制度基因造就核心競爭力 新三板投資吸引力漸升

“潮水退去才能看清誰在裸泳。”巴菲特的這句箴言形容當下的新三板市場可謂恰如其分。

從一年前的一票難求到之后的鮮有人問津，新三板在短短一年間波幅巨大，投資三板的基金也經歷了一場不曾預料的洗禮。

統計顯示，目前1000多只投資新三板的私募基金中，有超過7成處于虧損狀態，這些基金多數都是在年初市場狂熱時成立，不少基金凈值折算將近一半。

不過，泥沙俱下的市場行情下，亦能彰顯個別基金的優秀品質。記者了解到，包括朱雀在內的部分三板產品，能夠在市場瘋狂期保持冷靜，秉持優選公司不盲目投資的原則，有效控制產品凈值，回避了市場的大幅震蕩。

　市場狂熱期空倉以待

“我們雖然大部分產品在去年一季度末二季度初募集成立，但大部分都是在三四季度才開始投的。”回憶起去年初三板市場的狂熱，朱雀投資副總經理梁躍軍記憶猶新。

他告訴記者，由于對三板市場制度性紅利預期較高，去年初的三板市場成了投資者毫無話語權的賣方市場。這些預期包括企業分層、做市商擴容、競價交易、投資者門檻降低等，均會很大程度改善市場流動性，這就意味著只要拿到三板企業的籌碼，便可以坐等流動性帶來的市場溢價。

市場的一致預期造成了三板公司股票一時間一票難求，很多基金為了搶籌碼忽視企業基本面，三板市場投資短期成為企業掌握定價權的賣方市場。與眾多機構哄搶的狂熱態度不同，朱雀投資在彼時選擇了空倉以待。

“我們當時就判斷賣方市場不會成為市場常態”，梁躍軍認為，一是參與新三板資金有限，二是三板企業數量會快速增加，再加上4月初股轉中心發言人表態，分層制度等政策還在研究中，“我們判斷市場應該回歸到買方定價的狀態，于是大部分資金都是在十一之后才開始投的。事實證明，我們的判斷是對的，下半年新三板市場就從賣方市場逐漸回歸到了買方市場。”

秉持著這份冷靜，朱雀投資的五只新三板基金大多躲過了市場整體下跌帶來的系統性風險，凈值沒有出現大幅波動。目前這些基金參考凈值大都處于面值以上，相對同期新三板做市指數近40%的跌幅來看，朱雀的新三板投資基金取得了較高的相對收益。

　新三板投資窗口漸啟

事實上，從去年四季度開始，朱雀就認為新三板企業的投資窗口正在逐步打開。這一方面與主板IPO關閉閘門有關，另一方面與新三板融資、掛牌相對便利的制度優勢有關。隨著未來分層制度的逐步落實，新三板活躍程度有望進一步提升。

梁躍軍告訴記者，去年下半年開始，由于主板暫停了IPO，很多企業轉戰三板市場，新三板掛牌企業收入凈利潤較之以前掛牌的公司要好很多。他預計這一趨勢在2016年將會進一步增強。

此外，從估值吸引力看，目前新三板企業無論從盈利增速還是整體估值，都較創業板性價比更高，獲利的確定性更強。

“我們做了不完全統計，截至去年末，以三板做市公司、未來可能進創新層公司及創業板公司比較來看，三者盈利增速分別為26.53%、49.82%、20.62%，而估值分別為40PE、30PE、70PE。三板企業的估值吸引力可見一斑。”

談及未來注冊制以及戰略新興板沖擊對新三板的影響，梁躍軍認為，前兩者目前在推進方面還有一些看不清楚，但新三板的注冊制以及融資便利性已具備市場化基因，這是三板市場最大的優勢之一。

據統計，2015年新三板掛牌企業融資額達1240億元，主板IPO融資規模為1500億元，后者還包括國泰君安、東方證券近四五百億的融資，三板融資優勢可見一斑。

“對處于成長期的中小企業來說，及時、便利的融資非常重要，在三板市場上，這些公司在股災期間都能夠順利融到資金，這是非常大的制度優勢。”

　　捕捉經濟轉型亮點公司

梁躍軍認為，除了制度性優勢，未來還有很多支持新三板發展的政策可以期待。如今的新三板已經定位于獨立的市場，而非過渡性市場。未來三板企業投資者的退出更多應該著眼于三板流動性好轉之后做市交易及并購退出，而非市場此前所預期的轉板。

據朱雀測算，在三板市場交易量較好的時候（比如日成交金額有20-30億），可能進入創新層的公司每日會有2000-3000萬的交易額，以平均20億公司市值計算，這些新三板的公司換手率就可達到1%的水平，這已經好過港股市場以及主板市值較大的公司。

目前，朱雀投資篩選三板項目主要把握三點原則：一是細分行業龍頭；二是公司卡位準，成長空間大；三是企業家精神強勁的公司。

“朱雀在新三板企業研究方面充分發揮主板市場的行業研究力量，我們在2014年下半年開始就要求主板市場研究員覆蓋新三板企業的研究，經過一年多的積累，我們也同時建立了新三板市場的專門投資團隊，目前整體投研團隊近30人。未來，我們將對前期深入跟蹤的分布在金融、互聯網、生物醫藥、環保、材料等行業的優質項目做進一步的研究梳理。隨著優秀掛牌企業數量的增加，我們將加大對項目的跟蹤調研力度，按照未來新三板分層制度創新層的標準來篩選儲備更多的優質項目，在分層制度正式實施前仍是一個較好的投資時間窗口。”

談及未來中國經濟下行，股權投資是否面臨較大的風險，梁躍軍認為，相對而言，以股權投資的方式介入公司，是較為安全穩妥的方式。“畢竟即便經濟下行，也有公司在踏實轉型，甚至不乏亮點，以股權的方式介入一些新產品、新商業模式、技改項目，財務安全性更高。”

此外，他還強調，三板公司中不乏經濟轉型中的亮點公司，未來經濟好轉這些企業能夠得到更高的溢價。