【新三板行業研究】從傳統向數字轉型 新三板營銷企業探尋多元化發展之路

市場營銷是廠商將產品與服務變現的關鍵環節。隨著網絡與信息技術的高速發展，廠商的營銷方式正逐步由傳統營銷途徑（電視、廣播、報紙、雜志）向網絡化轉變。

據艾瑞公開數據，我國網絡廣告的市場份額在2015年首次超過四大傳統媒體；而到2016年，網絡廣告占據了近70%的市場份額。

如圖1所示，廣告市場在傳統媒體的份額近三年來一直下降，與之相反的是網絡廣告的高速增長。據艾瑞咨詢估算，2016年的網絡廣告達到2900億元，而2019年更有望突破6000億大關。

營銷方式網絡化的趨勢并不僅僅基于信息技術發展的支持，更多的是人們生活方式網絡化的助力。 據研究公司Statista的最新數據，2017年8月微信和QQ的活躍用戶已分別達到9.4和8.6億，居于世界社交網絡的第五與第六位；新浪微博與百度貼吧的活躍人次均超過3億，地位直逼Twitter。2016年的調查結果顯示，中國網絡用戶平均每天在手機上花費3.04小時，位居世界第二；在電腦和及平板電腦上花費6.21小時。網上社交和購物的生活方式與社交平臺廣告和電商廣告的增長密不可分；而“網紅”文化的興起也大大促進了自媒體及KOL等營銷途徑。

圖2 所示，搜索廣告占網絡廣告的比重有下降的趨勢，2016年首次下降到30%以下；電商廣告與信息流廣告的比重上升。信息流廣告出現在社交媒體動態中，與社交平臺自然結合，可以比較精準地觸達目標受眾。信息流廣告在網絡廣告市場中發展速度最快，2016年比重首次超過10%。值得注意的是，網絡廣告中通過移動客戶端觸達受眾的比重呈上升趨勢，2016年已達到60%以上。網絡廣告的移動化深刻地體現了人們生活方式向手機等移動端的轉移。

互聯網廣告的營銷實踐與技術廣義上屬于數字營銷的范疇；數字營銷即使用數字傳播渠道來推廣商戶的產品與服務，不僅包括了互聯網營銷，也涵蓋了如短信/彩信、廣告橫幅等營銷方式。據挖貝新三板研究院數據顯示，目前新三板廣告技術企業有明顯從傳統向數字營銷方式轉變的趨勢，不少企業提供線上與線下整合的營銷方式，并加大數字化和信息化程度，或提高移動端的營銷份額，以更好地滿足廣告主需求。

從投資者的角度，數字營銷企業處于非必需生活消費品行業，因此營業收入將會是重點考察對象。首先，非必需生活消費品屬強周期性行業，隨GDP波動較大：在市場相對緊縮時，廣告主的廣告需求下降，廣告支出減少；經濟增長時，廣告需求上升，支出增加。其次，廣告技術公司一般客戶比較集中，大客戶屬于重要資源。因此，客戶在營業收入中所占比重是穩定營收波動的重要決定因素之一：高度集中于大客戶的營收風險大于分散于小客戶的營收。另外，客戶所處行業也可能是影響營收的因素之一?？傊?，對于數字營銷企業來說，增加客戶數目和擴展收入的來源對穩定利潤和現金流有重要意義；對于成長初期、規模較小的新三板企業來說更是如此

本報告的分析結構如下。首先，重點分析新三板數字營銷企業的營業收入的增長率和波動性，以及與在企業經營層面的聯系；其次，概括總結行業內的盈利情況、募資情況和現金流狀況；最后，以“程序化購買”的案例分析結束本文。

一， 營業收入

挖貝新三板研究院篩選了80家主營業務包含數字營銷的企業。由于2013年及以前的數據不完整，這里僅摘取了2014-2017年年報與半年報的營業收入。“非必需生活消費品”（按GICS分類）行業的營收數據來對比分析。

