佳和農牧放棄發行雙創債 背后玄機何在？

時隔六個月，擁有良好基本面的佳和農牧放棄發行雙創債，成為新三板為數不多的放棄發行雙創債的企業。在目前債券市場不景氣的情況下，這些公司放棄發債的背后有何玄機呢？

2017年11月15日佳和農牧股份有限公司（證券簡稱：佳和農牧，證券代碼：871537.OC）發布了終止非公開發行創新創業公司債券（以下簡稱：雙創債）的公告。公告中對此次雙創債終止發行的說明僅有寥寥數語，稱“根據公司未來發展戰略安排，為配合公司總體發展戰略的實施，經董事會討論，公司審慎決定終止此次非公開發行創新創業公司債券。”

基本面良好，發債正當時，但半年后選擇終止

2017年6月22日佳和農牧補發的《關于非公開發行創新創業公司債券的公告》稱，公司在5月15日召開的第二次臨時股東大會上，審議通過了發行雙創債的議案。公司計劃發行不超過人民幣3億元（含3億元）的雙創債，發行期限不超過3年（含3年），本次發行的債券為固定利率債券，票面利率由公司與承銷商按照市場情況確定。

按照公司的計劃，本次募集資金將用于籌建項目建設資金和補充流動資金，但是值得注意的是，這次發行的雙創債沒有安排相應的增信措施，因此佳和農牧自身的償債能力好壞將影響債券能否如期兌付。

佳和農牧是一家以生豬產業化經營為主業，以生豬育種為核心，涵蓋種豬、商品豬、飼料、獸藥、果蔬、花卉苗木培育種植等多個產業項目的綜合性現代農牧企業，2017年6月22日在新三板掛牌。雖然是一家協議轉讓的基礎層企業，但佳和農牧的實力不容小覷。2015年至今，佳和農牧的營業收入分別為6.40億元、9.96億元和5.17億元，分別同比增長35.08%、55.57%和-4.30%；凈利潤分別為4969.10萬元、27103.99萬元和6900.61萬元。受銷售價格下降、營業成本及期間費用增加等因素影響，公司的營業收入與凈利潤出現波動。

公司的營業收入與凈利潤均保持在較高水平，較低的資產負債率和較好的流動比率也讓公司保持著良好的償債能力。2015年至今，佳和農牧的資產負債率分別為55.16%、29.94%和26.29%，流動比率分別為1.02、2.10和2.12，已獲利息倍數分別為3.86、17.79和15.92，呈現出的是更加健康的資本結構與較好的償債能力。

雖然與溫氏股份等大型農牧上市公司相比還有較大差距，但整體來看佳和農牧已經具有了比較穩固的發展基礎。但即便就是這樣的公司，竟然終止了發行雙創債，背后有何玄機呢？

已經有多家新三板企業終止發行雙創債

2017年7月7日，《中國證監會關于開展創新創業公司債券試點的指導意見》（簡稱《指導意見》）正式發布，由此雙創債正式成為一個獨立的債券品種，加入到公司債券的大家庭。作為主要的發行主體，雙創債自落地伊始便受到新三板創新層企業的追捧。截至2017年11月16日，已經有圣泉集團（830881.OC）等8家企業累計已發行19.83億元的雙創債。

但是相應的，已經有多家企業終止發行雙創債。這里面終止發行雙創債的帶頭大哥便是凡拓創意（833414.OC）。

2017年6月9日凡拓創意發布公告稱，“根據公司的實際經營狀況和資金情況，并結合公司發展戰略和融資需求，公司決定調整方案，擬終止上述公司債券發行工作。中止發行公司債券事項已經上海證券交易所審核同意。”凡拓創意成為首家放棄發行雙創債的新三板企業。

緊接著，2017年10月18日，中航泰達（836263.OC）發布公告稱，由于“市場及發債成本的變化，公司對未來資本市場發展戰略進行了重新規劃，公司在有效期之內未完成本次債券發行，現終止本次債券的發行”，終止了0.2億元的雙創債的發行。值得注意的是，2017年4月25日，中航泰達出具的公告稱，公司非公開發行的雙創債已經收到上交所無異函，已經拿到了無異函卻最終選擇放棄，最后的臨門一腳選擇不邁了，中航泰達真的可惜。

發行成本上升或是放棄主因

2016年10月下旬，受美國總統大選、再通脹預期、美聯儲加息預期及國內MPA等多因素影響之下，債券市場開啟下跌步伐，并逐步邁入熊市。進入2017年，債市熊市依然繼續。中泰證券的研究報告提到，除了海外市場帶動、資金緊張、信用違約事件沖擊等因素外，市場對經濟預期的改善也是債市持續調整的重要因素。債市走弱帶來的直接影響，便是利率上升讓企業發債的成本上升，同時疊加債市波動的影響，企業被迫之下選擇放棄發債。

發行利率方面，Choice數據表明，公司債發行利率由2016年10月的4.46%上升至2017年10月份的5.89%，期間更是一度破六，中期票據的發行利率也由2016年10月份的3.63%上升至2017年10月份的5.64%，期間上升幅度超過了200BP。規模方面，2016年10月至12月底，包括推遲發行和取消發行在內，發行未成功的債券規模達到6037.63億元，2017年至今，包括推遲發行、取消發行和回撥后發行未成功的在內，發行未成功的債券累計達到9875.00億元。

中航泰達取消發行雙創債的原因也是如此，公司在公告中也提到，取消發行的主要原因是“市場及發債成本的變化”下公司對未來資本市場發展戰略重新規劃之故。

當然筆者認為，發行成本走高是一方面；另一方面，從目前發行的情況來看，像天圖投資這樣的創業投資公司發債規模要大于一般的掛牌公司。天圖投資已發行的兩只5年期雙創債規模累計達到了18億元，發行規模是目前新三板市場中最大的，而其余的雙創債發行規模大多在1000萬至5000萬之間，平均發行規模僅有3043萬元。已經終止發行的三只雙創債，中航泰達發行規模是2000萬，凡拓創意發行規模1000萬，僅有佳和農牧發行規模達到3億元。

一方面發行利率不斷上升，另一方面發行規模又偏小，這使得雙創債猶如處在夾縫中，兩邊都難受。當然再加上雙創債等自身具有的低評級、高信用風險等特性，投資者對其也要深思熟慮。

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