兩天內連折5家 新三板IPO問題究竟出在哪？

1月17日，對于新三板而言，是個“黑色星期三”，并不是這一天三板做市指數又跌了多少，而是志在沖擊IPO的四家新三板公司，集體上會，卻全軍覆沒，三家被否一家暫緩表決。

加上之前一天凈利潤超過2.6億的伯特利在上會前臨時取消審核，短短2天，新三板IPO連折5家，讓人迅速忘卻了年初連過兩家的喜悅感。

從去年的連戰連捷，到如今的難求一勝，這其中的問題，究竟出在哪？

我們先來了解一下這5家新三板公司的基本情況：

不難看出，5家公司基本上都是凈利潤5000萬以上，并且報告期內增長也還不錯，說道行業，汽車零部件（伯特利）是去年過會率最高的行業，紙制品（天元集團、龍利得）去年在經歷漲價周期，診斷試劑（明德生物）看上去也像是個白富美，稍微傳統些的時代裝飾，這兩年也并非沒有成功上市的案例。

所以，行業和盈利規模，都不是造成這些公司折戟IPO的核心原因。

但如果單獨看任何一家公司，似乎都有著不少的硬傷，無論是被否決還是被暫緩，都不算冤枉。

1、天元集團：小小快遞袋，敗給毛利率

曾幾何時，天元集團是新三板上的“天之驕子”，受到投資者追捧。優質的客戶、突出的行業地位、持續增長的盈利能力，都是新三板上不可多得的優質公司。然而，就是這樣一家看似優秀的公司，卻在IPO時輸給了一個簡單的細節，毛利率。

在報告期內，天元集團的綜合毛利率分別為19.02%、21.74%、24.82%，總體呈上升趨勢，且上升速度明顯高于行業平均水平。

快遞袋并不是一個多么高精尖有技術含量的行業，市場競爭也十分激烈，天元的下游客戶順豐、京東等都是行業大佬，公司本身議價能力也有限。在這樣的情況下，天元集團毛利率的“無理由”增長，就難免讓發審委產生懷疑。發審會上，對天元集團的毛利率提出這些問題：

說明毛利率上升幅度遠高于同行業可比上市公司平均水平的原因及合理性；

結合同行業可比上市公司同類產品情況，說明部分產品毛利率大幅上升的原因及合理性；

說明線上銷售毛利率持續提高的原因，尤其是發行人2017年1-9月綜合毛利率大幅下降，而線上銷售毛利率仍上漲的原因；

說明發行人產品定價政策，對不同客戶調整價格差異較大的原因，調價政策是否制定了相關的內控制度，相關內控制度是否有效執行。

除了毛利率，天元集團還面臨主要業務是否存在被發展趨勢替代、轉讓廠房土地至今未取得國有土地使用權證以及產能等問題。

2、龍利得：老板的錢也不能隨便拿

主營業務為瓦楞紙箱、紙板的研發、設計、生產和銷售的龍利得，IPO被否的原因主要是公司治理。

報告期內，龍利得存在向實際控制人及其關聯方大額無息拆借資金用作臨時周轉的情形，這些拆入資金的用途、關聯交易的審議程序、利率是否公允等問題，都成為了發審委關注的重點，對關聯方資金的依賴也會被質疑獨立經營能力。以往，我們似乎只關注控股股東及實際控制人從公司拆出資金，也就是占用公眾公司資金的問題，但這一次，龍利得的被否告訴我們，即使是老板的錢，也不能隨便拿，隨便用。

除此之外，存貨周轉率偏低、第一大供應商疑似存在關聯關系、股權潛在糾紛、股份支付公允價值的確定、新建產能是否能夠有效消化等，也都是龍利得被否的原因。

3、時代裝飾：清三類，仍夢碎

時代裝飾是一家以公共建筑、住宅、幕墻、景觀等室內外裝飾裝修工程為主營業務的企業，公司主要的收入來源是參與業主招標等方式承接業主和總包方發包的裝飾裝修設計與施工項目，業主及總包方的招標。

招股說明書顯示，去年11月17日從新三板摘牌后，時代裝飾用了3個月的時間完成了對6名三類股東的清理，掃除了IPO道路上的一大攔路虎。但如今看來，這些也是做了無用功，因為這家公司確實問題多多，且集中表現在財務問題上。

1）資產負債率高。從2012年開始，時代裝飾的資產負債率常年維持在80%以上，這顯然不是一家正常經營的企業應該有的負債水平；

2）應收賬款金額較大且持續增長。2017半年末，公司應收賬款余額為9.33億元，占總資產比例68%，且在報告期內幾乎是翻倍式增長，這就難免讓人質疑公司盈利的質量了；

3）經營活動現金流持續為負。從報告期一開始，時代裝飾就沒有真正“賺過錢”，公司的經營活動現金流凈額常年為負，現金流量難言正常；

4）與非法人單位交易。2014-2016年及2017年1-6月發行人與非法人單位交易金額分別為9,554.53萬元、10,208.59萬元、9,599.86萬元和4,475.81萬元，交易金額、占比、交易對象家數呈下降趨勢；

5）客戶集中。報告期前五名客戶銷售額總計占營業收入的比例分別為96.92%、85.89%、85.91%和74.06%?？蛻粢坏┝魇?，可能對持續經營能力造成重大影響。

4、伯特利：與奇瑞汽車說不清的關系

伯特利稱得上是這五家公司中基礎條件最好的，2016年凈利潤超過2.6億元，公司也是汽車盤式制動器制造領域的龍頭企業，但卻在周二上會前，臨門一腳取消了審核。

伯特利取消審核的原因，大概率和關聯交易有關。

公司的第二大股東，蕪湖奇瑞科技有限公司IPO發行前持有18.05%的股份，而這家公司背后的股東就是奇瑞控股和奇瑞汽車。而奇瑞汽車一直為伯特利的第一大客戶，報告期內銷售額分別達到了5.34億元、5.54億元、7.22億元和2.58億元，占比達66.75%、37.7%、32.66%及24.48%。盡管上述關聯交易占比呈下降趨勢，但關聯交易金額卻逐年增加。

5、明德生物：但愿不是三類惹的禍

明德生物是一家主要從事POCT快速診斷試劑與快速檢測儀器的自主研發、生產和銷售的公司。公司的業績表現還算可圈可點。2014年-2016年以及2017年1-6月份，明德生物實現營業收入5780.25萬元、9534.16萬元、14097.91萬元和8393.08萬元，同期凈利潤為2153.97萬元、3559.65萬元、5969.2萬元和3413.91萬元。

明德生物可謂第一批受害于“三類股東”的公司，2016年4月就申報中小板，直到昨天才輪到上會機會。這還得歸功于公司在新三板摘牌后，花了大價錢把大量的三類股東持倉全部清理。上會前的明德生物“三類股東”均全部清除。公司股東共有165名，按股權性質分為自然人、法人、合伙企業及其他主體。

三胖哥暫時無法判斷明德生物被暫緩表決的真正原因，只是希望這一次真的不是三類股東惹的禍。

聲明：本文來自  金三板