分析：流動性差 創業公司為何仍然搶上新三板？

●上半年2000只“新三板基金”發行●七成公司零成交●創業公司稱掛牌新三板對后續融資幫助大

由于不對財務指標設置準入門檻，新三板吸引了大批中小公司聚集于此。截至9月22日，中小企業股權交易系統（下稱“股轉系統”）顯示，新三板的總股本達到1853.20億股，掛牌企業總數為3512家。

隨著8月31日最后一批掛牌公司半年報亮相，3000多家掛牌企業上半年中報披露季落下帷幕。中報顯示，超6成公司實現凈利潤增長。中信建投證券一位分析師認為，華麗業績外表下也要注意“水分”，因為在掛牌無凈利潤硬約束下，很多企業有“調整”財務利潤的空間。

盡管增長情況不錯，更多的公司處于無人問津或者停牌的狀態，Wind數據顯示，今年上半年有多達7成的新三板公司沒有成交量。

清科研究中心丁寧分析，在IPO暫停的情況下，很多原有新登陸主板的企業會考慮轉而投向新三板的懷抱。此外，由于很多新三板基金都扎堆在今年上半年成立，對這些基金而言現在正是急于把錢投出去的時候，這也是新三板投資市場熱度不減的一個因素。

超6成企業實現凈利增長

融資難、融資貴一直是中小企業最頭疼的問題，新三板成為發展直接融資、解決融資難和融資貴的重要突破口。

從掛牌數量來看，新三板正迎來黃金發展期。

2013年新三板正式揭牌后，掛牌企業數量不斷增加，2013年新增156家，2014年新增1216家，截至2015年9月22日，掛牌企業總數高達3512家。掛牌企業主要集中在信息技術、材料、醫療保險、能源、消費等行業。

值得關注的是，金融企業掛牌數量出現明顯增加。目前，金融企業掛牌數近70家，這一數據在2014年時只有13家。掛牌新三板的金融企業，覆蓋券商、銀行、基金、期貨、保險、小貸等多個行業。其中，又以從事小額貸款的企業為主力部隊，超20家且大多數為今年掛牌。

對于中小微企業而言，融資難、融資貴一直是最頭疼的問題，短時間內又很難登上滬、深股權交易系統。新三板股權交易系統就成為中小型企業發展的孵化器和推進器，同時也成為發展直接融資、解決融資難和融資貴的重要突破口。

根據股轉系統發布的數據顯示，新三板1月融資67次，募集資金14.90億元；3月融資97次，募集資金49.42億元；到8月這一數字為370次，募集資金168.53億元。

無論從融資額還是融資次數來看，這一數據都在成倍增長。其中融資金額環比增長來看，增長最快的是3月，增幅高達258%，這期間也是新三板二級市場表現最高的時候。

在融資規模不斷擴大的同時，新三板企業業績也蒸蒸日上。

據股轉系統最新披露的數據顯示，截至今年8月31日，新三板有3345家掛牌公司完成半年報披露工作。其中2241家公司實現了凈利潤增長，占比67.70%。

國內情趣電商“他趣”的開發公司廈門海豹信息技術有限公司去年就提交了掛牌新三板的申請書。他趣創始人黃天財說：“作為一名同樣要掛牌新三板的創業公司CEO來說，我非常能理解他們，一是因為掛牌之后公司的經營目的會更明確，二是會有來自外部投資者更大的壓力，公司也會更拼。”

中信建投證券一分析師認為，半年報披露出來的情況看，掛牌公司營收和凈利潤同比高速增長，一方面是因為新興產業自身的增長潛力較大，另一方面也有一些企業在掛牌后擁有更為規范的會計報表、人員配備、定位精確度等有所提高。但是華麗的業績外表下也要注意“水分”，因為掛牌無凈利潤硬約束下，所以很多企業有“調整”財務利潤的空間。

流動性差創業公司也搶著上

今年上半年，超過7成的新三板掛牌企業沒有成交量。此前被資金大力追捧的新三板產品也遭遇嚴峻的退出難題。

在火爆的掛牌增速和亮麗的業績下，新三板卻面臨流動性危機。挖貝網新三板研究院數據顯示，今年上半年超過7成的新三板掛牌企業沒有成交量。

“市場上各種好的聲音，流動性不好就是參與的人太少，說明是有價無市。”一位熟悉新三板的專業人士說，掛牌數量確實在猛增，但有效投資者卻并沒有同步增加。

上述專業人士稱，這些投資當中其實除去企業本身的股東、一些定增關系戶之外，新三板有效賬戶預估是2萬個左右，而新三板企業家數已經超過3500家，平均每家企業只對應6個投資人，這樣的供需肯定是失衡的。

