風險投資協議（Term Sheet）詳解之一：清算優先權

    情景一：假如你是第一次創業，你正在尋找風險投資（VC），在經過跟風險投資人漫長的商業計劃演示和交流之后，突然有一天，投資人對你的公司產生了投資興趣，于是給你出了一份所謂“投資協議條款清單”（Term Sheet）。但是，包括你的團隊、你的董事會、你周圍的朋友在內，都沒有人曾經看到過一份Term Sheet，里面的某個“清算優先權”條款是這樣寫的（通常是英文）：

    Series A Preferred shall be entitled to receive in preference to the holders of the Common Stock a per share amount equal to 2x the Original Purchase Price…

    A系列優先股有權優先于普通股股東每股獲得初始購買價格2倍的回報…

    你完全搞不懂這是什么意思。

    情景二：假如你接受了上面那份Term Sheet，投資人跟你投資了$2M，給你的投資前估值（Pre-money valuation）是$3M，投資后（Post-money）估值$5M，于是投資人擁有你公司40％的股份。經過1年，公司運營不是很好，被人以$5M的價格并購。你認為你手上60%的股份可以分得$2.5M的現金，也還滿意。但是投資人突然告訴你，根據協議，他要拿走$4M（投資額的2倍），留給你的只有$1M.你又糊涂了。

    什么是清算優先權（Liquidation Preference）？

    幾乎所有的VC選擇可轉換優先股（Convertible preferred stock）的投資方式，而可轉換優先股的最重要的一個特性就是擁有清算優先權。

    優先清算權是Term sheet中一個非常重要的條款，決定公司在清算后蛋糕怎么分配，即資金如何優先分配給持有公司某特定系列股份的股東，然后分配給其他股東。例如，A輪（Series A）融資的Term sheet中，規定A輪投資人，即A系列優先股股東（Series A preferred shareholders）能在普通股（Common）股東之前獲得多少回報。同樣道理，后續發行的優先股（B/C/D等系列）優先于A系列和普通股。也就是說投資人在創業者和團隊之前收回他們的資金。

    通常所說的清算優先權有兩個組成部分：優先權（Preference）和參與分配權（Participation）。參與分配權，或者叫雙重分配權（Double Dip）有三種：無參與權（Non participation）、完全參與分配權（Full participation）、附上限參與分配權（Ca ed participation），相應的就有三種清算優先權：

    （1）不參與分配優先清算權（Non-participating liquidation preference）

    參考下面實例：

    Liquidation Preference： In the event of any liquidation or winding up of the Company， the holders of the Series A Preferred shall be entitled to receive in preference to the holders of the Common Stock a per share amount equal to [x] the Original Purchase Price plus any declared but u aid dividends （the Liquidation Preference）。

    清算優先權：在公司清算或結束業務時，A系列優先股股東有權優先于普通股股東獲得每股[x]倍于原始購買價格的回報以及宣布但尚未發放的股利（清算優先權）。

    這就是實際的清算優先權，退出回報如下圖。

    （1）當公司退出價值（Exit Value）低于優先清算回報時，投資人拿走全部清算資金；

    （2）當公司退出價值按投資人股份比例分配的數額高于優先清算回報時，投資人將優先股轉換成普通股，跟普通股股東按比例分配；

    （3）當公司退出價值介于兩者之間時，投資人拿走約定的優先清算回報額。

    在普通股股東獲得利益分配之前，投資人要獲得原始投資一個確定倍數的回報。在過去很長時間里，標準的是“1倍（1X）”清算優先權。目前現在大部分情況是1倍（1X）至2倍（2X）。