金杜王德全：創業者如何防出局和反稀釋

　　金杜律師事務所合伙人王德全

　　王德全獲北京大學法學學士、哈佛大學法學碩士和斯坦福大學金融法學博士學位，為中國和美國紐約州職業律師。曾供職于微軟遠東區法律部和eBay法律部， 還曾服務于硅谷一家風險投資公司?，F為金杜外商投資部合伙人，對TMT產業的法律糾紛、跨國并購、投融資等具有豐富的經驗。

　　王德全曾經代表大型私有股權機構投資了上海一家老字號飾品集團，并代表投資人在境內設立了非法人制的人民幣基金。

　　一個成熟的投資人都遵循一個最基本的商業原則——誠實信用，這在和創業者的談判投資和后續合作中至關重要。一個投資人不應該利用創業者對資本運作規則的無知，在合同中設計陷阱或者有失公平的條款。否則在將來真正執行的時候也會造成令人難堪的糾紛，影響投資人在業界的口碑和聲譽。

　　盡管誠信為本，商業合同特別是投資協議中還是有很多的細節和技巧值得注意，包括每一個條款和每一個公式。從這個意義上說，創始人在風險投資協議中最可能遭遇的法律陷阱很多，從董事會的規則，到所有優先條款的具體約定。

　　舉個例子，關于創始人如何防止從董事會出局的問題。一般而言，硅谷很多企業從注冊企業開始就聘請律師，通過律師來建立各種權利，保護自身利益，并且請律師參與跟客戶機投資人的談判。但是隨著企業的發展，第一輪、第二輪、第三輪的融資和新的投資人不斷引入，企業變得越來越大，公司就不再是創始人自己的，而是屬于很多股東，并且由董事會來代表各方利益來行使治理權。此時，雖然律師還是代表公司，但是公司的決策機構是董事會，而不是創始人。

　　在這種情況下，當創始人和董事會利益不一致而出現矛盾時，律師很可能幫助董事會罷免創始人。因為創始人很多是搞技術的，作為企業的領導者，在企業發展到一定的規模之后，創始人的眼界、管理能力可能跟不上。如果創始人和投資方之間達不成共識，就會出現矛盾。

　　此時，按照什么樣的游戲規則來行事，取決于在當初投資協議里約定的投票權和投資人委派董事參與管理的有關約定。盡管多數情況下，創業者還是大股東，但是只要董事會按照約定規則通過決議，公司可以免除創始人的管理職務甚至董事職務，從董事會出局意味著離開公司。此時關于創始人未行權的普通股股票如何處置，離開公司之后的競業禁止條款都對雙方影響極大。不過，創業者被投資人炒掉這種情況在硅谷并不鮮見。

　　因此，如何去罷免一個董事，以及優先股股東委派的董事投票權等等，這些條款在合同里非常重要，不論創業者還是投資人都應當特別看重。在后續的重要合同中，關于董事會成員的構成、議事規則，尤其是董事會如何免職董事這方面的規定，創業者應當給予特別關注。

　　在每一輪投資進入時，創始人應當與投資人約定好董事會席位的分配，比如大的投資方派幾個董事會成員，小的投資方只能派觀察員，沒有投票權，除此之外，還可以約定財權的管理、CFO的提名和委派，資金是否放到一個托管賬號管理等等。

　　另一個例子涉及清算優先條款。ＶＣ條款摘要或股權認購協議中都有關于清算優先權的約定。請注意，這里的“清算”是經過嚴格定義的，不是單指企業資不抵債時的破產清算。公司收購合并，公司全部或實質性全部資產的出售、租賃轉讓或其他形式的處置，都被約定“視為清算”，并因此引發清算優先支付的有關約定。清算優先權條款的談判有幾種不同的安排，對投資人和融資企業特別是創業者等普通股股東利弊各不相同。

　　當然最有利于創業者的機制安排是“不參與”優先股（non-participating prefered shares），清算時，首先支付投資人優先股原始購買價的若干倍數，加上已經宣派但是未付的股息。剩余收益分配給普通股股東。這樣的條款限制了投資人充分參與成功企業的利益分配，所以幾乎見不到了。

　　另一種安排是“完全參與權”的優先股（full participating prefered shares），清算時，首先支付優先股股東原始購買家的一定倍數的金額，（加上累積未支付的股息），然后優先股在視同轉換的基礎上與普通股共同參與分配。

　　還有一種“封頂的參與權”優先股（Capped participating prefered shares）, 分配是，首先支付優先股股東原始購買價約定倍數的金額，然后優先股在視同轉換得基礎上和普通股共同參與分配，直至優先股股東取得總計相當于原始購買價格若干倍的回報。

　　三者當中對投資人最有利的當然是完全參與權優先股安排。有些時候創業者在根本沒有理解這一條款實質的前提下，盲目相信企業一定能ＩＰＯ而不會出現清算的可能，所以給了投資人太多的利益。但是在企業出售時，創業者發現自己的大股東地位并沒有帶來相應比例的利益分配，才注意到這一條款的重要性已經為時太晚了。

　　還有反稀釋條款的談判也很重要，本條款是保護投資人的。如果公司將來以低于現行序列優先股的轉換價發行股票和其他證券，該序列優先股的轉換為普通股的價格應該根據一定公式進行調整。

　　早期風險投資協議中有過加權平均法（weighted avarage）,但是現在多數采用棘輪條款（Full Ratchet）, 意味著如果公司將來低于優先股轉換價而發行新股，則原優先股的轉換價可以降低為新股發行價。