美聯儲仍有擴大貨幣發行的能力

　　文 /梁 猛

　　次貸危機后，美聯儲采取多種方式向國內國際金融市場提供美元流動性，從2008年9月開始，美聯儲的資產規模突然直線上升，在短短兩個月的時間里，資產規模從9057億美元增加到2.1萬億美元，增長幅度超過100%。時隔兩年，美國繼續推出量化寬松的貨幣政策，美聯儲將購買6000億美元美國財政部債券，這一舉動引起了國際社會的普遍關注。

　　長期以來，美聯儲的資產規?？傮w呈不斷上升的趨勢，且增勢一直非常平穩，即使是“9.11”事件的沖擊也沒能改變平這一態勢?！?.11”事件后，美聯儲緊急向市場提供了將近1000億美元的流動性，一周之后迅速回收。

　　根據CEIC的數據，1996年末，美聯儲的資產為4750億美元，到2007年末，增長到8938億美元，增幅為88.2%，年均增長約8%。

　　2008年9月3日之前，美聯儲的資產規模溫和增長，但在此之后，美聯儲的資產規模突然擴大，在當年的11月12日達到2.2萬億美元，較年初的9187億美元，增幅約141%。美聯儲曾經一度回收了一部分貨幣，但在經濟增長遲緩的壓力下，恢復了貨幣增發，目前其資產規模處于歷史高位，約2.3萬億美元，加上6000億美元國債后，美聯儲的資產將達到近3萬億美元。

　　為應對次貸危機，美聯儲出臺了諸多救市措施，但核心都是向市場注入流動性，其方式主要有以下兩種：一是向美國金融機構直接提供短期貸款，主要方式有一級交易商信貸便利(PDCF)、固定期限證券借貸便利(TSLF)、固定期限融資便利(TAF)或者直接提供專項貸款。二是采取貨幣互換安排方式向國際金融市場注入美元，這一部分記錄在美聯儲的資產負債表的“其他資產”項下。

　　這一次美聯儲采取購買美國國債的方式增發貨幣，以刺激經濟增長，在國際上引起了軒然大波。但從貨幣發行的角度來看，美國的貨幣發行仍在可以接受的范圍內。之所以說“可以接受”，原因有兩個：

　　一是美聯儲的資產/GDP的比例仍然很低。從央行資產/GDP的比例來看，即使按照目前的水平，美聯儲的該比例仍遠遠不足20%，資產負債表的膨脹空間仍然充足，仍有繼續擴大貨幣發行的能力。2005年，日本央行的資產/GDP比例曾經達到30%，當時外界對日本的評價是“做得不夠”。而美國目前仍低于這個水平。次貸危機期間，當時的達拉斯聯儲主席Richard Fisher認為，美聯儲可以把資產提高到3萬億美元。匯豐銀行的觀點更為激進，即使美聯儲的資產/GDP達到50%以上也是可以接受的。美國國際戰略研究和投資集團主席Tom Gallagher認為，美聯儲的資產總規模將超過4萬億。

　　二是美國金融系統尚未完全恢復，美聯儲仍需保持較大資產規模。

　　美國金融系統在危機之前的效率很高，美聯儲僅發行了不到1萬億美元的貨幣，卻能夠支持14萬億美元的GDP和主要國際貨幣的角色。但金融危機重創了美國金融系統的自信心，更加嚴厲的監管也使得金融系統變得謹小慎微。在流動性比較差的條件下，只有通過增加基礎貨幣才能夠恢復市場的流動性，從而刺激經濟重新增長。

　　從貨幣發行的負面作用來看，繼續增加貨幣投放和財政支出，會面臨通脹和貨幣貶值。美元長期過剩會引發通脹，但這是阻止經濟掉入深淵的代價。

　　從美國經濟的實際運行來看，通脹壓力在貨幣增發最嚴重的時期也非常溫和，失業率沒有根本性好轉，因此從邏輯上來看，美聯儲增發貨幣，恢復市場流動性仍是首要任務。

　　過度發行的美元及國債將削弱美元的國際地位。美元的過度發行將導致美元的流動性過剩，一旦市場看空美國債市，其他美元資產的吸引力也將隨之降低，美元將再次走低，并可能引發新一輪美元危機，削弱美元的世界本位貨幣地位。

　　(作者單位為中國人民銀行研究局)