明志科技IPO估值：技術不怕趕超只怕泄密 研發投入下降因為“有優勢”

近日，科創板上市委對蘇州明志科技股份有限公司（以下簡稱“明志科技”）給出的審議結果顯示，首發申請符合發行條件、上市條件和信息披露要求。

明志科技是一家什么樣的公司？公司與競爭對手相比處于什么市場地位？由于科創板上市首日可能出現破發情況，投資者需了解公司的關鍵信息，才能對公司進行合理的市場估值。

       技術實力較雄厚

招股書顯示，明志科技成立于2003年，公司主營業務公司聚焦砂型鑄造領域，以高端制芯裝備和高品質鋁合金鑄件為兩大業務，為客戶提供高效智能制芯裝備、鑄件產品的研發與制造。

公司是國內無機工藝、冷芯工藝高端制芯設備的主要生產商，公司制芯裝備產品直接參與國際市場競爭。

公司與世界主要暖通集團威能、喜德瑞、Ideal等，以及云內動力、克諾爾、西屋制動等汽車零部件或軌道交通零部件制造商形成長期穩定的合作關系。

公司已承擔國家部級科研課題3項，省級科研課題3項。公司精密組芯造型生產線被評為“改革開放40周年機械工業杰出產品”，MiCC300集成式制芯單元獲“全國鑄造裝備創新獎”，無機制芯機（MWD）被評為江蘇省首（臺）套重大裝備產品。

公司共擁有發明專利81項、實用新型專利76項、外觀設計專利2項。

業績成長性頗佳

招股書披露，由于國內尚沒有聚焦鑄造垂直產業鏈，并以高端制芯裝備及高品質鋁合金鑄件為主營產品的上市公司，因此公司選取同為裝備制造業、分別生產模壓成型專用設備的伊之密（300415）及3D打印設備的鉑力特（688333）作為可比公司。

我們可以對三家中國公司進行橫向比較，以便獲得有利于市場估值的參考信息。

招股書顯示，2018年、2019年、2020年上半年，明志科技營業收入分別為4.48億元、5.59億元、2.35億元，歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為2835.82萬元、7412.48萬元、5287.38萬元。

上市公司年報和半年報顯示，2018年、2019年、2020年上半年，伊之密營業收入分別達20.15億元、21.14億元、10.70億元；歸屬于上市公司股東的凈利潤分別達1.75億元、1.93億元、1.01億元。

2018年、2019年、2020年上半年，鉑力特營業收入分別達2.91億元、3.22億元、6444.00萬元，歸屬于上市公司股東的凈利潤分別達5718.36萬元、7426.86萬元、928.63萬元。

橫向比較可見，明志科技營業收入增長較快，2020年疫情期間受沖擊較小。公司凈利潤增長表現更佳，2020年上半年疫情期間凈利潤達2019年全年的71.33%，這顯示公司的市場競爭力較強，成長性頗佳。

毛利率上升源于定制化

根據招股說明書，2018年、2019年、2020年上半年，明志科技的主營業務毛利率分別為36.80%、35.27%、40.11%；伊之密主營業務毛利率分別為35.35%、34.81%、32.61%；鉑力特主營業務毛利率分別為42.60%、49.48%、33.73%

數據顯示，明志科技的主營業務毛利率在2020年疫情期間反而呈上漲較多。明志科技解釋稱，公司高端制芯裝備主要為定制化產品，毛利率略高于行業平均水平主要源于在該領域的技術優勢與市場地位。公司在國內率先實現了自主知識產權的制芯機出口歐洲市場，打破了國際品牌壟斷，技術水平、產品質量具有全球競爭力，在高端制芯裝備細分市場中議價能力較強，創造了較高的利潤空間。

研發投入下降因為“有優勢”

招股書顯示，2018年、2019年、2020年上半年，明志科技研發費用分別為 2735.27萬元、2501.90萬元、1249.69萬元，研發投入占營業收入比例分別為5.81%、4.24%、5.12%。

上市公司年報顯示，2018年、2019年、2020年上半年，伊之密研發費用分別為8592.33萬元、1.05億元、5766.52萬元，研發投入占營業收入比例分別為4.26%、4.98%、7.37%。

2018年、2019年、2020年上半年，鉑力特研發費用分別為2561.00萬元、4203.43萬元、2537.58萬元，研發投入占營業收入比例分別為8.79%、13.06%、39.38%。

橫向比較可見，明志科技的研發投入金額和研發占比都有下降的趨勢，而競爭對手卻是大幅上升的趨勢。

2019年，明志科技研發人員數量僅86人，占員工總數比例僅10.63%。相比之下，伊之密研發人員數量達666人，占員工總數比例達23.71%。鉑力特研發人員數量達154人，占員工總數比例達27.65%。

明志科技解釋稱，較同行業可比上市公司，公司規模較小，相應的研發投入較少，但在發明專利方面具有一定優勢。

然而這種解釋并不符合事實，因為明志科技的營業收入大于鉑力特。明志科技的心態可能是認為“在發明專利方面具有一定優勢”，技術壁壘已經很高，用不著加大研發投入。

明志科技對于自身發明專利的先進性非常自信，似乎不怕趕超只怕泄密，以至于在招股書中罕見專門設置“核心技術泄密風險”條款稱，若公司未來出現核心技術泄密等情形，將影響公司技術優勢，對公司的經營造成不利影響。

問題在于，技術是推陳出新的，如果競爭對手依靠加大研發投入奮起直追獲得了更先進的發明專利，那么即使舊的發明專利保密工作固若金湯也沒有意義。關鍵還是要保持研發進取心，不斷加高技術壁壘。

涉及熱門概念有利估值

截至2021年1月21日收盤，流通市值達65.4億元的伊之密股價16.11達元，動態市盈率達24.3。近一年內低點為2020年4月30日的6.29元，高點為11月6日的16.87元。該股涉及5G和智能機器概念，近一年以來較為活躍。

流通市值達59.8億元的鉑力特股價達141.19元，由于虧損不存在市盈率指標。不過業績不佳并不影響該股風生水起，近一年內低點為2020年4月28日的42.56元，高點為2021年1月4日的160.00元，應該是因為該股涉及國防軍工和衛星導航等熱門概念。

招股書顯示，明志科技是國內擁有砂型鑄造工藝的主要企業之一，該工藝廣泛用于汽車、工程機械、機床、通用機械、鐵路、船舶、石化、電力、家電、航空航天、軍工等等領域，此外公司主營產品冷芯工藝射芯機廣泛應用在汽車發動機、內燃機、拖拉機、工程機械、液壓及泵閥、造船、航空航天及軍工等行業的內腔復雜鑄件的生產。

如此看來，明志科技至少可以貼上國防軍工、航空航天等熱門板塊的標簽，這有利于公司的估值。不過，公司的研發投入下降趨勢是一大隱憂。