袁宜：A股市場的11月效應

　　作者：袁宜

　　關鍵詞：新財富；A股市場

　　已經披露完畢的2009年三季報顯示，上市公司利潤回到了正增長的狀態，由此確認了業績快速復蘇的趨勢，這對股價是一個有力的支撐。然而，考慮到目前賣方機構對全年的盈利預測已較為樂觀，進一步上調的空間有限，顯然業績復蘇對股價的推升作用不能高估。那么，股市進一步上揚的動力是什么？我們的研究發現，每逢年末，投資者開始展望來年，分析師開始給出下一年的目標價，這將打開股價的上升空間，令第四季度成為全球主要股市在一年當中上漲概率最大的時期，呈現所謂“四季度效 應”。在A股市場上，則表現為“11月效應”。

　　年末面臨估值的業績基準切換，有望成為推升股價的動力

　　觀察全球主要股票市場全年12個月每個月上漲和下跌的概率，可以發現第四季度的3個月是一年當中上漲概率最大的時期，美國股市、英國股市、德國股市、香港股市概莫能外。為什么全球股市在第四季度的表現如此突出？在這個具有某種共性的統計規律背后，隱含著怎樣的邏輯？

　　臨近年底，估值的業績基準面臨切換。2009年即將結束，2010年近在眼前，投資者逐漸開始把上市公司明年的盈利預測作為估值的業績基準，從關注2009年的估值水平，轉向關注2010年的估值水平。在經濟復蘇的背景下，明年上市公司的業績將錄得增長，這意味著同一家公司2010年的估值水平會低于其2009年的估值水平，因而站在明年的角度上看，股票的估值會變得更加便宜。投資者展望來年，分析師給出下一年的目標價，這將打開股價的上升空間。

　　臨近年底，以來年業績作為估值基準較為合理。如果在上半年有人告訴你，某公司2010年的估值很便宜，或許你會說：2009年的業績還沒能看清楚，何談2010年的估值，這么做未免太激進了吧。然而，時至今日，隨著三季報的披露完畢，今年的業績幾成定局，把關注的重心、估值的基準轉向來年，似乎合情合理。

　　在中國，三季報披露完畢后的11月，是全年之中上漲概率最大的月份，呈現“11月效應”(附表)。我們期待，隨著三季報對上市公司業績復蘇的確認，A股市場能在業績增長和估值下降的支撐下，重拾升勢。

　　挖掘業績復蘇中的

　　結構性機會

　　在關注業績復蘇、尋找估值低估的氛圍中，哪些板塊將會受到投資者的青睞？

　　從β轉向α。2008年11月到2009年8月初，A股的投資者們在經濟快速回升預期下，追逐行業輪動，追逐周期彈性大的板塊(高β板塊)。當時，市場預期今年第四季度經濟快速進入過熱階段，明年上半年迎來宏觀調控，在兩年不到的時間里完成一個經濟周期。在這樣的預期下，從投資品到原材料，從房地產汽車到中游行業，再到出口，我們經歷了快速的板塊輪動。然而目前，宏觀經濟快速過熱的風險在減小，這樣，已經發生的板塊輪動似乎超前于經濟周期，超前于經濟的復蘇進程。為此，投資者需要在經濟溫和回升的現實下，尋找結構性的機會，回歸到估值和業績(α收益)。

　　挖掘業績復蘇中的結構性機會。我們通過以下方法來尋找相對低估的板塊。首先，根據研究員的盈利預測，計算74個申萬二級行業2010年的期望PE；然后，把計算結果跟每個板塊的歷史平均PE減去PE的1倍標準差進行比較，如果前者越低，則該板塊被低估的概率越高。排序結果發現，2010年期望PE低于歷史均值減1倍標準差以上的板塊包括：銀行、石油開采、高速公路、視聽器材；處于均值減1倍標準差到0.8倍標準差之間的大板塊(流通市值權重接近或超過1%)包括：建筑裝飾、電氣設備、保險、化學制藥、飲料制造。我們認為，上述板塊最有可能具備估值回升的潛力?！?/p>