主權財富基金日盛 中投連連受阻遭疑問

    主權財富基金（Sovereign Wealth Funds）正成為全球金融市場日益重要的參與者。次貸危機中主權財富基金表現搶眼，對花旗銀行、摩根士丹利、美林、貝爾斯登的注資，使“打劫華爾街”聲音不絕于耳。

    2008年1月19日出版的北美版《經濟學家》雜志用了這樣一個封面：如蝗蟲般載著金條蜂擁而至的直升飛機，為首的一架機身則涂上了鮮紅的中國國旗標志，以此來形容美國次貸危機中主權基金涌入西方金融市場，并冠以《主權財富基金大舉進入》的橫欄標題。

    誕生于1956年的主權財富基金，是指一國政府利用外匯儲備資產創立，在全球范圍內進行投資，以提升本國經濟和居民福利的機構投資者。在過去的半個世紀中，它緩解了部分國家大宗商品價格波動周期性的壓力，促進了資源的轉移，提升了全球的流動性。但近期的高調行動，也招致了來自西方國家的一些疑慮。

    “來自中國的主權財富基金雖然不是最大的（目前中國投資有限責任公司掌管的主權財富基金在全球排名第五），但卻因其發展中國家和政治大國的身份將西方國家對主權財富基金的關注推到了頂峰。”中國社科院世界經濟與政治研究所研究員張明表示。

    透明與信息披露

    2007年9月在北京成立的中國投資有限責任公司（下稱中投），以2000億美元注冊資本部分執掌國家外匯投資大權。其設立的原則是實行政企分開、自主經營、商業化運作，并在可接受的風險范圍內，實現長期投資收益最大化。

    但在中投成立半年多時間里，卻接連遇阻。對內因對黑石（Blackstone）和摩根斯坦利的投資虧損廣受詬病，對外則因中國主權財富基金的特殊身份在次貸危機中對華爾街金融機構的注資，而幾乎空白的信息披露受到美國等西方國家的質疑。

    在IMF（國際貨幣基金組織）正在主導制定的主權財富基金“最佳行為準則”中，信息披露被作為最重要的內容之一。而美國財政部與新加坡和阿布扎比投資局達成的協議草案中，對主權基金提出的五點原則包括：投資行為的純商業化、更好的信息披露和透明度、更高的治理結構和風險管理水平、公平競爭以及尊重東道國相關規定。

    “拋開發達國家的利益不談，這些原則對于主權財富基金本身的成長和發展而言也是必不可少的。”張明表示。

    但2007年已完成三筆重大交易的中投公司，至今沒有給外界提供一份簡短的年報，亦無一個屬于中投自己的官方網站可以查詢相關信息。

    不過對于公開透明是否為主權財富基金取得成功的必要條件，爭議頗多。

    在信息披露方面最受好評的主權財富基金為挪威政府養老基金（the Government Pension Fund Global）。該基金由挪威財政部制定了嚴格的監管章程，要求基金的直接管理者NBIM（Norges Bank Investment Management）每個季度提交詳實的投資報告，從時間到金額，從投資對象到海外資產管理人，季報中均有詳細描述。并且在財政部審核后對外公布絕大部分內容，任意一個人都可以在NBIM的官方網站上看到1998年以來的基金季報。另外對于投資戰略以及資產組合的比較基準，挪威財政部也毫不避諱，投資對象來源、全球市場資產配置比重以及作為比較基準的資產組合都定期公開。

    但另一個聞名于世的主權財富基金，淡馬錫（Temasek Holdings）在信息披露上則偏向保守。標準普爾企業及基建項目融資評級的資深董事Anshukant Taneja談到：“作為一家免稅的私人有限公司，淡馬錫沒有向外公開財務報表的義務。財務和投資報告都是遞交公司董事會審核同意，同時財務報表也會上呈給公司的唯一股東新加坡財政部和新加坡總理。另外公司董事會和CEO的任命需經財政部復審、報總理批準。目前標普對其評級調整都是根據淡馬錫在經營性租賃中的財務責任和經營性租賃的現有價值。”

    支持主權財富基金進行有限信息披露的例證是：挪威政府養老基金10年的年平均收益率（4.3％）不及淡馬錫（34年平均股東回報率18%，新加坡政府投資公司為9.5％）GIC25年的年平均收益率的一半，而在SWF Institute對透明度的評分中前者卻以滿分10分遙遙領先于后者剛剛及格的6分。