流動性危機的持續發酵，新三板市場的“失常”特征也開始日益明顯。

上述專業人士稱，現在的情況是投機型資金加速離場，各方投資者賣空情緒強烈，而此前被資金大力追捧的新三板產品也遭遇嚴峻的退出難題。

清科研究中心丁寧稱，除了傳統的做股權投資的基金有著比較長的運作周期以外，很多新成立的新三板基金或者資管計劃的周期都比較短，這種情況下，對退出的要求就顯得比較迫切，所以相對而言，這部分基金會傾向于投已掛牌或者確定有做市商的新三板企業。另一方面，新三板的退出還可以通過并購重組來完成。

武漢大學金融證券研究所所長董登新則認為，新三板本來就是給私募和投資機構投資用的，“新三板不歡迎炒股的，流動性差是很正常的現象，在國外也是這樣”。

雖然交投十分冷清，但準備掛牌新三板的企業依然排起了長隊。作為排隊者之一的他趣似乎并沒有受此影響，黃天財對新京報記者解釋稱：“最近的成交量已經有一個慢慢上升的過程了，也可能是最近受到股市低迷的影響導致不景氣，但是好的企業應該還是能有交易的，對于那些不好的企業，掛牌新三板之后沒有交易量，照樣拿不到投資。”

新三板基金是掛牌驅動力？

上半年，約有2000只以新三板為投資主題的基金發行。爆發的新三板投資基金行情，被認為是大量企業涌向新三板市場的驅動力。

與此同時的是，新三板基金爆發式增長，越來越多的投資機構參與其中，涵蓋了不同投資階段。業內人士普遍看法是，促使大量企業涌向新三板市場的驅動力正是各路爆發的新三板投資基金。

簡單歸納起來，包括PE或者VC“傳統派”，以投資擬掛牌企業為主；陽光私募“跨界派”，以參與新三板定增為主；背靠集團豐富資源的券商和公募基金的“搶籌派”。

根據清科數據統計，截至今年上半年，國內約有2000只以新三板投資主題基金發行，每只平均規模為2.45億元，總規模約5000億元。

“今年前8個月整個新三板企業融資是630億元，那5000億元新三板基金慢慢投資，未來一兩年會呈現出怎樣的情況，非常值得期待。”清科研究中心董事總經理在9月中旬的新三板投資大會上說。

黃天財也認為掛牌新三板對于企業后續的融資有很大幫助：“同類型的兩家發展狀況差不多的企業，一家在新三板掛牌，另一家沒有，投資人肯定愿意投已經掛牌了的，因為它在財務和法務等各個方面都更成熟、更規范。”

但并不是每家掛牌企業都愿意讓創投機構參股。

“那些想要入股的投資機構，我們比較看重其是否對公司市場銷售和資源開拓有所提升，以及其背后一些資源，比如影響力、宣傳等。”一家金融機構的新三板掛牌公司負責人表示，曾有多家創投公司想要參股進行股權融資但均被其拒絕。

優先股制度出爐增加融資選擇

新三板迎來優先股制度，有分析認為這給市場更多樣和靈活的選擇，對創業者和投資人都是喜事。也有分析認為，流動性問題仍需交易制度同步改革。

除了新三板基金爆發將帶來大批資金進場，新三板市場又迎來了“好消息”。9月22日，全國股轉公司發布了《全國中小企業股份轉讓系統優先股業務指引（試行）》，并自發布之日起施行，根據指引，符合條件的新三板發行人即日起便可發行優先股。

根據《指引》，非上市公眾公司、注冊在境內的境外上市公司可以非公開發行優先股，同時，非公開發行的優先股可以在新三板進行轉讓。非上市公眾公司發行優先股的基本條件是，合法規范經營；公司治理機制健全；依法履行信息披露義務。

市場認為，這是新三板的一大利好。天使投資人王忠平稱，優先股本身可以作為債權，也可以作為股權，相當于給投資人多樣性的選擇，使得投資人的選擇更靈活。

申萬宏源一位分析師稱，優先股作為一項重大的制度創新，豐富了新三板的融資工具和投資工具，它靈活的設計，給融資主體和投資者都提供了更多選擇。此外，它還有利于并購和重大資產重組活動的更順利開展，優先股會成為新三板公司之間以及與其他企業之間開展并購和資產重組的支付工具。

