流動性及估值低迷難破 分層制難解流動性困局

盡管每天都有數家甚至20多家企業掛牌新三板，也盡管新三板已成長為全球最大的證券交易市場，但流動性低、交易量低，卻成為新三板無法回避的問題。

去年，證監會為活躍新三板，推出了市場期盼已久的分層制度。但從目前來看，分層制仍然無法破解交易低迷的局面，進入創新層的優質新三板企業依然紛紛意欲轉板排隊IPO。如何打破新三板的流動性困境，成為2017年新三板發展的重要課題。

流動性及估值低迷難破

然而，新三板最缺的是流動性。盡管新三板已有超過1萬家企業掛牌，但新三板平均每天的交易金額卻只有三四億元，尚不及A股市場中一只股票的成交額。根據天星資本研究員趙萍統計，在1月17日，新三板成交量創下2017年新高，但也僅僅只有13.3億元。

新三板不但整體流動性低迷，而且“兩極分化”、“二八現象”的情況非常嚴重。1月15日在深圳“2017清華新三板高峰論壇”上發布的《2016年度新三板研究報告》顯示，2016年有60%的新三板企業為0成交，成交量前28%的企業的成交量占了新三板總成交量的99.9%。而在這28%的企業中，前20%的企業又占了總成交量的80%。

整體來看，2016年新三板成交量僅為創業板的3.6%，成交額為創業板的0.8%，年均換手率為創業板的0.9%。流動性低迷的后果是新三板企業估值低。

“新三板和創業板的差別，就是農村戶口和城市戶口的差別。”新三板咨詢機構“三板虎”董事長羅藝強對新三板估值低的批評直言不韙。他表示，同樣是一家優質企業，在新三板掛牌，只有15倍的市盈率，而一旦轉到創業板，市盈率立刻就有60倍、80倍甚至100倍。

分層制難解流動性困局

2016年，新三板實施了市場期盼已久的分層制，將掛牌企業分為創新層和基礎層。盡管全國股轉系統表示，“掛牌公司分層與解決市場流動性沒有必然聯系。”但不少市場聲音期望分層制能給創新層帶來更多的流動性。

而實行分層制之后，新三板的流動性依然沒有太大的改善，市場成交量并沒有顯著增加。“三板虎”董事長楊群認為，這需要對創新層進一步改革，比如進一步分層，將創新層中最優質的企業拿出來并試驗競價交易，并以此帶動流動性。

不過根據金融法律與金融監管研究基地（FLR）撰寫的《中國金融監管報告（2016）》認為，分層制實際上并不帶來市場流動性的增加，只是改變了市場流動性的結構，“處于基礎層的掛牌公司甚至會慢慢滑入無人問津的底部。”

“資本市場交易和融資是兩大功能，兩條腿一條都不能缺。新三板交易活躍度問題，最本質上是新三板市場定位問題。”東興證券場外市場部執行總經理肖文斌認為，如果新三板在功能定位方面趨向滬深A股市場，那么新三板必須要有較高的流動性。

開源證券做市業務部總經理姚少卿坦言，新三板市場未來的流動性能否轉好，取決于市場定位，“如果繼續維持今年包括去年大家看到的定位股權市場，流動性可能還會存在問題。”

優質企業紛紛排隊轉板

由于流動性及由此引發的低估值問題無法解決，再加上IPO擴容加速以及創業板近日的大跌，越來越多的優質新三板企業開始轉向IPO，甚至有媒體以“大逃亡”來描述新三板創新層企業瞄準A股上市的行為。

據媒體報道，2016年A股IPO數量創下歷史最高紀錄；進入2017年，IPO的公司平均每天保持在3家左右。這意味著，不但目前在A股排隊IPO的600多家企業可以一年消化掉，一批新三板的優質明星企業，都有被A股IPO消化的可能。

新三板咨詢機構挖貝網認為，諸如神州優車、英雄互娛、開心麻花等企業，當初看中新三板，就是因為IPO等待時間太長。但現在，掛牌新三板也需時3~6個月，而IPO時間也就一年左右，“這對于套現、融資都存在巨大優勢的A股市場，多等6個月不是問題，相信每家企業都會選擇IPO。”

此外，隨著2016年9月8日IPO“扶貧政策”推出，注冊地和主要生產經營地在貧困地區且滿足相應條件的企業，IPO時“即報即審、審過即發”。IPO綠色通道放開后，一些優質新三板企業嘗試通過遷址貧困縣走上IPO的捷徑。

據挖貝網統計，自2016年12月以來，已有包括江蘇中旗、廣東拓斯、浙江三星新材等創新企業IPO或過會，一些創新企業因此更迫不及待地舍棄新三板創新層直奔IPO。據挖貝新三板研究院資料顯示，截至1月18日，在新三板951家創新層企業中，有多達162家進入IPO輔導。

一家接受記者采訪的新三板明星企業董事長向記者表示，盡管他們是當地新三板協會副會長，但同樣在準備IPO。有業內人士表示，如果優質企業全部遷走，新三板將空有其表——里面只有一大批既沒有成交量、也不優質的“僵尸企業”。

實際上，流動性缺乏不但引發新三板企業排隊逃離，甚至一些投研券商也因無利可圖而退出新三板市場。2016年12月底，市場傳出興業證券新三板研究團隊將會退出新三板研究，轉去做A股或港股研究的消息，并引起大討論。

專家觀點

投資門檻需大幅降低

1月12日，在新三板在線與上海交通大學安泰經濟與管理學院、上海中小企業風險管理研究所聯合主辦的2016新三板企業家(上海)年會上，東興證券場外市場部執行總經理肖文斌認為，私募基金做市、投資者門檻的調整、發行制度調整等，都是目前可能促成新三板有一定基礎的企業的流動性進一步提升的方法。比如，擁有500萬才能參與新三板的門檻，擋住了大部分散戶。

而據“三板虎”估算數據，截至2016年12月，新三板開戶人數為30萬戶，但真正活躍的投資者，只有區區5000戶。“30萬戶中很多是墊資開戶的，并非真正的新三板投資者。”“三板虎”董事長楊群表示。

在2016年廣東互聯網大會的一個關于新三板的論壇上，現場不少嘉賓都認為500萬元的新三板門檻太高，能否將門檻降低到300萬甚至更低，以吸引更多的流動性進入。但據楊群測算，如果不將投資人門檻降低到50萬元，根本不可能激活新三板的流動性。

對于活躍新三板的措施之一，私募基金做市似乎是最快能實現的。根據2016年9月14日股轉系統公布私募機構做市試點專業評審方案，2016年12月13日公布了10家首批參與做市的私募機構名單，掛牌公司浙商創投等10家私募機構入選。