VC/PE投資競爭差異化 熱鬧背后尚需冷思考

　　如果不是中國的創業板不斷制造“財富神話”，如果不是紐交所的鐘讓中國人敲了一次又一次，誰曾料想金融海嘯侵襲后的中國風險投資（VC）和私募股權（PE）投資市場，竟然在2010年迎來有史以來的至高點，今年前11個月中國創業投資市場無論募資、投資還是退出，均創出歷史新高。

　　2010年成為中國股權投資行業第一個十年的節點，各位VC和PE界的大佬們在分享財富盛宴的同時，也深知這一“不差錢”行業背后的風險和挑戰。作為新興市場的中國，在今后十年的發展充滿變數，可能成為PE／VC的世界主流市場，也可能是一片充滿惡性競爭的“紅海”。

　　分眾化趨勢

　　經歷十年歷練的各位VC和PE界的大佬們，如今在選擇投資的企業上也顯得更加謹慎，他們不再“廣種薄收”，而是“有的放矢”，面對毛遂自薦的企業往往在20分鐘甚至更短的時間內就能判斷出是否適合投資。其實，VC和PE猶如企業界的“星探”，十年前的中國市場可供它們挑選的“苗子”還很有限，它們甚至一度“陷入絕望”；而十年后的今天市場整體水準“水漲船高”，具有“明星相”（能夠在可見時段內IPO并讓投資人賺得盆滿缽滿）的企業不在少數，如何讓風投或私募甘心“砸錢”還真是一門學問。

　　于是，VC／PE們開始差異化競爭，各自有自己側重的投資領域。

　　創立于2001年的青云創投，在中國VC界比較“異類”，因為9年來總裁葉東始終專注于清潔技術領域的投資，別的行業“連看都不看”。在這次論壇上，46歲的葉東戴著一根繪有大樹圖案的綠領帶特別顯眼，好多小企業在2天會議期間見縫插針地毛遂自薦，但葉東對《新民周刊》坦言：“每年我們大概收到八九百份的申請，但最后真正投資的不到1％。”青云創投所管理的基金數額（總額3億美元的中國環境基金系列，以及5億元人民幣的義云清潔技術基金）在中國VC界可能算是“小兒科”，葉東秉承的原則是讓有限的資金通過資本的方式對清潔技術進行推動與鼓勵，倡導從污染型經濟到清潔經濟，從高碳經濟到低碳經濟，從逐步減少使用化石能源到新能源。

　　從最初的治理污染的企業，到進入太陽能、風能等可再生能源領域，青云創投逐漸把目標瞄準了日益趨熱的“清潔技術”：智能電網、煤層氣、地熱、小水電、廚余垃圾的處理、電動汽車等。今年，青云創投又投資了上海多利農莊和寧波沁園集團（主要生產凈水產品），投資領域更寬了。這也許部分源于越來越多的VC開始關注清潔技術領域，如紅杉資本（中國）創始及執行合伙人沈南鵬就在論壇上對這一領域表達了持續的熱情。葉東表示，青云創投今后投資重點是整個“清潔經濟”領域，而不僅僅局限于技術層面。

　　中國VC界差異化競爭戰略中的另一佼佼者是在創業板首家28家企業里“連中三元”的深圳達晨創投?？偛眯け忉屨f：

　　“我們當時其實是冒了很大的風險。”但是，“當達晨還比較小的時候，我們怎么超越同行呢？如果永遠跟在別人后面，那你永遠也趕不上它們。我們的策略就是用這些比較‘另類’的項目把公司的品牌做起來”。就拿中國連鎖醫院第一股愛爾眼科為例，2007年中，達晨成為愛爾眼科的發起股東，以不到800萬的投入獲得300萬股。2009年10月，愛爾眼科與其他27家公司一起，首批登陸創業板。按目前市值，達晨的獲利在30多倍。

　　迄今為止，達晨投資項目已有80多家，其中實現IPO的有16家，這個成績在國內創投中名列前茅。肖冰表示，達晨創投今后的投資方向依舊是消費服務、文化傳媒、節能環保和現代農業這四大領域。

