新三板智庫聯合創始人余明桂：2017年新三板十大并購案例

11月10日上午，在錢塘江北岸的杭州市經濟技術開發區內（下沙科技城），由杭州市人民政府金融工作辦公室指導、杭州經濟技術開發區管理委員會主辦、新三板智庫與久銀控股聯合承辦的“發展并購重組、助力實體經濟”第三屆中國新三板并購高峰論壇正式拉開帷幕。 新三板智庫聯合創始人余明桂蒞臨現場并發表了主題演講。

新三板智庫聯合創始人余明桂

以下為演講實錄：

尊敬的各位來賓，大家下午好！現在我們就和各位分享我們評選出來的2017年的新三板十大并購案例，我首先簡要地介紹一下我們的評選的過程，再對每個案例做個簡要的分析以及風險提示。

首先我們從今年1月1日到10月底所有和新三板并購相關的公告拉出來，從中選出20個有代表性的案例，我們放在新三板智庫公眾號上由讀者投票，最后統計投票由多到少選出了前十個。

首先第一個并購案例，東星醫療收購一個非掛牌的公司，收購方是醫療代理經銷商，并購對象是醫療器械的研發生產銷售商，有自己的專利技術。交易是百分之百的股權收購，現金支付比例特別高，是3.59億，其中只有9%有股權的對價。

亮點方面，首先收購方是比較傳統的渠道，經銷商收購了研發生產一體化的公司，這是一種整合。有比較強的協同效應，東星醫療有很強的渠道和客戶資源，所以他們之間可以做這方面的協同。

同時應用了三板融資功能，配套融資合二為一。第二是規模上的協同，這是一個產業鏈的上下游的并購，也是外延式的并購。加起來整個2017年的利潤會超過3000萬。

標的公司的規模比收購公司大，也是以小搏大的收購。收購有自主知識產權的公司對挽救業務下滑有作用。

我擔心一個風險，在整合的過程中，支付的時候有90%是用現金支付，所以我擔心標的方的動機問題。所有10個案例有些最后沒有完成，有些完成了，還需要市場檢驗究竟是怎么樣的。

第二個案例，上市公司天山生物收購了大象股份，大象股份規模比較大，主要是做戶外廣告，但是廣告業態中比較傳統。整個交易的金額是23.72億，其中有5億多是現金支付，剩下18億用股份支付。同時有5.99億的配套的募集資金。

該并購中，第一個是完全不相關的跨境并購。收購公司連續兩年虧損，急于想通過并購規避退市的風險。同時有一個業務轉型的可能性，如果被證監會批準的話。

三板公司有點類借殼方式，這里做了很好的設計，并購完成之后實際控制人沒有改變，但是在營業收入總資產和凈資產的規模上，標的公司超過上市公司，有一點踩借殼的紅線。所以風險首先是監管的風險，可能不通過，也有可能通過。

第二因為是完全不相關的并購，所以整合是很大的風險。另外本身標的公司的業務是非常傳統的業務，戶外廣告利潤率薄而且競爭極力，所以對標的公司的持續性表示擔憂。最后，靜態市盈率是20倍，即使整合在一起的話商業壓力很大。

第三個案例，天澤公司收購了有棵樹，標的公司主要是做跨境電商進出口，在物流和供應鏈特別是進出口放了經驗比較豐富。利潤是略大于收購方，整個標的交易額是34億，業績承諾非常高，加起來是9.6億。整個支付是4.2億現金，接近30億是用股份支付。

實際這是上市公司有點跨界進入跨境電商，想分享電商特別是跨境電商行業高速增長的紅利。同時，他們可能有一定的協同效應，上市公司有一定的互聯網大數據資源，看是否可以在物流供應鏈方面找到應用場景。

第三，畢竟標的公司已經非常優質了，盈利超過了1億，對上市公司也有很好的增長點。但是其中一定的風險是整合，畢竟有點跨界，同時我們擔心標的公司的可持續性。在阿里和京東兩個巨頭的壓力下，不知道未來三年的成長性是否像承諾這樣，所以這是存在的風險。

