2007年投資泡沫：開個VC就像開川菜館

　　圣誕節之后，一個名為《James Hu的VC生活》的賀歲動漫卡通，在投資界開始流傳。

　　“這年頭，開個VC就像開川菜館一樣”，對于那些在業界浸淫多年的投資人來說，2007年是頗具“威脅”的一年，因為至少有300家各式各樣的VC、PE以及投資公司宣布成立。

　　比較權威的一個統計數據是，截至11月30日，2007年前11個月，共有58只投資亞洲市場(包括中國大陸市場)的廣義私募股權投資基金(廣義PE)成功募集資金303.76億美元，這個數字比之2006年全球已經高出了114.0%。其中，至少有150億美元是專注在大陸市場的。

　　于是，熊曉鴿發話了，認為“出現了泡沫”。然而這位最早來中國做VC的IDG全球高級副總裁，他的話似乎并沒有警醒人。

　　但無論如何，對于這些VC、PE們來說，1、2年前那種“打打球、洗洗腳也是工作”的日子已經一去不復返，2008年， 更激烈的行業競爭，將讓從“買方變成賣方”的投資人不得不加速快跑。

　　與“中國熱”搶跑

　　“去年還是5-8倍的市盈率，今年抬到了12-15倍，有的開口甚至要25倍，因為同類型上市公司的市盈率超過50倍”，國內一位知名投資人在接受記者采訪時抱怨。

　　大量資金進入，VC、PE投資成本越來越高，一些進入中國的國際大型投資機構表示在價格上會“謹慎”，公開宣稱“要控制風險”。

　　深圳宣懷投資公司總裁盛立軍指出，盡管其中存在20倍估值的企業中確實有特別好的，但“大多數并不值這個價格”。他的理由是，股市上有泡沫，直接導致了上市前的項目投資也出現了泡沫，這是難免的。

　　投資估值的提高，意味著VC/PE們的獲利空間相對縮小。但盡管如此，中國仍是資金追逐的對象。紅杉資本中國基金創始合伙人張帆認為，2007年還不是一個分水嶺，雖然進入的錢已經很多。

　　鼎暉第三期基金的募集正好印證了這種說法，今年年初，鼎暉非常輕松地募集到16億美元的第三期基金，而他們的第二期VC基金規模只有5億美元。“國際投資人對中國的熱情不是沒減，反而是在強烈的增加，越來越多的新面孔出現”，鼎暉董事長吳尚志指出。

　　吳認為盡管“資本大量進入了，但中國的機會也越來越多”。華興資本CEO包凡則認為，2007年各個中國VC/PE領域已經出現了“百花齊放”的狀況，不僅各個行業都有股權投資機構涉足，他們的視線也從北京、上海、廣州等一線城市延伸到二三線城市。“資本需要尋找價值洼地”。

　　貝恩資本中國區董事黃晶生在接受本報采訪時稱，很大一部分運營都在中國的“這類全球性公司”將是他們非常重要的投資主題。在中國改革開放的20多年時間里，在中國建立合資企業的大批國際性機構將會是全球性并購基金的目標，這將是在中國的私募股權投資基金的機會。

　　軟銀賽富首席合伙人閻焱此前在接受媒體采訪時表示，中國的企業“得到資源的效率是非常高的”，其成長速度在其他國家是不可能想象的。

　　仍然有人對此表示了憂慮。“并非有人愿意給錢，就應該拿的。”瑞士另類資產管理公司Partners Group高級副總裁曾祺林指出，管理不同規模的基金需要不同的經驗。但仍然有基金管理公司在大量斂財，業內人士指出，這些機構的觀念就像“越冬的動物一樣”，皮下脂肪越厚，安全越冬的可能性就越高。

　　熊曉鴿指出，美國在1995年左右也曾出現過一批基金獲得了80%的回報，但在1999年美國私募股權投資出現了一大批經驗不足而熱情高漲的投資者進入，結果導致私募股權回報率大幅降低。“也許最后，最悲慘的還是那些LP(Limited Partners，有限合伙人，一般是私募股權投資基金的投資人)。”上述業內人士指出。

　　“在市場好的時候，普通人都能賺到錢。”今日資本合伙人徐新認為，如果在市場不好的時候仍能保持高的收益率，這才是本事。紅杉資本中國基金創始人張帆強調，股權投資機構必須注重鍛煉內功，“核心團隊能力是否強、激勵機制是否合理等見識都是股權投資機構必須要積累提高的東西”。

　　本土PE：新兵上陣

　　軟銀賽富首席合伙人閻焱在一次會議上開玩笑說到，他和吳尚至在中國10年的投資生涯中，沒有在任何一個項目上碰到過，但是從今年開始，“我們開始在一些項目上碰到了一些中國的本土投資人”。這在以前很罕見，在2007年以前，中國VC/PE市場一直是外資主導，“95%以上的投資”外資都是唯一投資人。