    那么中投未來應該選擇何種模式？

    SWF institute（主權財富基金研究所）的Vegar Heir表示：“由于中投的投資行為缺乏透明度，使其至少在政治領域中引起了一些猜疑和顧慮。從經濟和政治層面的長期收益考慮，中投應該增加戰略的透明度，降低投資行為引發的爭議或者批評。”

    張明表示，透明應包含兩個方面，一是公司治理，二是資產組合。

    “首先，中投公司的治理結構、決策機制應該實現絕對透明，進行完全的信息披露，而具體到每一項投資中則要根據情況決定信息披露程度。”張明說。

    中投意圖建立一個商業化運作向華爾街看齊的頂尖投資機構，其治理結構也將仿效華爾街私人投資公司：管理層通過招聘產生，而政府股東通過董事會進行重大事項的決策。

    但中投公司目前的治理結構卻更像是一個典型的國有獨資公司。其管理機構包括董事會、監事會、黨委和管理委員會。外界無法明確董事會和黨委的職能和角色分工，此外，董事會和黨委的成員來自不同部委，外界有相當的理由懷疑，一旦董事會和黨委在關鍵問題上存在分歧，是否會直接體現為部委間的利益沖突？

    張明說：“中投公司要使治理結構更透明，就必須向外界公布董事會和黨委之間的職能分工以及重大問題的決策程序和決策權分布。”

    中投早在2007年5月就以30億美元購買了美國黑石的股份，第一筆投資在中投公司成立之前作出，此后黑石股價一路下滑，一度造成中投公司最高約16億美元浮虧。

    “該筆投資是否遵循了適當的決策程序，是否經過了詳盡的盡職調查，誰來為該項目的投資成敗承擔必要責任，目前都不清楚。”張明表示。

    除了治理結構外，張明表示對于資產組合披露，可以作出區分。

    “一級市場操作應該披露，即使我們不披露，對方也會披露，所以在一級市場沒有什么秘密可言。而二級市場不能披露，或者要在賣出以后才能披露，否則被對方把握了投資風格，就容易產生追漲殺跌的情況。”張明表示。

    挪威政府養老基金將其資產組合劃分為股票投資和固定收益產品兩部分，其相關數據均披露至2007年12月31日，與國內公募基金的信息披露幾乎同步。

    但淡馬錫直到2004年才開始公開披露部分信息，目前其對外公布的更多的為財務報表內容，在投資情況只在分地區說明中少量提及，大部分幾乎沒有具體的時間、方式和金額。

    “這樣區分后，中投公司需要保密的只是很小一部分。”張明表示，但關于幣種問題，還不適宜披露，因為中國是外匯資產大國，這類信息非常敏感。

    中投公司在2008年對信息披露問題的態度已開始發生轉變。4月6日，中投公司總經理高西慶在接受美國哥倫比亞廣播公司（CBS）采訪時表示：“我們將公布年報，逐步實現像挪威主權財富基金一樣開放透明。但IMF制定專門針對主權財富基金的監管規則沒有必要。”

    此前，中投公司董事長樓繼偉訪問英國倫敦金融城時亦表示，資產管理公司的信息披露應該審慎有度，過多披露操作信息反而可能不利于國際金融市場的穩定。[next]

    主權基金需要競爭嗎？

    就在中投公司努力彌補投資虧損，完善運作機制之際，另一家投資機構風格突轉令其努力更為復雜化。一直以來，穩健投資的國家外匯管理局（SAFE）開始涉入風險更大收益更高的股權投資領域，在海外投資上與中投暗中比拼，它比中投擁有更充沛的資金。

    國家外匯管理局此前投資多集中于固定收益類產品，以體現“穩健經營原則”，其中大部分為美國國債、長期機構債券和高等級美元公司債，此外還有歐元和日元計價債券，但極少涉及大額股權投資。

    如今，注冊于港島遠東金融中心28樓的中國華安投資有限公司（SAFE Investment Company Limited），正成為外管局的股權投資載體。數月內，華安投資累計購買了英國石油公司（BP）近1％的股權，法國石油公司道達爾（Total） 1.6%股權以及澳大利亞幾家銀行的部分股權。

