新三板政策紅利令市場審美疲勞 制度修正成關注焦點

“平心而論，現在整個新三板市場從交易所到掛牌企業，都有些懵懵懂懂，鬧出過不少笑話，現在是時候完善市場草創階段各項制度的時候了。”上海某三板掛牌企業董秘廖遠（化名）表示。

隨著上周業界翹首期盼的新三板分層方案最終出爐，年內最重大政策紅利的落地結束了11月初開始的二級市場騷動，全市場日均總成交額從分層方案公布前后（11月1日至11月27日）的14.19億，降至11月30日至今的日均8億總成交額，降幅約43.7%。

短期政策紅利逐漸令市場“審美疲勞”，而現有各項制度運行時間已超過一年之久，如何修正現有制度并為市場提供更長久的發展動力，成為業界關注焦點，制度的改變正在令登陸新三板的“性價比”出現微妙變化。

新規鋒芒畢露

11月27日分層方案出爐當天，同時出爐的《非上市公眾公司監管問答——定向發行（二）》被業界評論為：“這個文件的震撼比分層出爐還大，畢竟毫無預兆。”

該問答規定：“單純以認購股份為目的而設立的公司法人、合伙企業等持股平臺，不具有實際經營業務的，不符合投資者適當性管理要求，不得參與非上市公眾公司的股份發行。全國中小企業股份轉讓系統掛牌公司設立的員工持股計劃， 認購私募股權基金、資產管理計劃等接受證監會監管的金融產品，已經完成核準、備案程序并充分披露信息的，可以參與非上市公眾公司定向發行。”

“采用監管問答形式規定如此重要的事項，是很不尋常的，也令我感到有些意外。按照常規至少也應該出一個具體文件來規定此事。”廖遠表示，“據我所知很多企業的持股平臺和員工持股計劃因為這個問題，將不得不推倒重來。”

“這個文件有兩個影響，資產管理公司會發一些小型基金，讓員工去認購這個產品，會給私募帶來一些機會；另外，一些公司可能會直接采用自然人代持的方式來參與定向增發，比如縮減到5至6個自然人，這樣基本上很難監管。”南京證券投行人士表示。

“從積極的角度講，持股平臺問題至少在官方層面首次得到了確認；從消極的角度講，這一則監管問答出乎市場預期，有突然襲擊的味道。”廖遠表示，“可以預見的是，這次查缺補漏很快就將有更細致和正式的文件加以確定。”

而在同日推出的分層方案中，關于創新層企業“董事會秘書應當取得創新層資格證書，并要求董事會設立專門的管理機構”亦立刻調動起眾多獵頭機構的嗅覺，“一秘難求”成為眾多企業的心頭之痛，少數企業亦專門設立證券事務機構，向真正的公眾公司轉型。

以凱德科技（831790）為例，其在分層方案推出第二天即宣布“向股轉分層標準致敬”升級修訂《投資者關系管理制度》、《信息披露管理制度》，“形成董事長（總經理）、董秘和證券事務部為軸線的管理梯隊。”

事實上，市場最關注的分層方案本身也存在高度不確定性，由于數據繁雜且2015年財務報表尚未披露，市場上至少流傳4份創新層企業名單，名單中企業數量從200余家到600家不等，這顯示相對專業的券商研究數據亦“互相打架”。

舊規查缺補漏

11月27日，股轉系統發布關于修訂《全國中小企業股份轉讓系統掛牌公司暫停與恢復轉讓業務指南（試行）》的公告，對申請暫停與恢復轉讓業務進行了升級規定。

根據新三板沃土研究院的數據，七、八月份新三板停牌股出現爆發式增長，之后每天處于停牌狀態的股票基本都在190只左右。截至今年十月底，新三板停牌企業兩百多家，平均停牌時間51天，其中不乏“信息披露形式主義”及“停牌時間過長”等問題。

“新三板企業停復牌一直是令人頭痛的問題，企業常常沒能及時停牌或者遲遲不能復牌，種種原因造成的停復牌難題對新三板二級市場流動性影響很大，中介機構也出現過一些低級錯誤，這份文件是股轉查缺補漏的開始。”張瑋表示。

此外，業界亦有聲音希望對股轉系統今年3月出臺的《關于加強參與全國股轉系統業務的私募投資基金備案管理的監管問答函》做出修正。“企業定增前需要對持有企業股票的所有投資者進行核查，而核查的手段除了托關系打電話、低三下氣求人之外，沒有很有效的辦法，擬定增的掛牌企業董秘苦不堪言，企業定增的效率大大降低。”中科沃土基金董事長朱為繹表示，“建議從兩方面進行改革：首先核查前置化，在券商開戶環節進行核查；第二，建議在適當的時機，放開核查監管。”

值得注意的是，運行一年零三個月的做市商制度亦有變化跡象，在證監會日前出臺的《關于進一步推進全國中小企業股份轉讓系統發展的若干意見》（下稱“意見”）中，提出“考核指標不得與做市業務人員從事做市股票的方向性投資損益掛鉤。建立健全盤后大宗交易制度和非交易過戶制度。”

多位券商做市部門負責人表示：“沒想到文件直接對券商業務考核指標進行了規定。”

另據意見，“放開掛牌即發行對新增股東人數的限制、儲架發行制度、建立健全盤后大宗交易制度和非交易過戶制度，以及建立常態化、市場化的退出機制”都將深刻影響新三板市場的供求關系，掛牌企業、中介機構的合規成本亦在不斷提高，制度紅利漸漸遠去之后，制度修正的規范效應業已浮出水面。