各路大佬紛紛支招：破解新三板流動性困局

進入5月份，新三板分層最終方案及創新層企業名單公布在即，市場各方翹首以待。那么，問題來了，在此利好之下，是否意味著，遭遇“流動性”困局的新三板市場將迅速活躍起來？

超70家國內新三板做市商大佬、50多家掛牌金融機構高管齊聚山城重慶，在證券時報·券商中國舉辦的首屆新三板做市峰會上，與會大佬表達了“新三板是未來五年中國資本市場的一個核心變革陣地”之信心后，開啟了“喊話”和“集體大吐槽”模式。

喊話監管層

期待創新層制度紅利，呼吁退出通道

新三板掛牌企業關心分層標準是否會變動，而三板內外的投資者則更關心創新層的制度紅利。在做市峰會上，多位參會的新三板大佬熱切盼望分層制度之后的配套制度安排，建立投資者退出通道。

東方證券(17.640, -0.55, -3.02%)股權投資部總經理姚春潮：建立投資退出機制

現在新三板市場最大的糾結就是不敢大量的投入，東方證券已經投入超過40億了，如果說沒有非常好的退出途徑，只能是隨著市場的波動起伏，市場漲了稍微還好一些，市場跌了壓力就太大了。國家有五年規劃，那么新三板是否也考慮制定五年規劃或者是三年規劃。新三板市場作為一個獨立的交易場所，也要建立一個自身的投資退出機制。

海通證券(14.740, -0.28, -1.86%)做市交易部總經理江洪波：監管層給市場一個準確預期

監管層應該給掛牌企業、投資機構、券商一個準確的預期，否則大家很多事情都是小心翼翼，不敢放手去做。希望監管層對做市商的行為邊界及功能定位有一個比較明確的態度。

浙商證券資管總經理助理陳旻：新三板市場長期預期不明朗

目前比較大的問題是，各方對新三板市場的長期預期非常不明朗。導致新進入的資金，包括企業在內都有很多疑慮。有些企業覺得不能接受目前的估值水平、交易情況，希望從新三板退下來，轉到IPO排隊，雖然IPO排隊可能需要花至少兩年半、三年的時間，但是他們寧愿做這個選擇，因為他們覺得那邊的政策更明朗。

在陳旻看來，新三板政策大方向已定，但尚缺乏細則落地。新三板雖然在很多政策上有一個方向性、綱領性的文件，但是政策遲遲不落地，市場容易產生很多擔憂。

國信證券(15.10, -0.56, -3.58%)場外市場部總經理魯先德：此舉或加重新三板市場流動性之困

針對證監會近日全面清查新三板非合格投資者，并要求券商對所有開通新三板合格投資者權限的賬戶進行自查，魯先德表示，核心是要解決新三板市場流動性難題。監管層對新三板的投資人的清理、檢查，各個券商都在不同程度地做這個工作。

這個工作從規則的監管角度是很有必要的，但是帶來一個直接的問題，現有的新三板的投資人的數量會不會下降。從流動性角度來講，怎么樣引進更多的資金來參與這個市場？如果沒有的話，現在掛牌速度沒有明顯地降下來，也有在加強監管的趨勢。

做市商市場地位與盈利模式

“說多了都是淚”

一方面，做市商手上拿著用自有資金買來的庫存股，面對著市場流動性不佳和市場漲跌波動的情況下，還需要持續在有限差價范圍內提供雙向報價，做市沉淀資金如“滾雪球”般越來越多；另一方面，做市商持續以數億元資金投入新三板市場，監管層對于做市商的功能邊界及定位仍不清晰，還扛著市場“罵名”，多數券商新三板業務負責人吐槽“亞歷山大”“說多了都是淚”……

廣發證券(15.71, -0.52, -3.20%)做市商負責人胡繼鋒：做市交易差價不可能覆蓋做市商成本

股轉系統對做市業務的規定是，經過股轉公司批準的做市機構，在股轉系統提供雙向的報價，在報價數量范圍內與投資者成交的交易行為。那從這個定義來看，做市商是一個被動的，功能性的機構。但是，僅憑功能性地通過交易差價來覆蓋做市商成本的話，根本不可能。實際上，國內做市商的盈利模式更像臺灣的興柜（新三板市場），是靠企業的成長，來賺取成長的價差。

但是，這部分的盈利主要部分是賬面上的盈利，能夠實現的很少，因為市場的流動性太差。對于從業者來說，首先背負了市場的責任，其次作為盈利的機構也面臨公司的考核。市場看到了做市商一些表面上的可能的好處，但是沒有看到在面對企業的時候也有很多無奈。

舉兩個例子，一種情況是做市商拿到企業的股份后，企業遲遲不做市，甚至拖一年甚至更長的時間。另外一種情況就是做市商參與了企業投資以后，企業又用更低的價格對自己增資擴股。這種情況下，如果單純做PE的話，很簡單，條款可以做限制，但是目前的情況是股轉系統對做市商的要求，做市商參與企業，投資是不允許有對賭的，也不能有其他的條款。

