匯源“長短腳”：產業瓶頸與資本源流

　　“我去參加了匯源果汁(1886.HK)的報告公布會，對公司的中報業績比較失望，因為照理說提價應能抵消原材料價格上漲的沖擊，而且盡管今年的經濟大環境比去年差，但飲料行業相對而言是一個受經濟周期影響較低的行業，不應該受到很大沖擊。”香港大福證券的左國光11日對本報記者表示，這或許暗示匯源已經從一家高增長的新興企業，轉變為一家增張穩健的成熟企業。

　　從中報看，匯源的負債與資產比率并無明顯變化，2008年中報18億的流動資金雖然比2007年的25億要少，但相對報表上15億左右的總負債，匯源手握的現金仍然是充足的，何況其在今年上半年還發行了6億多的可轉換債券。因此，左國光表示，無論有沒有可口可樂的收購，仍然是一家財務健全的公司。

　　一位熟悉匯源財務的人士則告訴記者，匯源在德隆時期、引入統一時期，資金都一度非常緊張。但自從引入達能、成功上市后，這種狀況基本緩解。據不完全統計，這段時期(大約2年)匯源從各種渠道融資近60億。

　　資本運作需有真實的公司經營業績，在中高濃度果汁上的市場表現，則成為了匯源業務核心支點。但業內人士認為，對比匯源資本市場上的驕人成績，“匯源果汁的市場表現一直較為單一。尤其是對比中高度濃縮果汁的強勢地位，以及其它飲料產品的弱勢。”一位飲料行業的資深人士對記者表示。

　　多元化屢受挫

    匯源內部一位負責市場的員工透露，匯源集團旗下有200多種果蔬汁飲料產品，其中主要是百分百果汁和中濃度果汁。匯源在這兩個領域擁有話語權，而在可口可樂、統一等具有強勢地位的低濃度果汁飲料領域，匯源勢力偏弱。

　　匯源2008年半年報顯示，百分百果汁市場占有率達43.8%，26%-99%市場占有率達42.4%，25%以下濃度果汁市場占有率僅7.6%。具體而言，匯源上半年總體銷售額約12.94億，其中百分百果汁和中濃度果汁銷售額就達7.437億(百分百果汁銷售額為2.497億，中濃度果汁銷售額為4.94億)，比例高達57.5%。

　　“中高濃度果汁的持續增強，既說明匯源在該領域的競爭力在不斷加強，也說明匯源一直在多元化領域擴張乏力。”

　　上述行業資深人士表示，中高濃度果汁獨大的局面并不是匯源希望看到的，按照整個市場空間來看，中低濃度的果汁飲料占市場的比重遠遠高于中高濃度果汁的市場比重，“如果匯源不突破單一主業的局面，很容易觸碰到企業增長的天花板”。

　　實際上，匯源一直在試圖突破這層天花板。從2000年開始，匯源逐漸加強了飲料多元化的布局，開發了包括真鮮橙、好朋友等多個品牌的果汁飲料及其它細分領域的飲料，還攜手多家外企開發新產品。

　　“但除了中高濃度果汁外，匯源沒有打響其他品牌。”一位接近匯源的相關人士對記者表示。據統計，在匯源體系中的品牌有十余個，包括朱新禮寄予厚望的“奇異王果”，均無大起色，最后還是只能依靠中高濃度果汁業務的增長來帶動。

　　在市場推廣中，匯源也正面臨挑戰。2007年，匯源失去了包括四川、貴州在內的三個銷售區域。此后，朱新禮強調，匯源主要的銷售量在華北地區。

　　為了改變這種狀況，匯源進行了多番調整和嘗試。先是設立事業部制和大區制，后來又搞專賣店、成立項目部，甚至干脆把區域銷售承包給各地負責人。

　　目前，匯源鼓勵銷售代表成為分銷商，以將市場擴展到空白領域和地區，2008年上半年，共有647名前匯源銷售代表成為其分銷商。為鞏固終端，匯源收購了北京、上海、重慶等臨近生產基地的城市，約10家分銷商的銷售網絡。

　　然而，從2003年開始，房東生、何傳利、張建秋、房孝民等一批創業元老紛紛離職，再到近期的裁員，上述接近匯源的人士說，“也許匯源也遇到了企業發展過程中的同類問題。”[page]

　　資本運作原動力

    熟悉匯源財務狀況的人士對本報記者回憶，匯源在德隆時期的匯源經歷了一段高速擴張，2年內，新投資了20多家大型生產基地，在超過10個省份進行布局，先后引進11條PET生產線。

　　匯源內部人士后來證實，這兩年間，匯源投資規模約在20億人民幣(僅布局在重慶的果汁生產基地投資就高達6.6億元)。

　　而當時匯源自有資金有限。有資料顯示，2001年、2002年匯源的銷售額分別只有15.4億元、22.3億元，利潤也分別只有2.5億元、2.7億元。這與20億元的投資額相去甚遠。

　　不僅如此，朱新禮曾透露，匯源與德隆合作期間，德隆除了收購時支付的約3億元資金外，沒有其他直接投資，甚至從匯源分流不少借款。即，匯源擴張所需的龐大資金主要由匯源方面籌措。對此，朱新禮曾表示，當時，銀行和設備供應商對匯源都大開方便之門。

　　這種狀況直到達能進入，才開始緩解。

　　根據可查證的資料，匯源幾次大規模融資主要包括：2006年7月，達能聯合美國華平基金、荷蘭發展銀行和香港惠理基金獲得了匯源35%股權，匯源得到2.2億美元。2007年1月，匯源向銀團貸款7000萬美元。匯源果汁IPO時，達能借“反攤薄權力協議”行使優先認購權，將所持匯源果汁的股份由上市前的22.18%增持至24.32%，代價為1.223億美元。2007年2月，匯源全球配售所得款項凈額為34.852億元，股份首次公開發售中，認購款項的利息收入為2.068億元。

　　“畢竟上市才一年，我認為公司的財務不存在什么問題。”上述接近匯源的人士表示，但是上市公司的業務僅為匯源集團下屬的飲料產業，集團還包含了很多上游產業，如：濃縮果汁、果醬業務，以及大批果園產業均不在上市公司內。

　　匯源近年的主要支出正是在上游領域的擴張和下游產能擴張。朱新禮今年1月接受記者采訪時曾透露，匯源近期新建了8家工廠，這些工廠都有望近期投產。而這些工廠的投產，匯源投資額接近30億元人民幣。

　　根據匯源官方網站的資料，從2007年開始，匯源集團分別在湖南懷化、山西右玉、吉林舒蘭、安徽碭山、安徽桐城、山東樂陵、江西南豐、遼寧錦州等地簽約新建了多個大型水果基地項目。

　　往上游產業的延伸，是否給朱新禮帶來了資金壓力？果園建設在3-5年內還需不斷投入，要使果園有高品質的穩定產出，通常須費時5-7年。“朱新禮一直打算把上游的產業逐一打包進上市公司，本來果汁、果醬業務的整合已經準備開始了，最后上游的果園也是朱新禮最后整合的目標。”上述接近匯源的人士表示。

　　“但是，誰也沒有想到是被收購的結局。”