鼎鋒資產陳正旭：對新三板分層管理 辦法的五點看法

作者： 鼎鋒資產合伙人 陳正旭

創新層的標準實際很高

根據新三板分層管理辦法可以看出，創新層的企業主要特點是“富、高、帥”。標準一側重于掛牌企業的盈利性要求，以滿足盈利能力較強、相對成熟掛牌企業的分層需求；標準二側重于掛牌企業的成長性要求，以滿足處于初創期、高速成長的中小企業的分層需求；標準三側重于掛牌企業的做市市值要求，以滿足商業模式新穎、創新創業型企業的分層需求。除了上述3套差異化準入標準，進入創新層的掛牌企業還需滿足企業治理、合法合規性以及交易或者融資要求。

從深層次角度理解，絕大部分傳統行業的公司，已很難達到“兩年平均凈資產收益率達到10%、平均利潤達到2000萬元”標準；達到兩年連續增長50%，有4000萬元收入，2000萬元股本的公司基本也只在新興產業；標準三沒有收入利潤要求，但要達到6億估值，還要6家做市商的認同，也基本只有在新興產業或強大的研發型企業才能達到。

因此，能夠進入創新層或能持續待在創新層的新三板公司，實際要滿足的條件很多，符合國家利用多層次資本市場調整經濟結構、推動新興產業發展的國家戰略。正如股轉公司副總經理高振營在最近講話中要求的，大家要從國家戰略的高度來認識新三板市場的這次分層。

更多符合IPO標準的企業會進入新三板

近期，IPO過會率已經下降，重組否決率也在提升，新股發行節奏也顯著變慢，較小規模的IPO項目據傳也正在被監管層勸退，給大家的感覺是全面收緊。我們大膽推測，監管層應該是希望有更多達到IPO標準的公司，通過新三板市場實現融資和上市，從而減少對現有IPO排隊和新股發行的壓力。實際上，從今年1月到截止分層期間，新三板市場融資金額已經與創業板市場相當，而且根據我們的觀察，這些資金絕大部分進入了實體經濟。

做市商擴容只是更多措施推出的前奏

目前新三板的做市商很少，實際已經出現了做市商制度的異化?？梢韵胂?，即使只有幾百家做市商進來，也會極大地改變目前新三板做市市場的生態，對現有交易方式、估值和流動性有很大的影響。我們預期，監管層后續會對創新層企業有更多的融資制度和交易制度試點支持，如大宗交易、非交易過戶制度、公募基金入市等，新的投資機構和賣方分析師也將隨著創新層進行相應的指數產品設計，以及建立新的投研體系等。這些措施將會提升創新層企業的流動性和交易活躍度，優質高成長性企業在估值和流動性方面會進一步縮小與同類A股上市企業之間的差異。

事中、事后監管將繼續強化

成功的證券市場必須建立良好的信息披露制度，充分保護中小投資者的利益?？梢钥匆?，股轉公司今年明顯加強了市場的監管，比如年報披露、關聯方資金占用的清理，以及對違規行為的查處等。證監會和各地證監局也把新三板公司加入日常監管中。這是一個非常好的現象，但是，如何形成對違規行為的強大威懾力，建立真正的退市制度，以及建立獨立的證券法庭以充分保護中小投資者的利益，還需要更廣層面的制度創新。

進一步分層可以期待

相比征求意見稿而言，本次分層制度讓更多的企業進入創新層。我們認為，監管層已在為后續的進一步分層，建立轉板和退市制度做準備。隨著制度建設的推進，可以設想，在不久的將來，在新三板創新層基礎上進一步分層后，這個層次的公司將在信息披露、發行與交易方面真正實現注冊制，從而在新三板的更高層級，實現對現行證券發行和交易制度的變革。