海外融資難 民企主動退市

　　上周，廣東民營企業佳爾華宣布，月底將從倫敦另類交易市場（Alternative Investment Market，簡稱AIM）退市，由此成為首家在AIM退市的中國內地企業。

　　這家海外上市僅三年多的民營企業緣何選擇主動退市？在它退市的背后，又凸顯出內地中小企業海外上市還有哪些問題？

　　上市三年黯然退市

　　佳爾華全名廣州市佳爾華機械設備有限公司，成立于2002年，是一家從事混凝土泵制造的民營企業。2005年7月，在中國機械制造領域并不算出眾的佳爾華，選擇遠赴英國上市，并成為首批赴倫交所上市的中國工業企業，還被當時的媒體譽為“中國機械制造業的黑馬”。以每股30便士的價格上市的佳爾華，股價最高達到過每股38.5便士，但在隨后股價一路走低，今年1月1日股價報11便士，在9月1日佳爾華發布退市公告后，股價跌至1.34便士，公司市值僅為31萬英鎊。

　　在佳爾華9月1日發布的這份英文公告中稱：由于今年以來財務狀況顯著惡化，保留AIM上市公司身份的相關費用及監管負擔已“不再合理”；公司與中國國內銀行之間出現了問題，其年度信貸安排未能實現，現有貸款則被催還，公司決定退市。

　　一位業內人士向記者解釋，佳爾華去年公司稅前虧損107.5萬英鎊，而今年上半年公司經營依然沒有明顯起色；近日佳爾華的資金鏈又出現斷裂，國內銀行貸款馬上都要到期，在續貸過程中擔保公司又提出讓佳爾華無法接受的嚴苛的抵押條件。

　　至于海外上市帶來的廣告效益也不明顯。佳爾華稱，曾有客戶通過AIM市場知道佳爾華，并前來聯系業務，但總的來說，對公司業績并沒有太大幫助。

　　根據AIM的規定，在AIM上市的公司實行終身保薦人制度，即如果上市公司原保薦人退出，公司必須要找到一個新保薦人取代。在保薦人退出兩個月后，公司應該發布公告，在這期間，股票仍然可以交易。而如果3個月公司仍然沒有找到保薦人，公司股票就將停牌一個月。停牌一個月后，新保薦人還未出現的話，公司就將被摘牌。目前,佳爾華的保薦人NabarroWells已從7月1日起提出停止為其服務。這意味著10月1日起，佳爾華鐵定被停牌。[page]

　　中小企業海外求發展

　　中國內地企業海外上市熱近年持續升溫，去年更是達到高峰。投資研究公司清科集團發布的《2007年中國企業上市年度研究報告》顯示，去年共有118家中國內地企業在納斯達克、紐約證交所、新加坡交易所及香港證交所等9個境外市場上市，僅比在內地上市的企業數量少6家，海外上市企業共籌集資金397.45億美元。在數量龐大的海外上市隊伍中，不乏中國內地中小企業的身影。清科集團研究顯示，以今年第二季度為例，共有50家企業在境內外市場IPO，其中融資額偏低的中小企業成為上市的主力軍。

　　與大企業青睞主板市場上市不同，中小企業偏愛美國納斯達克、香港創業板、倫敦AIM市場等非主板市場。大成律師事務所高級合伙人、資本市場法律事務專家王漢齊律師認為這主要因為兩點原因，一是境外非主板市場門檻低，比如在AIM市場上市的企業不需要很長時間的經營歷史，也沒有盈利水平和規模限制，非常適合很多規模小、成立時間不長的中小企業；二是這些市場行政管制少，審批要求不高，短時間就可以實現上市，如申請在AIM市場上市不需要接受證監會的審批，只要有保薦人推薦就可以。

　　截至今年8月底，AIM市場現有1626家上市公司，涉及33個不同行業。它目前已經成為全球中小型企業的主要融資市場，在AIM市場掛牌的公司先后共有2000多家，其中212家為海外公司，像佳爾華這樣的中國內地中小企業有68家。

　　內地中小企業頻頻尋求海外上市，從一定程度上也反映出內地長期缺乏適合中小企業上市的融資平臺。專家認為，政府應盡快建立多層次市場體系，打破目前內地股票市場層次單一的格局，加快推出創業板，讓良好完善的融資平臺吸引更多中小企業選擇內地上市，而不必舍近求遠尋求海外上市。

　　被邊緣化現象普遍

　　就像硬幣的正反兩面一樣，寬松的上市環境為中小企業融資提供便利，也造成了AIM市場充斥了大量未經嚴格篩選的高風險企業。許多中小企業上市以后難獲得較高的市盈率或較大的融資額。

　　比如中國首家登陸AIM市場的中國萬德，于2004年10月掛牌，以每股24便士開盤，最高時曾沖到100便士，但2005年以來一直下跌不止，目前其股價只有8便士左右，大部分時間日交易筆數只有個位數。

　　以佳爾華為例，其當初的海外融資和擴大知名度的夢想在AIM市場并未達成。佳爾華上市時融到的資金是125萬英鎊，按照當時英鎊對人民幣114的匯率計算，約為人民幣1800萬元，而公司當時包裝上市花費1000多萬元成本。上市后，佳爾華每年還需要支付300萬元左右的費用，用于支付聘請保薦人、會計師、律師等費用，以維護公司的上市地位。所以，盡管佳爾華目前尚未對這退市的損失進行最終的估算，但三年融資數額確實有限。

　　不僅在倫交所AIM，在香港創業板、納斯達克等境外市場，許多中國中小企業上市之后都表現得不盡如人意，股票無人問津，股價紛紛跌破發行價格。

　　“一是由于交易量小，流動性不足，這對大型投資機構缺乏吸引力；二是因為公司距離投資者較遠，透明度不高，普遍被證券研究機構所忽略，也被投資者認為風險過大。”王漢齊說，另外中國中小企業在海外市場被邊緣化與這些企業普遍沒有突出業績和知名度也有關。[page]

　　海外上市需量力而行

　　中小企業發展需要資金支持，上市是很好的融資渠道。佳爾華的主動退市與一些國內中小企業掛牌境外少人問津的尷尬遭遇，固然與全球中小板市場普遍存在的流動性不足的通病有關，但更多還是與企業選擇發展上市路存在偏差有關。

　　專家認為，中小企業首先應該摒棄海外上市能夠提升企業國際形象的虛榮想法，而要量力而行。與境內相比，境外證券市場籌資費率較高，如美國和中國香港前期支付費用高出中國內地一倍。而上市后的維護費用，美國最高，占其募集資金總額10％以上，香港占8％，中國內地不超過5％。企業在上市前要考慮到是否有能力承擔這些費用。其次，到貼近企業客戶的市場上市才是明智之舉。機構投資者的投資都建立在對上市企業進行深入研究的基礎上，一家沒有名氣的企業很難引起機構投資者的關注。試想一家與美國沒有任何業務往來的中國公司，初次進入美國市場，怎么可能在納斯達克受到廣泛關注。第三，企業在海外上市要遵照和符合當地政府的政策、法規、會計準則，由于與在國內上市的法則有一定的差別，企業在操作時的難度相對較大，這點要引起重視。在上市過程中，企業還會面臨著上市失敗，被收購或控制權喪失，以及摘牌的風險。對于中小企業自身來說，一定要仔細分析自己有沒有駕馭這些風險的能力。否則海外上市不僅不能給企業帶來發展契機，反而可能成為企業發展的障礙。最后，國內中小企業需要深化內功。企業上市的目的不是一“上”了之，無論是海外上市還是境內上市，維持上市企業股價歸根到底還是靠業績。