A股并購新三板企業有了新玩法

（原標題：七成新三板基金投資虧損 盈虧率差距近160個基點）

今年以來，A股公司并購新三板企業較以往出現一系列新變化：并購數量有所減少；產業協同明顯增加；國資更多涉足其中。有投行人士表示，在市場化的大趨勢下，新三板公司將有更多的證券化渠道，也為并購交易的進一步創新打開空間，一批優秀公司有望獲得更大的發展機遇。

并購，這一連結A股與新三板的重要工具，正在市場風云變幻之中演化出更多新亮點。

作為擁有超萬家公司的全國性證券交易場所，新三板一直被視為私人企業邁向公眾公司的重要跳板。今年以來，受監管政策收緊、IPO發行常態化等因素影響，A股上市公司并購新三板企業較以往出現一系列新變化：并購數量有所減少；產業協同明顯增加；國資更多涉足其中。有投行人士表示，在市場化的大趨勢下，新三板公司將有更多的證券化渠道，這也為并購交易的進一步創新打開空間，一批優秀公司有望獲得更大的發展機遇。

并購數量減少

2月28日，時代出版宣布，擬以發行股份方式合計作價19.32億元收購江蘇名通、數智源。其中，從事視頻監控和智慧教育領域相關技術業務的數智源即為新三板公司。該交易成為A股公司“迎娶”新三板企業的最新案例。上證報資訊統計數據顯示，今年前2個月，共有11家A股上市公司宣布收購新三板企業，已明確的交易金額約50億元。而在2016年，共有143家A股公司對新三板企業展開并購，月均數量為11.92家；合計涉及交易金額約為360億元，月均金額約為30億元。

不難看出，在2016年這一A股公司并購新三板企業大年之后，市場熱情已經有所消退。更有意思的是，此前推出的一些并購方案，近期卻陸續遭到終止。如停牌近半年、一直謀求在生物科學產業鏈并購的西隴科學3月2日宣布，終止并購新三板企業阿拉丁。根據此前披露，阿拉丁是國內領先的實驗室試劑電商平臺，與西隴科學業務有很大協同效應，是后者生物科學戰略規劃重要的一環。對于此次終止，西隴科學表示，由于主要交易對方一再拖延項目進度，導致本次重大資產重組項目目前已不具備按期完成的可行性，公司決定終止此次并購。

據投行人士介紹，由于IPO發行頻率增加，此前曾對IPO排隊時間有所擔憂的新三板公司重拾信心，加上A股并購政策有所收緊，使得一些能夠達到IPO門檻的新三板企業，寧可等上一兩年的時間，也不愿放棄獨立IPO的機會。如此一來，并購案例減少、終止是意料之中的。

產業協同明顯

除了新三板企業被并購意愿降低外，監管的細微變化也在影響著A股公司對并購對象的選擇。梳理今年以來的并購方案，有個特點值得關注，就是有利于產業協同的并購明顯增加，而此前曾被市場熱炒的“跨界”并購幾乎不見蹤影。

例如，貨幣處理設備及系統解決方案提供商廣電運通宣布收購美電貝爾部分股權，后者主要從事智慧主動安防業務，與廣電運通現有業務相當契合。事實上，類似案例比比皆是，聯絡互動有意收購三尚傳媒，維科精華計劃收購維科電池，收購后的協同效應顯而易見。

而在2016年的并購案例中，“跨界”情況并不少見。2016年8月，從事煤炭發電的寶新能源宣布斥資8.8億元上位百合網大股東，后者是國內知名的婚戀網站。同年10月，本土服裝企業摩登大道宣布作價4.9億元收購新三板企業悅然心動，后者主要從事移動互聯網應用的開發及運營業務。

“去年市場一度對跨界并購頗為熱衷，不少A股公司出手收購，緊貼彼時熱門行業概念。”上述投行人士表示，在市場輿論熱議和監管頻頻發問之下，市場很快調低了對“跨界”并購的預期，尤其是一批早年跨界而今包袱累累的案例層出不窮，更是令“跨界”不被看好，部分收購甚至難以成行。如2016年12月，新三板游戲企業墨麟股份發布公告稱，自6月份策劃被上市公司收購而暫停股票轉讓，磋商6個月后最終失敗，而該上市公司便是A股頗為知名的地產開發公司——臥龍地產。

國資涉足其中

“從企業發展情況、運營規范程度來看，新三板企業無疑是良好的‘標的池’。如果能根據自身需要仔細篩選，找到符合需要的標的公司并不難。”滬上某市場人士告訴記者，新三板這類優勢已經被不少上市公司注意到，其中不乏此前并不熱衷收購的國資上市公司。

記者注意到，在今年以來披露的11個并購案例中，有4個出自國資上市公司之手。除了上文提及的時代出版、廣電運通，還有廣安愛眾和上海貝嶺。而在2016年的并購中，國資上市公司并不多見。

以上海貝嶺的收購方案為例，其擬通過發行股份及支付現金方式，作價5.9億元收購銳能微100%股權。在方案中，上海貝嶺明確提出，通過此次交易，公司在智能計量事業部實施市場化改革，吸收民營企業先進經驗，激發國有企業活力。同時，實現國有資本在集成電路設計領域的整合，提升國有資本在戰略性新興產業細分領域中的影響力。

有產業投資人士表示，不少新三板民營企業在細分領域擁有技術優勢，但由于種種原因，單憑自身能力無法將其轉化為市場優勢。與之相比，擁有更多資源的國企無疑能夠提供這樣的資源支持。“近幾年國企改革步伐明顯加快，國有企業尤其是國資上市公司擅長、也愿意與民企合作，把產業做大做強。”

滬上某私募人士對此頗為認同，其認為大部分國企已對民企非常開放，但合作收購的底線則是民企要按照規則行事，新三板企業恰好完成了規范化，國企喜歡從中選取并購標的并不足為怪。

交易方式多樣

記者在梳理2016年以來A股公司并購新三板企業的案例時發現，隨著市場監管政策完善，并購中所使用的交易方式、支付方式也趨于多樣化。

此前由于現金收購無需監管審核，不少A股公司在選擇支付方式時，往往傾向于直接使用現金支付，至于公司以后是否需要資金，再找機會做個定增即可。如今，這一操作已難以執行。根據2月中旬發布的再融資新規，使得隨意啟動定增募集資金已不可能。如此一來，不少公司開始選擇走“發行股份收購資產”的通道。

值得一提的是，并不是所有的新三板企業都按照監管思路作出調整。以公務員考試培訓出名的新三板企業華圖教育近期再度開啟進軍A股之路，而其交易方式依然是借殼。2月10日晚間，揚子新材宣布擬換股吸收合并華圖教育，考慮到兩家公司的主營業務及估值體量，此次交易很有可能觸及重組上市。事實上，這已不是華圖教育首次沖擊A股，早在2012年10月，華圖教育就提交了IPO輔導備案，最終因IPO暫緩等原因，于2014年轉戰新三板。2015年，華圖教育曾籌劃借殼*ST新都實現上市，后因*ST新都暫停上市而終止。

不過，或是出于股東人數限制的考慮，此次交易引入了此前并不常見的“吸收合并”模式，而一旦操作成功，新三板企業進軍A股將有更大的運作空間。