    華安投資注冊資本為1億港元，外管局持有該公司發行的1億股份中的9999.9999萬股，外管局局長胡曉煉持有剩余的1股，現任董事包括外管局局長胡曉煉、外管局副局長魏本華、外管局儲備管理司司長黃國波以及范曉梅四人。

    華安投資公司章程顯示，可投資各種金融工具，包括證券、外匯和商品等，代理外管局管理外匯儲備及經外管局所授權批準的其他所有相關貨幣財務事宜；在全球范圍內管理投資基金，以及管理國家外匯儲備或從事其他經中央銀行授權批準的業務。

    華安投資的“躍出”究竟怎樣定位？與中投是否已經形成競爭呢？

    華安投資已被視為主權財富基金成員，在SWF Institute的名單中，華安緊隨中投之后。華安與中投關系可謂復雜與微妙。

    分析人士認為，外管局的此類投資決策，一定程度上與美元不斷貶值有關。另外分析人士指出，中投公司成立令外管局壓力頓增，央行系統并不希望自己主管的資產投資遜色于他人，競爭是很自然的事情。

    與外管局相比，中投公司似乎并不占優勢。外管局的潛在資金量遠超中投，后者目前只有約700億至800億美元可供直接投資。其初始資金來源于外匯儲備，而后續資金來源，中投至今未披露會以何種機制獲取。

    央行數據顯示，至2008年3月末外匯儲備余額已經達到1.68萬億美元，并還在迅速增長，即使按照外界推測的不高于5％比例投資非固定收益產品，規模已不遜于中投公司。

    此外，國家外匯管理局負責人同時在中投公司董事會任職，中投對于華安相對透明，華安則多年來都，難被人知曉。

    張明說，問題的關鍵在于如何尋求部門利益與國家利益的平衡。

    挪威做出了有益的嘗試，挪威中央銀行下屬獨立分支機構NBIM，既是挪威政府養老基金的直接管理者，又對政府石油保險基金行使管理權，同時還負責國家外匯儲備的投資。三大資產分屬挪威財政部、石油能源部和挪威中央銀行。

    盡管都在NBIM的經營管理之下，但是三者的投資戰略和比較基準由其所有者負責制定，并且設立完全不同的監督機構和制度。另外，根據所有者對風險和收益的要求以及資產規模特點，NBIM為其選聘海外投資管理人。在每年公開投資報告的同時，NBIM還會將三者投資回報率等一系列數據進行比較，進一步促進管理的高效透明。

    一位熟悉主權基金投資的政府官員表示，應允許一國之內相互競爭的不同主權基金存在，比如阿聯酋和新加坡即采用此種模式，競爭有利于提升投資業績，并實施更多的制衡。但應清楚劃分各自的職能和角色。

    新加坡同時擁有新加坡政府投資公司（GIC）和淡馬錫兩只表現優秀的主權財富基金，這兩只基金的資金來源均為新加坡外匯儲備。

    淡馬錫1974年率先成立，接手財政部對國有企業的股權管理，投資高風險、高資本行業，如鋼鐵、造船、石油化學等，以提升國有企業的盈利水平和長期競爭力。因此很長一段時期里，淡馬錫的投資范圍僅僅在國內。1981年GIC被授權進行部分外匯儲備的管理，與淡馬錫恰恰相反，GIC只能進行海外投資。

    1990年代初，淡馬錫也開始嘗試投資海外， 2003年大規模進軍海外，建立正式海外投資組合。不過，在淡馬錫和GIC之間依然有著不同分工，淡馬錫基本集中于直接的企業股權投資，而GIC將大部分資產投向證券市場。在區域上，兩者也有明顯差異，根據標普資深董事Anshukant Taneja提供的信息，截至2007年3月31日，淡馬錫資產組合中，38％仍然在國內，有四成在其他亞洲國家，還有兩成投向了OECD（經濟合作與發展組織）的發達國家。然而GIC的投資跨度遍布世界各地，其中覆蓋了40多個國家、數十個資產種類和幾乎世界各種主要貨幣。

    不過Vegar Heir還表示，主權財富基金分為幾份，采取不同的管理模式會帶來一些好處，但最為關鍵仍是基金的管理架構。

    除外管局外，在中國同樣有資格進行海外投資的機構還包括全國社?；?、國家開發銀行和大批國有企業。

    外管局對海外石油和天然氣公司的投資可能會引起中石油、中石化的不安，對海外石油類企業的并購原本是這兩大企業的業務范圍，同時，在中投未來的海外投資中，也難免涉及到能源類企業。