　　中國人民大學教授劉漫紅指出，在很長的一段時間內，本土股權投資機構“日子過得很苦”，因為沒有好的退出渠道，所以“一些很好的項目如果能以一倍的回報賣掉”，就已經是很好的結果了。

　　從2005年下半年開始國內資本市場的升溫，以及“全流通”的實現，本土機構終于有了揚眉吐氣的機會。年末，在“中國創業投資機構50強”中，本土VC占到了26%，前10強中本土VC破天荒地占到了3個席位，深圳創新投資集團有限公司、上海聯創投資管理公司和聯想投資有限公司都躋身前10強。

　　深圳創新投在2007年不僅投資了龍生茶葉、橡果國際、易居中國等知名案例，而且還實現了三諾電子、怡亞通、遠望谷、西部材料、科陸電子等眾多案例的上市并獲取了高額回報。其在中國創業投資機構50強中的排名從原來的29位躥升到第3位。

　　隨著退出渠道由國外轉向到國內，資金的募集也將會慢慢轉向體內循環。人民幣基金在2007年是最熱的一個話題。“中國國內有大把的錢”，而VC/PE可能是這些錢未來的出路之一。外資機構在人民幣基金募集上存在很多不確定性，比如“外資機構管理的人民幣基金是否能投資一些敏感性行業”。本土機構在這點上有著先天的優勢。

　　于是誰都想在股權投資領域分一杯羹。券商領域，繼中信、中金取得直接投資牌照之后，長城證券近日也宣布成立一只10億元的股權投資基金，專注于長三角、珠三角以及環渤海地區的機會。而盡管沒有成立專門的機構，保險公司下屬的資產管理公司也有在做直投業務。

　　然而，本土機構的紅潮是否能持續？

　　一些人士表示了擔憂，“許多人民幣基金的操盤并不遵循市場化規律，一些管理者也并不具備足夠的經驗與能力”。這些在專業人士看來都不是正規的VC/PE，“他們只是奔著市場好來的，并不能提升企業效率。”

　　早期投資：被冷落的洼地

　　中國人民大學教授劉漫紅指出，“私募股權投資市場上存在一個悖論。”中后期的企業受到大多數基金的關注，“很多臨上市的企業，實際上并不需要太多錢”；而真正需要資金的前期企業，卻很少有人關注。即使是專注做早期的股權投資基金，在國內的戰略也是“更加靈活”，因為沒有人愿意放過任何一個機會。

　　在今年已經完成募集的58只新的私募股權基金中，有24只成長基金，其中76.57億美元的募資金額占到總額的25.2%。而從投資策略來看，2007年1月至11月為止，成長資本的投資數量占據最大比重，91起成長資本投資占到了全部案例總數的53.5%。

　　而在2002年到2005年投資企業退出渠道中，IPO占比分別為80%、79%、72%、68%和64%。“這表明，當前我國PE投資更多的集中于上市前期，短期利益驅動較明顯。”業內人士表示，這部分直接投資的增加，在解決早期企業融資難問題上，貢獻不大。

　　“私募股權基金在推動全球外國直接投資方面正在扮演越來越重要的角色，”聯合國貿發會議投資、技術和企業發展司經濟事務官員梁國勇指出，“但其投資行為具有短期性，能夠規避監管且更容易受到金融市場波動的影響。”但問題是，“如果今天沒有人去種樹，明年哪里有中后期的企業讓現有的私募股權投資機構投資？”劉漫紅說。早期項目無法吸引注意，不僅是中國獨有的問題，“歐美也同樣存在。”

　　“在目前的市場狀態下，大家心態都不好。”包凡認為。但是某PE機構人士也指出，作為基金管理機構，“我們只是替投資人做投資”，因此必須要保證一定的投資收益率和控制一定的風險。早期投資不僅風險比較大，投資效果“也要過相對長的時間”才能看到。這對證明基金管理公司自身的價值以及基金管理人樹立自身品牌，都不利。“如果品牌建立不起來，就不會有人給你錢。”這形成了一個惡性循環。

　　“但這也意味著，前期投資會是一個非常大的機會。”包凡根據他的供求原理指出，當中后期資本供大于求時，自然會有人關注早期市場。另外，“如果市場下行，每個機構也會去重新審視自己的DNA”。他認為到時候會有一部分機構轉向到早期市場。

　　另一個補益，則是各地政府都在籌建引導基金。“政府的引導基金要撬動早期市場，必須資金投向早期市場的比例。”劉漫紅說。而業內人士也指出，政府資金“不能又當裁判，又當運動員”，因此必須全部委托給專業機構去大理。