董登新認為優先股制度的出臺，對于新三板的創業者和投資人都是一件喜事，“在現在股市低迷的時候，增發股票很困難，但是優先股同時具有債和股的特征，發行起來成本比較低，在未來資本市場好了之后，轉普通股時，投資者就能獲得較大的回報。”

但企巢新三板學院院長程曉明認為，新三板的流動性仍需要交易制度的改革，新三板的主要目的是支持企業創新，創新還需要普通股的支持，不反對優先股的推出，但不能讓優先股耽誤新三板交易制度的改革。

“優先股給投資人一個保底分紅，企業發優先股會面臨分紅的壓力，這會影響公司對于創新的支出。”程曉明說道，所以終歸到底流動性需要交易制度的同步改革。

圓桌

“是否掛牌看能否解決融資和流動性”

●魯政委 興業銀行首席經濟學家、華福證券首席經濟學家

●王忠平 天使投資人

●王海濤 贏鼎教育創始人，公司于9月22日剛剛登陸新三板

圍繞凈利潤增長和流動性出現背離，創業公司要不要趕著上新三板？目前新三板是否還有制度紅利？以及創業公司未來在新三板的發展。新京報記者專訪了天使投資人王忠平、贏鼎教育創始人王海濤和興業銀行首席經濟學家魯政委。

掛牌基于資本和影響力的考量

新京報：怎么看待創業公司現在趕著去掛新三板？

魯政委：很好的一個現象。首先，財報、審計標準等都是按照上市公司一套標準來，促使財務制度的規范化透明度，對于公司未來發展是好的。反過來不流動的公司也應該考慮一下，是否披露方面做得不夠規范。

王忠平：企業在新三板掛牌主要是為了解決兩個問題，一是融資問題，二是流動性的問題。是否掛牌還是要看掛了之后能否很好地解決這兩個核心需求，如果不能成功拿到錢，股票也沒有交易和流動，那掛了沒有什么意義。

王海濤：我們主要還是基于資本和影響力的考量，掛牌新三板對于公司未來增強影響力很有幫助，同時對于公司去拓展融資通道也會有很多好處，所以我們決定去掛牌。對于其他創業企業，符合條件還是推薦去掛牌新三板的。

新京報：哪些創業公司適合掛牌新三板，哪些公司不適合？

魯政委：首先說一下新三板有幾點是比較值得肯定的。推進了企業的證券化發展，改善了企業融資條件，這一點是非常明確。舉例來講，一家新三板公司，沒有上市之前可能銀行不敢貸款給你，現在掛牌了，有股票了，可以對股票進行質押了。

另外，掛牌后促進了這些企業的規范化、提高了財務的透明度。過去不是上市公司，公司賬目可能胡亂做一下，現在掛牌了，就有人審計你。從這點來說，對于改善融資條件是很好的。

王忠平：新三板的流動性目前主要取決于企業本身的質量，真正流動性好的企業還是很優秀的企業。我建議真正優質的企業，到了需要資本做一些變化的時候，可以選擇去掛牌新三板。

王海濤：符合條件的創業公司建議去新三板掛牌。我非?？春眯氯逦磥淼陌l展，我覺得新三板是中國真正的納斯達克，雖然新三板市場目前也存在流通性差、關注度不高、公司良莠不齊等問題，但我覺得這都是發展必經的歷史階段。

制度紅利仍很大

新京報：為什么會出現凈利潤增長和流動性背離的現象？

王忠平：企業經營過程中會遇到各種各樣的問題，股改、定增、幾輪融資都要根據每個公司具體的情況來看待，硬性的要求主要是依法設立且存續滿兩年、具有持續經營能力、合法規范經營等條件。

新三板的市場快速發展，由小到大，流動性也沒有想象中那么好，掛牌之后融資效果也不是特別理想，但是還是有很多創業公司爭相去掛牌，一個殼能賣好多錢，這說明制度紅利還是很大的。

王海濤：我們覺得新三板目前的發展邏輯、生長態勢都是正確的。但是如果未來的資金量比較大的話，我們也計劃在未來買一個殼，登陸A股或者港股，但是我們主公司或者新公司，至少會留一個在新三板。

對于中小微企業而言，融資難、融資貴一直是最頭疼的問題，短時間內又很難登上滬、深股權交易系統。新三板股權交易系統就成為中小型企業發展的孵化器和推進器，同時也成為發展直接融資、解決融資難和融資貴的重要突破口。

同類型發展狀況差不多的兩家企業，一家在新三板掛牌，另一家沒有，投資人肯定愿意投已經掛牌了的，因為它在財務和法務等方面都更成熟、規范。——他趣創始人黃天財