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　　人民幣基金崛起

　　2010年的中國VC／PE市場的另一大特點是：人民幣基金募集個數占比在九成以上，其絕對領先地位進一步鞏固。“人民幣基金一路高升，勇敢地向前沖，VC投資個數也是創出十年新高。從金額來看人民幣基金超過51％，外幣只有49％，經過十年的發展，人民幣基金已經成為市場上的主導力量。”倪正東指出。

　　近年來，在岸人民幣基金的興起，讓中國PE市場步入人民幣、美元基金并存的雙幣時代。由于2006年開始境內企業以紅籌方式境外上市受到約束，外資在投資審批方面也遭遇困境，而A股市場容量擴大和中小板、創業板的瘋狂，則為境內退出創造了便利，人民幣基金顯得有更多機會。從去年開始，隨著人民幣基金的興起和國內退出通道的打通，PE和VC的概念、內資、外資的界限，均有所模糊。

　　上海永宣創業投資管理有限公司總裁馮濤表示，人民幣的優勢還是比較明顯的。其特點可以概括為：項目源更廣、回報更高和競爭更激烈。他介紹說，人民幣基金相比美元基金的項目源更廣泛，其內部平均每年3300個項目，只有不到1000個是供美元基金投資的，其余都是人民幣投資或者雙幣種共同投資；同時人民幣基金的回報率更高，這主要是因為中國市盈率較高，人民幣基金所投資的公司在境內退出回報率也會相對較高；最后是競爭比較激烈，投資苗頭漸顯。

　　IDG資本合伙人章蘇陽也表示，人民幣基金機會大于挑戰，因為很多企業都有人民幣的需求，人民幣基金一定有機會。他認為，人民幣基金大多投資成長期以上的項目，并不是在所有的領域和過程都可以介入，人民幣基金還是主要針對國內的需求。美元基金在某些方面有固有的一些優勢，總體來說，人民幣基金是機會大于挑戰。

　　擅長做人民幣基金的達晨創投創始合伙人、董事長劉晝認為，做人民幣基金要跟著政策走，要調整思路。據悉，目前達晨創投旗下管理的人民幣基金已經有9只，而1只美元基金剛剛募集結束，達晨即將開始雙幣操作。

　　達晨的美元基金管理是否也能像人民幣基金那樣成功還不得而知。紅杉資本的經驗也許能給達晨一點啟示。紅杉資本在華團隊是最早嘗試雙幣操作的管理團隊之一。它們的人民幣基金從規模到投資標的上都與外幣基金存在差異。當大型人民幣基金發展起來的時候，利益沖突日顯。畢竟人民幣基金與美元基金是兩個完全不同的產品，投資領域、法律架構、客戶需求均不相同?；鸸芾碚咴趨f調美元基金和人民幣基金關系時，一般哪個基金有該項目的投資資格或者更適合該項目投資，就選擇哪個基金。但這其中的判斷標準亦相當復雜。對于二者都可以投的項目，有管理者提出可以按照基金規模比例共同投資，但這樣操作難度很大。

　　圣母大學基金會亞太投資主管王金龍說，人民幣基金要求回報比美元高多了，這樣會給管理團隊帶來很大的壓力。“快”是外資對人民幣基金的普遍感覺。從人員流動到項目退出，這個市場均以一種高節奏運轉。國外美元基金鎖定期一般是10年到12年，但國內基金的鎖定期最短可縮至5年。這就造成不少中國本土PE只看能盡快上市退出的項目，哪怕有些項目利潤很好，但離上市遙遙無期，便不予考慮。這難免造成中國PE界的浮躁情緒，一些大佬覺得回報率低于10倍的項目都不好意思說出口。正如聯想投資董事總經理及投資總監陳浩所說，中國VC被高估值和高PE所困擾。

　　熱鬧背后，也需要冷靜思考。去年底以來，已有一部分外資選擇撤資。在它們看來，中國內地市場的VC／PE風險系數越來越高，市場又不明確，還不如去找一些成熟市場去操作。