機構聲音：投資新三板 不要“倒在”光明到來之前

新三板作為多層次資本市場的重要組成部分，在經濟轉型發展中承擔不可替代的職能。近日中共中央、國務院印發《關于深化投融資體制改革的意見》，要求大力發展直接融資，依托多層次資本市場體系，更好的服務投資興業。

不過，無論是掛牌企業還是投行機構，面對低迷的市場行情，都在迷茫和遲疑。近日，《第一財經報》專訪北拓投資董事長朱正國，試圖對當前新三板市場的問題進行探討求解。北拓投資從事新三板投行和投資較早，2016年以來承銷股票發行金額達到17億元，占全市場份額近3%，投資的企業超過60%進入創新層，對應投資規模超過80%進入創新層。

低迷中求解企業需要新投行

第一財經日報：由于市場遇冷、監管加強，掛牌企業對市場未來發展較為迷茫，對一些券商機構而言新三板業務也被認為有些雞肋。你認為，當前的新三板需要什么樣的投行業務?

朱正國：

2015年市場經歷非理性瘋漲，隨之又出現狂跌。投行是一個看天吃飯的行當，市場好的時候好做，市場不好的時候難做。

其中新三板投行定增承銷顧問業務今年確實難做，一方面，受市場整體大環境的影響，另一方面，也是整個市場供求兩邊的格局所決定的，在供給端，市場上有超過7700家掛牌企業，而需求端主要以機構投資者為主，市場上真正活躍的投資機構只有不到200家。

在這種背景下，典型的優質企業在新三板做定增承銷，做好充分的價值傳遞工作和適當的定價工作顯得尤為重要，具體到價值傳遞工作，何時開始傳遞?向誰傳遞?如何傳遞?我認為都是比較專業而細致的工作，企業需要專業投行團隊的支持。

投行業務不只是傳統的推薦掛牌，而是覆蓋財務顧問、新股發行顧問、大宗交易顧問以及行業整合并購顧問等全方位服務的投行業務。

一方面，在市場流動性匱乏的今天，不是所有新三板企業都能理想地完成融資，即使融到錢也不意味著能找到合適的投資人。另一方面，伴隨著新三板市場的掛牌企業數量和質量的快速提高，并購重組如火如荼，如何做好并購重組這種“戰略投資”成為很多優質新三板企業的頭等大事。

新型投行的工作就是在企業發行新股時為企業傳遞價值匹配合適的投資人，做好價值傳遞和定價配售的工作;在企業開展并購重組時，站在賣方并購顧問或者買方并購顧問的角度，幫助企業進行估值談判和設計交易架構等，為并購重組的成功完成保駕護航。

對于登陸新三板的優質掛牌企業而言，肯定希望借助新三板推動企業更好更快發展，但是掛牌也意味著從單純業務驅動升級為業務和資本雙輪驅動，而大部分掛牌企業內部都沒有專職的資本市場團隊，即使有，能力、經驗和資源稟賦也相對有限。專業新型投行基于對企業的了解與理解，能夠看到企業的痛點和需求在哪里，從而針對性地提供相應的投行服務來助力企業發展。

新三板的供求局面和市場化定價機制使得融資環境非常類似國際市場。我們北拓團隊所做的就是將海外新型投行的全流程新三板化。這是非常細致的工作，比如在幫助掛牌企業做定增承銷時我們制定標準化的以周為單位甚至以天為單位的定增時間表，充分分析挖掘企業價值，向市場傳遞價值，通過預熱、全國路演和集中盡職調查等，在一個月時間就高效地完成主要融資工作。期間，我們會為投資機構提供各種立項、盡調和投資決策支持，并且每天更新投資機構的動態反饋，讓企業隨時清楚市場怎么看待自己，從而進行預期管理和調整定價。

新三板業務對于大投行來說屬于小業務，但卻是我們公司的生命線。我們投行部門已經服務了41家新三板企業，平均市值在25億元，單個企業最高市值超過100億元，各自都是細分領域的佼佼者。

流動性改善是一個長期過程

日報：新三板目前市場交投低迷，分層首月表現不盡如人意，市場人士對新三板產生了分歧，新三板的春天什么時候能回來，未來新三板會是一個怎樣的市場?