第四，創業板公司潤欣科技并購標的公司中電羅萊。并購特點比較有意思的，標的是三板公司是做市轉讓的公司，一共3500多萬的坐價，所以并購方式是通過二級市場實現的，這是案例最大特點，以及三板提供了公開交易的市場，雙方也有一定的協同性，比如芯片可以到器械中，往下游延伸。

同樣，我們擔心整合的風險，另外標的公司本身是三個設備代理商，而且成長性幾乎沒有，所以我們有一點擔心標的的成長性對收購方的貢獻。

第五，中小板公司圍海股份收購了三板公司千年設計，這是一個上下游之間的產業鏈的并購。用現金支付5.48億，股份支付是8.8億，同時做了5.4個億的配套融資。這個案例值得期待，因為畢竟是一個產業鏈上下游的非常強的整合。上下游互相可以共享自己的客戶，共享資源。當然風險點方面，估值有一點偏高。第二，基建行業未來的景氣度。

第六個案例，特點在于收購方和被收購方是同一個控制人，收購方是民祥醫藥，規模不大，凈利潤1880萬元，主要做糖尿病和感冒中中原料。被收購方是泰士康，雖然都是屬于廣義的醫藥，但是協同性不好講，而且2016年標的方凈利潤只有123萬多，這里靜態市盈率有100多倍非常高。之所以選它，因為它是同一控制下的并購，操作起來非常簡單，而且每個公司的規模比較小，也許可以有一定的規模上的效應，因為標的方承諾今年有1100萬的凈利潤。同時又配套融資做交易。

我有點擔心定價偏高，因為有100多倍的靜態市盈率同樣面臨商業的減值風險比較大。

第七個案例，太比雅被海青科技收購。成立不到一年，所以自己不能掛牌，如果要掛牌的話還要滿足營收不低于千萬的標準。收購的方式不是買股權，而是參與標的公司的競爭，持有比例有41.67%，好處在于通過競爭的方式資金到了標的公司的帳上，可以用來做標的公司進一步發展的資金需要。所以這是比較特殊的亮點。

第八，ST新鮮傳媒，這是一個三板公司的被并購方，主要是影視和音樂節目的策劃，收購方是王子兮，是自然人，他們簽訂了股權質押的協議，最后通過法院拍賣進行。之所以選出來是轉讓方式比較特殊，在三板中交易方式目前只有協議和做市，這里沒有A股的大同交易，雖然有非過戶交易但是適用范圍非常嚴格，通常不允許。我們懷疑這個借款是否是虛假的借款，通過這種方式聰明的把股權實現了轉讓。

第九個案例，上市公司帝王潔具收購了歐神諾，帝王潔具一年利潤率有5000萬，而標的方的利遠遠大于收購方，標的方主要是做建筑陶瓷制品，做瓷磚等。并購中整個收購的股權是98.39%，主要是通過股份支付。

特點方面，上市公司以小博大。市值方面，上市公司是43億，標的公司只有20億。這是典型的橫向并購，都是做建材，雙方應該有一定的協同效應，在客戶資源中可能可以共享。同時規模效應可以擴大。另外我們選它的理由是，他有比較好玩的整合的預期，首先標的公司有一個業績承諾，并購協議中規定，如果未來三年實現了業績承諾，超過的部分拿出一半獎勵給標的方的股東和團隊，所以長期來講有一個比較強的激勵。在對價中現金支付很少，只有10%左右。

另外我們擔心一個風險，整個房地產行業的下行可能對兩者之間產生很大的壓力。

首先，三板為上市公司提供了優質的標的池。

第二，新三板為掛牌公司進行并購提供了良好的融資支持。

第三，并購是新三板公司實現轉型升級的重要手段。

第四，并購是新三板公司快速實現外延是增長的途徑。

第五，被并購是新三板公司股東退出的重要機制。謝謝大家！