蔚來赴美IPO，中國電動車第一股在新三板

　　昨夜，蔚來汽車登陸紐交所，代碼NIO。

　　時隔八年，李斌又回到了紐交所。

　　在6.25-8.25美元的價格指導區間內，最終以下限6.25美元定價發行，開盤后一度跌幅13%，后被拉起，收盤報6.58美元 /ADS，較發行價上漲5.11%。

　　蔚來汽車市值67.51美元，折合約464.17億元人民幣。

　　估值的深淺，很好判斷。

　　目前，A股市值最大的車企是3300億的上汽集團，港股最大的是1088億的吉利汽車，剛剛借殼S*ST前鋒(600733.SH)的北汽新能源整體估值288億元，只有蔚來市值的六折。前者2017年收入超過80億元，而后者收入是零。

　　長城汽車市值543億元，2017年凈利潤50億元;長安汽車市值308億元，2017年凈利潤71億元;給蔚來代工的江淮汽車市值92.2億元，2017年凈利潤4.32億元。

　　傳統汽車企業，紛紛哭暈在車間。

　　至此，蔚來成為國內第一家IPO的新造車企業，也成為繼2010年的特斯拉之后首家在美IPO 的大型電動汽車制造商。

　　新能源汽車如此多嬌，引眾多廠商競折腰。

　　中汽協本周二發布的數據顯示：8月國內新能源汽車銷量10.1萬輛，同比增長49.5%;1-8月累計銷量60.1萬輛，同比累計增長88.0%。8月乘用車銷量為9.0萬輛，環比增長22.3%，商用車銷量為1.1萬輛，環比增長10.9%。其中，純電動車型銷量為7.3萬輛，占比72%。

　　作為中國汽車產業轉型升級的一個突破口，新能源汽車產業在資本市場看似鮮花著錦，但各個新能源廠商卻境遇各不相同。

　　實際上，在蔚來IPO和北汽新能源借殼以前，國內“電動車第一股”早已現身新三板。

        整車設計業務起家，汽車設計領域深耕15年的長城華冠(833581.OC)，掛牌三年，融資16億，虧損近6億元，傾全力打造一款高端純電動汽車。

　　今年6月，長城華冠打造的前途K50下線，一個月前正式上市。

　　“不斷融資、虧損逐年擴大、負債越來越高、現金流愈發吃緊”

　　這款售價68.68萬元，定位城市電動跑車，對標特斯拉的高端電動車背后，卻是長城華冠的現實。

　　一、工匠精神，新三板電動車第一股

　　2012年7月，北京長城華冠汽車科技有限公司(長城華冠的前身)成立，是我國領先的新能源汽車整車生產企業。公司從整車設計業務起家，在汽車設計領域深耕15年，行業地位領先，是全國唯一軍方軍用車輛整車設計開發合作伙伴、唯一為合資企業整車開發的服務商、唯一歐洲NCAP四星安全車型設計公司。

　　作為國內優秀獨立的汽車設計開發解決方案供應商，長城華冠定位于獨立汽車設計公司及整車開發解決方案供應商，主營業務為傳統汽車、新能源汽車、軍用車輛的設計及電動汽車的研發、生產、銷售。

　　2015年9月22日，長城華冠在新三板正式掛牌，股票代碼833581。目前，公司為做市轉讓方式，市值47.11億元，截至2018年半年報，股東人數121人。

　　經長期戰略布局，長城華冠形成三足鼎立的業務結構：

　　1)傳統汽車設計業務。

　　穩步增長，與全球知名設計公司GFG PROGETTI SRL簽署框架協議，開始布局高端汽車設計業務市場;

　　2)汽車零部件。

　　通過K50車型的開發，掌握了一系列核心零部件開發和制造技術，業務具有很強的上游拓展潛力，如碳纖維車身零件制造、鋁合金車身總成制造和夜冷電池箱總成制造;

　　3)新能源汽車。

　　首款車型超跑K50 8月上市，銷量規模預計不大，但公司品牌經營以及后續產品投放戰略清晰，預計將于2020年形成一定規模的銷售量。

　　新三板三年耕耘，長城華冠目前已擁有29.52億元總資產和11.60億元凈資產，資產在三年間累計增長了7倍!