如圖3所示，GDP受周期性影響，上半年一般小于下半年，GDP下降和上升也帶動著非必需生活消費品和數字營銷行業營收的下降和上升，且數字營銷的對GDP的敏感度高于非必需消費品。

圖4 顯示了80家數字營銷企業從2014-2016年（去極值后）的增長率箱形圖。若僅以中位數衡量行業增長率則3年的差別很小，增長率均在50%以上。然而，值得注意的是，行業中間50%的企業（在25至75百分位間的企業）的差別逐漸減小，向中位數靠攏；最低的25%的企業增長率在逐年上升。圖4從宏觀上顯示了新三板數字營銷企業在最近3年內，營收高增長的企業得以保持業績，營收低增長的企業得以改善業績。

從圖4中不難發現，企業間營收增長率的差別很大，高者高達250%，低者低至-50%，中間50%的企業離散程度也較大；右側長尾明顯，即高增長率（相對于均值而言）企業的出現頻率大于低增長率。企業增長率差別之大以及與經營業務的聯系尤其值得深究。

挖貝新三板研究院梳理出2015-2016年平均增長率最高的10家企業與最低的10家企業，研究發現，高增長率的企業的數字化和移動化程度普遍高于低增長率企業。

表1

表1列出了前10家企業前兩大收入來源，所服務的行業及主營業務。不難發現這些企業的營銷方式中數字化程度較高，均基于互聯網；其次，移動化程度也很高，比如匯量科技（834299），鳥瞰智能（838405），互動派（836928）等企業在移動端的營銷收入占比很大?？紤]到廣告主在數字營銷方式和移動端逐年增加比重的因素（圖1，圖2），這些企業能保持收入的高增長率就不足為奇了。值得注意的是，前10企業中的信息技術化程度也很高，這體現在大數據的應用，廣告投放的精準化和程序化購買（如DSP）業務的擴展。隨著廣告主日益嚴苛的需求和智能科技的發展，基于大數據的精準營銷和程序化購買是數字營銷發展的必然趨勢。挖貝新三板研究院發現，該前10企業所服務的客戶多處于游戲、房地產和金融行業。根據艾瑞咨詢數據，2016年中國展示類網絡廣告TOP15行業廣告投放規模中，游戲、房地產和金融分別處于第7、第3和第8名。

表2

表2列舉了營收增長率后10家企業。不難看出，該10家企業的線下（戶外）營銷成分占比較大，有的企業（比如都都股份）正逐步從傳統營銷向數字營銷轉變，但數字化程度較少，轉型仍需時日；還有的企業將線上與線下結合（O2O），提供整合營銷服務，比如眾引傳播和易圖資訊?？紤]到線下（戶外）廣告市場逐步萎縮的現狀，營銷方式向線上的轉移是必然趨勢。值得一提的是，該10家企業的移動化程度和智能科技化程度也明顯低于表1中的前10家企業。

營收的波動性可以用營收增長率的標準差來衡量。理想情況下，一個成熟企業的營收增長率應該穩定在一定范圍內。影響廣告營銷企業增長率波動性的因素中，客戶集中度無疑是重要一項。挖貝新三板研究院發現，集中度較低的前50%企業與集中度較高的后50%企業相比，平均營收增長率水平（以中位數衡量）并無明顯差異，然而波動性明顯低于后者。

小結：從80家數字營銷企業2014-2016年的營業收入數據中看到，數字營銷企業屬于周期性行業，隨GDP波動的敏感程度更大于非必需生活消費品；企業間增長率水平的差異很大，主營業務的數字化、移動化程度和智能科技含量是影響營收增長率的重要決定因素；客戶集中度較大的企業，營收增長率的波動性較大。