    今年初，中國鋁業聯合美國鋁業收購力拓12％的股份，融資方是剛剛獲得200億美元外匯儲備注資的國家開發銀行。

    張明表示，如果能夠聯合這幾類機構共同進行海外企業的投資，而非單打獨斗，將有利于以更合適的條件進行投資，這對各方都有利，也更符合國家的利益。有側重也有重疊，有競爭也有互補，才是最良性的關系。

    淡馬錫2007年7月新成立了一家主要從事能源勘探與發展方面的子公司——Orchard Energy Pte Ltd，而新加坡石油公司（SPC）等一批新加坡大型國有企業都為淡馬錫控股的國有公司，Orchard Energy Pte Ltd成立，目的在于協助控股的相關企業拓展海外能源市場。

    中國國有資產監督管理委員會主任李榮融曾表示，國有企業將與中投公司共同進行海外投資，這種聯合投資將以項目為基礎進行。

    “隨著外匯儲備的不斷積累和美元的不斷貶值，隨著中國國有企業購買力的不斷增強，海外投資的步伐一定會加快，但遺憾的是中國現在還沒有一個完整的海外投資規劃，五大機構的定位怎么劃分，怎樣建立一個完美的競爭與合作關系尚是未知。”張明表示。

    收益如何分配？

    目前全球主權財富基金投資收益主要有三種分配和使用方式：一類是石油輸出國主權財富基金用于原油價格下跌時彌補政府虧空；另一類是如挪威政府養老基金作國民養老之用；另外就是以淡馬錫為代表定期向國民分紅。2007年，新加坡政府決定從淡馬錫投資收益中撥出18億元還富于民，其中8億6500萬元將分兩次在2008年4月和10月發給年滿21歲的國人，窮人與老人受惠更多，這也就使淡馬錫和新加坡聲名遠揚。

    目前，對于中投公司投資收益最終用途并沒有明確的說法。如何進行收益分配，中國社科院拉丁美洲研究所所長鄭秉文建議，中國應效仿第二種模式，通過海外投資獲得穩定回報，進而充實社?；饍?。

    “隨著經濟快速增長，中國外匯儲備將持續攀高，成立主權養老基金有助于分流外匯儲備，同時其尋求的穩定收益的投資模式也將幫助中國建立堅固的社保支付戰略儲備。”鄭秉文表示。

    1990年挪威建立的主權財富基金最初名為“石油基金”，2005年更名為“全球養老基金”，除解決由于儲量減少導致石油收入占GDP比例的下降外，還用來彌補日益老齡化而導致的社會養老保險支出占GDP比例不斷上升的缺口。

    “挪威主權財富基金作為解決人口老齡化和石油收入日益減少這兩個問題的一個工具，為子孫后代轉移一部分財富，以實現石油物資儲備與金融資產儲備的置換。”鄭秉文表示。

    另一個典型是2008年2月1日開始運轉的俄羅斯主權養老基金，它的前身是2004年建立的俄羅斯主權財富基金——“穩定基金”，其目的是為在原油價格下跌至基準值時保證聯邦預算收支平衡，其資金完全來自于原油實際價格超過其基準價格以上的部分。

    在前總統普京的親自提議和具體設計下，2007年12月6日俄羅斯通過《聯邦財政法典新條例》，規定國家福利基金和儲備基金于2008年2月1日正式成立，穩定基金同時取消。根據新條例，建立國家福利基金的宗旨是：支持養老體系，確保俄聯邦對達到退休年齡的居民自愿參加養老儲蓄進行補充，同時確保俄聯邦基本保險“養老基金”（Pension Fund）出現短缺時進行支付。

    鄭秉文認為，相對于主權財富基金而言，主權養老基金在海外比比皆是，更易被海外市場接受。

    但是，分流外匯儲備設立主權養老基金似乎與我國現有全國社?；鸬倪\作又有重合。

    鄭秉文表示，可以對全國社?；鹬匦露ㄎ?，實行完全的境外投資策略。全國社?；鸷托陆ㄖ鳈囵B老基金，合理劃分境外投資區域，實現兩翼并行、各有側重、相互競爭的局面。