市場研究：新三板分層制度將加劇市場分化

據新華社2015年9月21日信息顯示：全國中小企業股份轉讓系統副總經理隋強19日在成都表示，新三板分層制度工作將在年內啟動。我們跟蹤研究此項制度建設認為，如果三板市場推出此項制度，其將帶來差異化與掛牌公司價格的市場分化，而體現出明顯的風險與收益的差異化投資結果。

依據管理層的表述，其認為將結合市場分層，探索制度創新，形成差異化的服務和監管安排，降低投資人信息收集成本，加大對創新型、創業型、成長型掛牌公司的重點孵化培育，這項工作將于年內啟動?？梢哉f，從時間表上已給出的基本的時間點。

從市場動態來看，全國股轉公司一直在中國證監會的指導下研究“新三板”市場的內部分層方案，我們預計今年10月份向公眾公開征求意見。新三板分層已通過證監會主席辦公會，大體將分為三層：創新層、培育層、基礎層，我們依據相關進展及信息進行一個基本梳理。

新三板分層管理的基本模式

從最新進展來看，新三板分層已通過證監會主席辦公會，大體將分為三層：創新層、培育層、基礎層，其中創新層準入標準有三套：

表1：創新層準入的三個基本標準

標準一 要求最近2年平均凈利潤不少于2500萬，凈資產收益率不低于10%，最近6個月平均股東人數不少于200人；

標準二 營業收入近二年復合增長率不低于40%，收入平均不低于5000萬，總股本不少于3000萬元；

標準三 最近6個月市值不低于6億，最近一期股東權益不少于5000萬元，做市商不少于6家?？傮w而言，標準高過創業板上市標準。目前大約有500家符合條件，創新層企業可突破單次發行35人的限制。

注：筆者依據管理層相關公開市場信息整理

通過上述基本分層的情況來看，我們研究認為，新三板實施分層管理將對掛牌企業形成市場差異化影響，而體現到二級市場投資，則面臨品種分化的風險與機會。

首先，分層管理本身區別性影響就會體現，雖然有助于對應掛牌公司多元化的融資選擇，未來在推出公司債、可轉債、優先股等一系列新型融資工具時，可在不同層次的內部市場分別予以考慮。但我們認為，處于創新層的掛牌公司有可能在交易模式與表現上，強于下層。

其次，市場交易軌跡顯示，目前做市交易相對活躍，整體流動性不佳。分層歸類雖然有助于降低信息的不對稱性，能讓不同的投資者甄選合適的投資標的，提升市場流動性，規避投資風險，但恐怕這種影響不會僅僅是如此，如果未歸類于創新層，則預期性差，其股價表現或顯風險，如果流動性末有改善，投資風險將不斷體現。

表2:2015年9月18日新三板市場概況

項目 做市轉讓 協議轉讓 合計

掛牌公司家數 822 2671 3493

當日新增家數 7 4 11

總股本（億股） 593.07 1241.06 1834.13

流通股本（億股） 277.18 398.97 676.15

成交股票只數 394 123 517

成交金額（萬元） 20169.18 10786.31 30955.49

成交數量（萬股） 3291.23 4661.73 7952.96

成交筆數 5872 470 6342

注：數據來源于全國中小企業股權轉讓系統

總體而言，我們研究認為，三板市場如果推出分層制度，將帶來投資品種與掛牌企業的分化，而單純從股票投資的角度來看，風險與收益的差異化將明顯體現出來。從投資策略來看，在做市企業中尋找價值低估的企業進行逢低配置，而在回避風險的策略來看，協議轉讓中估值過高且行業經營風險較大的企業應回避為主。