從企業經營者的角度，提高廣告營銷的數字化、移動化和信息科技程度無疑是當務之急（尤其是傳統營銷轉型企業），基于大數據的精準營銷策略是發展的一大趨勢。另外，鑒于該行業的營收增長率波動性較大，拓展收入來源應成為企業的重點經營對象，這不僅僅是增加客戶的數目來分散集中度，客戶所在行業的分散和客戶對象的分散也不容忽視，例如，有些企業不僅為廣告主提供營銷服務，還充當媒體代理的角色；或者建立營銷需求平臺和供給平臺模塊（如程序化購買），同時服務多種客戶。

二， 利潤表、資產負債表、現金流量分析

圖6顯示了各項盈利指標的走勢。從2014至2015年，各項指標均上升，反映了行業整體盈利水平的增強；2015-2016年，各項指標均有所下降，但毛利率、主營業務利潤率和凈利潤率下降的水平依次降低，說明了企業的經營能力和控制成本能力增強，而由于商業模式或企業戰略策略的轉型導致可變成本占總成本比重加大。值得一提的是，營收增長率前10企業的平均主營業務利潤率和凈利潤率分別是12%，10%；而后10企業相對應數值分別為7%，8%。這說明主營業務數字化/移動化水平較低、智能科技含量較低的企業盈利能力較弱，且凈利潤對非主營業務（非經常性損益）的依賴較重。

圖7顯示了80家企業資產負債表中項目的中位數走勢。2015年總資產增長率為116%，由銷售帶動的增長和權益融資共同作用導致。根據東財CHOICE數據，80家企業2015年的未分配利潤增加額的中位數高達225萬元；2014年未分配利潤為負的企業中有 73%在2015年實現了有負轉正或負數減小。2015年，資本及資本公積增加了162%，企業平均權益融資1600萬元。2016年，總資產增長率為53%，企業平均權益融資612萬元（增長率39%）。

數字營銷企業的資產中，流動資產占了絕大部分，約95%左右。貨幣資金占比有上升的趨勢，2016年占總資產的28%；應收項目（應收賬款、票據）基本穩定在30%。流動負債由2014年的55%降低至2016年的26%。3年流動性逐漸上升。數字營銷企業幾乎沒有短期或長期負債，所有的融資均來自權益方式。

表3

表3顯示了現金流表的行業均值。2014-2016年，現金流入均大于流出，其中經營活動流入占總流入的70%以上；2015年比重的下降是融資活動流入所致。經營活動的凈現金流在2014、2015年為正，而2016年基本為零，這與應付賬款（非帶息流動負債）的持續減少有關。行業的融資現金流入持續保持在總流入的10%以上，2015年的權益融資大量增加。值得注意的是，行業的投資流入、流出均呈上升趨勢，說明一些企業逐漸將投資活動發展為一種副業：一方面，企業的貨幣資金增加，企業得以將閑散的流動資金進行短期投資，另一方面，固定資產和長期資產（盡管比例很?。┑默F金流出占總流出比例也呈上升趨勢（2014-2016年，該比例分別為2%，3%，3%）。

小結：數字營銷企業的行業毛利率保持在35%左右，凈利潤率低于10%。企業總資產在2015-2016年增長迅速，銷售收入的高增長率帶動凈利潤增長，很多企業的未分配利潤從負數變為正數。資本（未分配利潤）的積累以及權益融資的激增大大提高了行業的流動資產，使企業得以償還賬款、增加短期投資以及保持長期資產的同比增長。數字營銷企業幾乎不存在帶息負債，這反映了行業的高經營風險（高增長率波動/周期性）潛在地加大了借債成本。

三， 程序化購買

互聯網廣告市場的擴張為程序化購買的發展奠定了基礎。程序化購買是利用先進的技術和數據分析進行廣告的投放和交易。組成程序化購買的模塊之一DSP（需求方平臺）是廣告公司購買媒體庫存的平臺，通過實時競價（RTB）或其他方式出價購買；在RTB模式下，廣告技術公司不再需要提前墊付大量資金購買資源，實時競價提高了售賣效率。SSP（供應方平臺）是媒體主提供可競價資源的平臺，國內很多媒體巨頭都先后推出了自己的廣告交易平臺，完成與第三方DSP的對接。