朱正國：

新三板目前供給端一直保持著熱度，主要的問題在于需求端，即沒有買盤。流動性改善會是一個相對較長的過程，在這過程中監管方會控制進度，不會出現去年上半年出現的急速走高、剎車失靈的現象。從投行和投資機構角度看，會讓市場回歸到良性發展的通道，回到了價值投資的時代。

冬天來了，春天還會遠嗎? 我認為看待新三板眼光要放遠一點，要看趨勢。三年前我們開始創業的時候，沒有人能料到新三板會發展得這么快，當時很多人對我們做的事情都不屑一顧。對于北拓來說，倒希望市場往前發展的速度更加理性和穩健一點，這樣我們就有更多的時間，團隊會更加成熟和豐滿，市場和制度也能為專業團隊提供更好的發展環境，當春天來的時候，可以抓住更大的市場份額。

從供給端看，掛牌企業數量還在持續增長，增量的質量還在提高。從2015年年報看，稅后利潤在1億元以上的掛牌公司有109家，3,000萬元以上的695家，2,000萬元以上的1,300多家，以創業板尺子看，有1,000家左右的新三板企業是比較優質的。未來新三板還會出現越來越好的標的。

新三板作為多層次資本市場的重要層次， 拓展了中小企業的融資方式， 也為早期股權投資提供退出機制， 反過來激發早期投資的增長。同時，新三板也是市場化改革的領先戰場，其掛牌條件寬松，投資者準入的限制也鼓勵了價值投資。

創新層深化值得期待

日報：分層是新三板后續政策落地和市場規則重構的基礎，進入創新層對企業意味著什么，有什么政策值得期待?

朱正國：

關于分層，我認為要動態地看，要往未來看三年。今天分出的953家只是簡單地貼了創新層的標簽，配套政策還沒落地。如果未來每年重新分一次，每年都會有一部分創新層企業掉下來，同時也會有一部分基礎層企業補充進去，再過兩年，經過三次篩選和兩次“洗牌”，還能留在創新層的企業，那就是初步經歷了時間檢驗的好企業，一定程度剔除了操縱交易、粉飾業績等人為因素的干擾，那時候創新層企業，創新層就不僅僅是一個標簽了，我相信配套政策會在這個期間里逐漸落地。

從中長期看，規則制定者手中的牌還有很多?？梢灶A見的，公募基金入市作為創新層的一張牌有望落地，增加買盤的力量。未來是否有可能在創新層降低合格投資者門檻，甚至幾年后部分創新層企業是否有可能直接轉板，這些都是值得期待的。

退出承壓 投資要更長期

日報：由于市場驟冷，大量去年上半年進入新三板的“2+1”甚至“1+1”基金面臨退出困難的局面，北拓是否也面臨投資退出的壓力?

朱正國：

現在有部分新三板基金都處于浮虧狀態，真正浮盈的不多。我們所管理的基金整體上保持浮盈的水平，即使在市場低點，我們的綜合IRR(內部收益率)大概在35%左右。

2013年底新三板擴容到全國，以及2014年年初開始做市轉讓測試后，新掛牌增量企業質量改善和整合市場的流動性行程明確的改善預期，這讓我們看到了最早一波投資的機會。從2014年到現在我們一共管理和投出了7只基金。投資的企業中有19家已經掛牌三板，其中有13家進入創新層，比例超過60%，以投入的資金額算，有超過83%進入了創新層。經過內部復盤，我們發現，做好風險控制、選擇優質的具有成長性的標的是核心。

當然，我們也同樣面臨退出的壓力，一方面我們基金的期限相對較長較靈活，留給我們投后管理和退出的時間相對還比較寬裕。同時，我們也在通過并購重組、債務融資、戰略合作等多種退出途徑為所服務的企業改善流動性，這也會降低新三板投資退出的困難度。

現在市場對新三板的共識是前途光明，道路曲折。所以對于市場的參與各方，重要的問題在于，不要倒在光明到來之前，所以我們要比90%的人都做好更充分的準備。同時，對投資來說，市場低點恰恰是最好的時機，也只有在市場低迷的時候，真正優秀的能夠為新三板企業和投資機構發現價值和實現價值的金融服務機構才能脫穎而出。