海通證券做市交易部總經理江洪波：做市商的盈利寄望于庫存股票的資本利得

新三板做市商做的事情可以簡單分為兩塊：一塊是股票（權）投資，包括項目盡調、估值談判、取得股票、持倉動態管理和投資退出，這一塊的內容兼具直投和股票自營的部分特點；另一塊是向二級市場投資者提供持續的買賣報價，并按其報價履行成交的義務，從而為市場提供流動性。因此，理論上新三板做市商的收入可以來自兩個方面，做市庫存股票的資本利得，以及做市報價買賣價差。

但是，目前新三板做市商想通過報價買賣價差賺錢幾無空間，唯一可能的盈利來源只能寄望于庫存股票的資本利得。做市商要實現資本利得也非常困難，面臨的風險卻極為巨大。但是做市商的資金、股票都有自己的管理辦法，市場不能期望過高。面對市場的汪洋大海，做市商其實也是非常孤立無援的。

中山證券做市部負責人周文地：四分之一的公司凈資產已投入新三板

現在確實很艱難，每一家參與的券商都拿出很多資金，中山證券作為一個民營的中小券商，公司拿了四分之一的凈資產投入到了新三板市場，董事會希望利用新三板做市業務，推動公司向投行業務轉型。

國信證券場外市場部總經理魯先德：做市業務變得越來越重資金轉不動

券商做市業務變得越來越重，因為各個券商做市的投入規模越來越大。從2014年開始做市，從2015年到2016年，做市沉淀的資金越來越多，為什么沉淀下來？因為資金轉不動，流動不起來。

如果這樣的狀況持續下去，券商的做市業務資金規模甚至會超過券商的直投業務。因為直投業務本身是一個沉淀的過程，經過一段時間可以釋放出去，但是做市業務的整體資金量比較大。

硅谷天堂董事總經理韓惠源：做市商應該是一個潤滑劑

不應該讓做市商承擔太多的責任。做市商在任何一個成熟的資本市場里面應該是一個補充，應該是一個潤滑劑而不是發動機，就不應該承擔那么大的（解決流動性）責任。做市商賺取的不是交易型的機會，更多的是伴隨企業成長發展的機會。

并購重組大浪潮襲來

分層或帶來增量資金

毫無疑問，即將入圍的創新層企業無疑將成為投資者和各路資金眼中的明星。多位參會嘉賓看好分層所帶來的掛牌企業產業鏈并購重組浪潮，分層啟動后，勢必吸引市場大部分資金的關注。

財通證券投行三部總經理黃著文：新三板流動性不應向A股靠攏

對新三板的流動性的追求是不是向滬深交易所的流動性靠攏？滬深交易所是一個散戶市場，作為一個股權投資者進入到新三板市場，去購買、交易的目的是什么？是獲取這個企業的短期的交易的紅利和差價還是追求這個企業業績成長的回報？如果追求中長期業績的回報，那么理論上來講短期的投資，今天買了明天一個漲停就退出，這種邏輯思維是不是就是錯誤的？

新三板市場應該是一個充分競爭的透明的陽光化的股權投資市場，這個市場最大的看點就是中小企業能夠在未來得到很好的成長和發展。未來希望降低投資者準入門檻、擴大做市商數量、放寬監管環境。

九鼎投資(37.920, -2.70, -6.65%)副總裁游弋洋：新三板為企業并購提高工具化平臺

新三板是給企業并購提供了一個非常好的工具化的一個平臺。有很多中概股回歸，很多創新類的企業需要通過新三板進行吸收合并，通過同行間的并購來快速的提升自身的競爭力和自己的盈利水平，給他們其他的股東提供了流動性。

天風證券新三板委員會主任王海龍：新三板產業鏈重組并購

新三板市場中，可能涉及到的重大資產重組有341家企業。涉及到實際控制人變更的有88家，涉及到既有重大資產重組又有實際控制人變更的，目前僅12家。新三板企業未來橫向的產業重組、縱向的產業并購都是巨大機遇，目前很多機構對此寄予厚望。

達仁資管直投總經理黃洪?。悍謱又贫忍岣逷E機構工作效率

分層制度推出后，進入創新層大部分的企業標的比基礎層的更優質，這對PE機構提高便捷度和工作效率有很大好處。分層后將吸引增量資金進場，改善流動性。

安信證券新三板分析師諸海濱：新三板生態鏈尚未形成

如果把新三板市場比喻成一片草原，在這個草原的生態上有食草動物和食肉動物，分不同的階層，而掛牌企業還很幼小。從目前的整個生態鏈來看，最終的盈利，各個層級的盈利都要從草的生長來產生，如果資金過早的退出，一定會對市場的整個生態會產生影響。