　　二、一個關鍵詞：燒錢

　　如果用一個關鍵詞來形容長城華冠，毫無疑問，就是“燒錢”。

　　新勢力要造車，沒有200億的資金是玩不轉的。

　　按照蔚來創始人李斌和小鵬汽車董事長何小鵬的說法，

　　造車新勢力中，蔚來在2016年和2017年進行六輪股權融資，再加上銀行貸款，共籌集資金24億美元，約合人民幣165億元，本次赴美IPO又再次募得10億美金;小鵬汽車上月正式宣布完成總額40億元的B+輪融資，累計融資規模超過了100億元。

　　即使融了這么多錢，對于造車而言，還是遠遠不夠。

　　兩年半累計虧損，高達109億人民幣。

　　根據蔚來的招股書，2016-2018年上半年，蔚來汽車累計營業收入僅670萬美元(折合約4600萬人民幣)，而同期虧損，分別為5.1億美元、11.03億美元和14.67億美元。

　　再來看長城華冠，借助新三板的資本平臺，雖然掛牌后累計通過股權融資16.34億元，但比起其高昂的研發、運營成本而言，如九牛一毛。

　　表：長城華冠新三板融資史

　　截至上半年末，公司短期借款5.6億元，長期借款6.55億元，總負債高達17.92億元。

　　從長城華冠的現金流量表中看出，公司從2014年至今，通過銀行貸款取得的融資額，也接近15億元。

　　可想而知，如果不能在“造車”上盡早回流現金，長城華冠未來的資金壓力將是巨大的。

　　為了拓寬融資渠道，長城華冠大股東還頻頻通過股權質押獲取資金。

　　上圖所示，僅2016年底以來長城華冠就進行了五次質押融資，質押股份合計占公司總股本的32.02%。

　　而資金源源不斷地投入，換來的卻是公司虧損的逐年擴大。

　　財報顯示，長城華冠今年上半年實現營業收入4782.72萬元，同比下滑26.48%，扣非后歸母凈利潤-2.14億元，較去年同期下滑170.83%。

　　而這僅有的4700多萬的營收，基本也都來自傳統汽車設計業務，和去年沒有顯著變化。

　　新能源整車及核心零部件研發、制造投入的持續加大，以及前途汽車體驗店設立、品牌宣傳，是公司上半年虧損加大的主要原因。

　　此外，長城華冠上半年的毛利率也從去年的34.11%下滑到了23.54%。

　　事實上，長城華冠自2012年成立以來，一直在虧損，從未盈利過。

　　三年融資超過30億，虧損超過5億，造車真的像是一個無底洞。

　　三、押寶電動車，前途仍不明

　　從收入構成和利潤分析的主要來源看，長城華冠的虧損主要來自于新能源汽車業務。

　　對于這款已經上市的前途K50新能源電動車，長城華冠可謂是全力押注。

　　1、持續巨額研發投入

　　長城華冠中報披露，公司持續對自主設計的純電動汽車及核心零部件業務進行研發投入，截止半年末，開發支出 3.51億元，占資產總額 11.89%。上半年新增的研發支出就高達8765萬元，幾乎是營業收入的兩倍。

　　2、斥巨資自建造車工廠

　　早大部分造車團隊都選擇代工時，長城華冠旗下的前途汽車，卻堅定地選擇了自建工廠這條路。為了自建工廠，長城華冠計劃投資超過20億元人民幣。

　　前途汽車的生產基地選在了蘇州，先期計劃產量5萬臺。截至半年末，公司固定資產7.64億元，在建工程3.42億元，幾乎全部為造車工廠。如果前途汽車的“大批量定制化生產”實現，對于國內新興造車團隊來說，將會多一種選擇：交給前途汽車代工。

　　3、招兵買馬

　　上半年，長城華冠員工人數從1268人增至1649人，生產人員、銷售人員和技術人員均大幅增加。也正是因為如此，上半年公司管理費用激增102.39%，達1.44億元。光職工薪酬半年耗費就超過1億元。

　　4、設立體驗店、品牌宣傳、市場營銷

　　上半年，前途汽車體驗店設立、品牌宣傳、市場營銷費用大幅增加。4月起，前途汽車品牌體驗中心分別落戶北京、成都、上海的時尚街區，截止目前已成功舉辦29期智趣沙龍活動，有效提升了前途汽車的品牌知名度。

　　由此帶來的，是公司上半年5338萬元的銷售費用，大部分來自于業務宣傳費和職工薪酬。

　　綜上，可以看出，作為重資本支出型業務，前途K50的研發、人力及基建等方面的龐大開銷給長城華冠帶來了不小壓力。

　　如今，經過從2008到2018整整十年的厚積薄發，長城華冠的首款車型K50終于振翅高飛，但能飛多高卻還是未知數。作為高端品，前途K50擔負的是樹立品牌影響力以及收回一部分投資的使命，但一方面，跑車作為極小眾的車型受眾非常有限，另一方面電動車的眾多“焦慮”同樣也困擾著這位車壇新貴。

　　用了十年光景，長城華冠推出了這么一款看似沒什么市場前景的新車，看似喪失了很多品牌影響力建設的機會，但回頭再看，十年的堅持不渝，將這款純電超跑量產，也正是另一種品牌建設。

　　作為“新三板電動車第一股”，估值已比肩獨角獸的長城華冠，燒錢之路何時了?