曲線并購背后的秘密：中概股高效回歸新案例解讀

本次并購為婚戀領域兩大巨頭的雙贏舉動

本次并購事件中，根據雙方披露的2015年年報，無論從凈資產、營收、增長率、凈利潤等方面，百合網的資產與財務表現均遠遠落后于世紀佳緣。但是百合網的最新市值卻是世紀佳緣的近兩倍（見表1），本次并購對雙方而言都是互惠互利的雙贏。通過橫向并購整合，可將婚戀領域的兩大巨頭關系變競爭為合作，實現交易雙方及用戶的三贏局面，取得業務規模的飛躍發展，成為國內婚戀市場的領導者并攜手進軍婚戀上下游產業。對于百合網，可以利用世紀佳緣在婚戀領域巨頭的影響力與資源進一步增加自己的話語權，改善公司的盈利能力；對于世紀佳緣，可以利用國內外資本市場估值的巨大反差，提升公司價值，從而穩坐細分行業龍頭老大地位。

本次并購為中概股高效回歸國內資本市場提供了新案例

早在2015年3月3日，世紀佳緣就宣布收到宏利聯合創投基金發出的私有化要約，發出有意回歸國內資本市場信號。但中概股尤其是互聯網公司在回歸A股時涉及漫長的審批與排隊，復雜的ICP執照及拆VIE問題，這些給回歸時間表造成很大的不確定性，使得世紀佳緣等中概股在回歸路上步履艱難。而新三板相對較低的準入門檻與快速的項目申報時長為中概股回歸提供了新平臺。同時，新三板即將實施的分層措施，回歸的中概股公司若基本面較好，很有可能進入創新層，其投資價值將更容易得到挖掘與發現。世紀佳緣及時放棄A股選擇先回歸新三板使其能在較短時間實現高效回歸。

并表問題和VIE結構仍為回歸路上最大阻礙，百合網直接收購改為曲線交易

百合網在11月20日發布的《重大資產重組預案》中宣布公司擬通過使用公司自有資金、定向發行股份獲得資金及銀行貸款收購世紀佳緣發行在外的全部ADS和普通股，具體方案為：在天津市自由貿易試驗區設立全資子公司天津百合時代，并由天津百合時代在開曼設立境外特殊目的公司LoveWorld，再由LoveWorld在開曼設立子公司FutureWorld，LoveWorld將以2.4-2.5億美元現金購買世紀佳緣發行在外的全部股份。此后，FutureWorld和世紀佳緣合并，世紀佳緣全部股東獲得現金退出，世紀佳緣將從美國納斯達克退市。

然而，在上述方案公布后遲遲未獲得股轉系統的批準，2016年3月9日，百合網發布《關于終止重大資產重組公告》，說明 “由于原有交易方案在程序設計上存在一些尚需進一步論證的問題”，公司將持有的天津百合時代100%股權以10萬元對價轉讓給公司參股公司天津幸福時代（百合網持有其28%股權，為第一大股東，公開資料未顯示其它6位自然人股東有簽署過一致行動協議），此后將由天津幸福時代作為LoveWorld和FutureWorld的控股子公司與世紀佳緣完成合并交易，公司原重大資產重組事項終止。同時，百合網3月10日發布的《關聯交易公告中》表示，若參股公司天津幸福時代在與世紀佳緣合并交易中需向銀行貸款，百合網及控股子公司可為該銀行提供不超過人民幣17億元的擔保，以保證交易的順利完成。

對于將直接收購改為由參股公司來完成重組，百合網董事長田范江表示是和股轉系統公司溝通后的結果，主要還是因為VIE架構問題，天津幸福時代的設立，主要是為了重組世紀佳緣而準備的。新三板智庫認為，百合網將全資子公司收購改為參股公司收購，主要是由于以下兩點原因：

1、監管層為避免并表問題引發國內投機炒作行為。若百合網全資子公司收購世紀佳緣，則百合網和世紀佳緣須合并財務報表，百合網可通過重組輕松實現利潤暴增，該重組方案若獲得審批通過可能造成對國內新三板市場“殼資源”的炒作投機行為。反之，若只通過參股公司收購，則百合網和世紀佳緣可避免并表，從而保持兩者間的相對獨立性。國內監管層出于對未來市場不良示范效應的考慮，和公司溝通后給出折中方案。

2、避免拆VIE架構和申請ICP牌照過高的時間成本和失敗風險。股轉系統在掛牌指引中規定外商投資企業可申請在新三板掛牌，但申請時需提供商務主管部門出具的外商投資企業設立批復文件。同時，互聯網經營公司在申請ICP牌照（該牌照是國內互聯網企業運營的基礎）時的首要要求便是主體公司是依法設立的內資公司。由于以上拆VIE、申請ICP牌照和商務部批準等程序包含了贖回海外機構投資者股份、解除VIE協議、調整股權結構、注銷境外主體等一系列商務、工商、外匯、稅收等問題，全部完成通常需要短則數月、長則幾年的漫長過程。目前尚未出現未拆解VIE結構的公司直接掛牌新三板的案例，為了更快完成重組程序，早日利用國內資本市場實現雙方重組目的，公司改直接收購為曲線交易。 

在當前戰新板暫停、IPO過程漫長且復雜的背景下，新三板為中概股回歸提供了新平臺；同時，質地優良的中概股加入新三板，也將有效促進新三板的活躍程度，我們相信未來將會有更多的中概股高效回歸新三板?。ㄍ谪惥W轉自新三板智庫微信號：xsbzhiku）