新三板企業的糾結：并購漸回暖 IPO還是被并購

一周內，新三板市場出現了兩筆重磅并購交易案。

上市公司帝王潔具（002798.SZ）和新華都（002264.SZ）先后公告完成以及準備收購新三板掛牌公司歐神諾（430707）和友寶在線（836053）。

兩筆重磅交易也一舉將市場的視線從IPO端拉了回來。雖然IPO發審已提速，但一些企業也漸漸發現，IPO并非想象中那么容易，這時候被并購也是很好的一項選擇。隨著A股并購市場回暖，A股并購新三板的案例也再次增多。

兩手準備

據新三板智庫統計的數據顯示，截至6月30日，新三板市場2017年上半年新三板重大資產重組并購交易（首次正式公告為準）為153起，總金額是263億。相比2016年上半年的97起并購重組數量，2017年上半年增長了57%。

但在全部并購重組案例中，上市公司并購新三板的案例卻在去年四季度開始轉入低谷。2017年前兩季度上市公司完成收購新三板的案例僅有24起，這僅占全市場的15%。

對于新三板掛牌企業來講，IPO發審常態化具有極大的吸引力，因此很多優質標的均將資本運作計劃由并購重組改為了IPO。

而另一方面，A股端并購重組正在面臨嚴監管，全市場并購衰減明顯，這一情緒也傳導至并購新三板公司這一層面。

東北證券新三板研究中心總監付立春7月26日對21世紀經濟報道記者表示：“整體來說的話，新三板公司被A股公司并購的頻率和節奏在上半年還是有所放緩的，主要是因為對于A股的并購、增發有更多的要求和限制。那么一些優質的新三板公司也看到了IPO開閘和上市更加便利，可能會傾向于自己上A股。這兩種情況下，可以說并購的頻率和金額在開始時并不非常突出。”

但近期A股并購新三板的案例有明顯的回暖跡象。根據21世紀經濟報道記者不完全統計，從6月份至今（7月26日）新三板公司公告將被上市公司并購的數量為18家。

成也蕭何敗也蕭何。監管和IPO是影響新三板公司被上市公司并購重組兩項最核心因素，但市場回暖同樣也是因為這兩項要素發生了變化。

首先是，監管層在并購重組端的監管有放松的趨勢，并購重組審核也有提速的跡象。

另外一方面，眾多新三板企業開始審視IPO路徑的機會成本。

在7月之前，新三板擬IPO企業保持著發審會通過率100%的記錄，但這一記錄在7月中旬的一次創業板發審會上終結。與此同時，越來越多擬IPO企業撤回IPO材料，終止了IPO流程。

“這幾個月的經歷就是在告訴很多企業，IPO沒有想象中那么簡單，實際上早期過會的企業很大程度上并不具有參考性。”中信證券(一位投行部人士對21世紀經濟報道記者說。付立春也表示：“雖然說IPO發審的速度加快了，但標準沒有降低，甚至現在IPO的過會率有明顯下降的一個態勢。如果算上自動終止這些的話，IPO的成功率比較低。所以選擇被上市公司并購，接受并購的方案，這類交易的規?？赡軙兴嵘?。”

仍存諸多阻礙

一直以來，新三板市場被期望成為A股市場重要的并購標的池，但就目前的情況而言還遠未到達這一定位，原因是近兩年上市公司在收購新三板公司方面遭遇著諸多問題。

華南地區一家大型券商場外市場部負責人對21世紀經濟報道記者說：“并購本來就是一件比較復雜的事情，對并購造成影響的因素有很多，如果上市公司并購一個普通的公司，上市公司自己披露信息就完了，非公眾公司是不用做信息披露的，但是上市公司和三板公司兩邊都有信息披露的義務，同時，兩邊面臨的監管要求要是不一致的，可能出現一會兒要這樣，一會兒又要調整的情況。整體來講，并購比較復雜，很多不確定因素，另外，證監會對上市公司重組的監管本身也加強，所以很多并購會出現調整和中止的情況。”

據21世紀經濟報道記者了解，除了兩個市場銜接的問題之外，估值認知差異也是并購重組過程中的重要障礙問題。

“我認為導致新三板企業和上市公司最終沒能談好的最主要原因便是對于企業估值的認知，目前新三板企業普遍估值較高。以我們研究來看，目前上市公司出現的并購行為的估值水平大致在20倍以下（優質企業15-20倍、一般10-15倍），而參考當前新三板的動態估值，整體仍處于20-25倍附近，距離投資者預期仍有不小的差距。”一位硅谷天堂的人士對21世紀經濟報道記者表示。

不過，隨著A股市場同新三板市場連接更緊密，兩套估值體系逐漸適應，新三板將會涌現出更多A股上市公司的并購標的。

中泰證券新三板分析師張帆也表示，一些優質的新三板公司所處行業空間大，企業未來仍有廣闊發展前景，但也有公司已面臨發展瓶頸，但無論處于哪一種情況，選擇產業資本的力量，謀求橫向或縱向的整合無疑都是重要抉擇，與上市企業合作亦是重要出路。