程序化購買過程中產生的大量數據可以為所有涉及廣告庫存購買和出售的各方所利用，大數據和人工智能技術在這一領域得以廣泛應用，精準廣告投放為廣告主提高效率、節省成本，成為推動當下互聯網廣告效果市場的主要引擎。

挖貝新三板研究院篩選了12家主營業務涉及程序化購買的新三板企業。12家企業中有兩家企業經過近1-2年的轉型后將主營業務變更到了程序化購買及相關模塊：藍源傳媒和力美科技。

藍源傳媒是整合營銷傳媒集團，主營業務包括程序化購買（ADX,SSP,DSP）,戶外廣告和社會化媒體傳播?？蛻粜袠I包括快消品，汽車，金融地產。公司早期致力于傳統營銷（長途客運站傳統LED屏廣告媒體），2016年開始轉型以DSP廣告投放業務為主。業務的轉型尚未給營收帶來巨大增長，而本期攤銷的營業成本加大，DSP業務的管理費用和銷售費用加大，使本期的凈利潤率下降。

力美科技主營ADN和DSP業務，應用大數據技術為廣告主提供移動廣告精準營銷服務。2015年公司轉型,大力發展DSP業務，導致該期營收減少。2016年銷售增加11%，ADN持續下降，DSP持續上漲。管理費用和財務費用增加明顯，主要為研發投入和利息支出。經營活動現金流為負，因轉型初期支出增加和應收賬款增加。

12家企業中有一家主營SSP（媒體方）業務：酷炫網絡自有DMP數據分析系統、SSP平臺，善于整合中小網站的長尾流量，為大型數字媒體客戶及移動端應用客戶提供流量聚合、分發服務。2016年，營收大幅增加由移動端產品所致。研發費用和管理費用大幅上升。經營活動現金流為負，是應收賬款上升所致。

其他9家企業均以經營DSP業務為主。

鳥瞰智能（諾霖互動）是一家數字移動營銷企業，擁有DSP,SSP模塊和DMP（數據管理平臺），為廣告主提供以大數據智能分析為基礎的場景化SaaS移動營銷服務?？蛻粜袠I包括App,金融，游戲，城市消費。公司的迅速擴張（尤其是毛利率較低業務的擴張）導致營業成本上升幅度大于收入上升幅度。應收賬款上升導致經營現金流為負。

聯合友為擁有DSP 和DMP數據分析技術，通過匹配廣告主的投放需求和媒體渠道資源，為廣告主提供富媒體廣告投放、互聯網廣告精準投放服務。此外，公司新增了云計算、智慧城市業務，但尚未形成收入。新增業務的管理費用和財務費用的投入使本期凈利潤下降。本期DSP收入大幅上升。

擇眾傳媒的主營業務包括移動DSP效果廣告和移動互聯網整合營銷。DSP板塊為廣告主提供精準效果廣告的制作與投放、數據分析；整合營銷板塊依托微信、微博兩大平臺為品牌客戶品牌構建、自媒體托管運營、互動程序開發、微電影拍攝等。財務費用較大（利率16%）。DSP和網絡整合營銷增長強勁。

盤石股份的兩大業務是全球移動網盟推廣：整合全球廣告商、流量主，通過大數據分析精準定位移動端用戶，實現精準效果營銷；全球移動內容短代訂閱。公司開發了DSP、RTB、SSP、ADX系統以及網絡廣告防作弊監控技術平臺。

軟告科技為廣告主與互聯網媒體提供基于SaaS的解決方案，包括精準廣告效果投放。營收賬款增加，導致經營凈現金流為負。

仙果廣告以DSP和大數據平臺DMP為核心技術，為廣告主提供移動精準營銷業務。經營活動正現金流，加大了投資。

領跑傳媒從事互聯網傳媒資源全網整合業務，提供精準廣告場景營銷服務（整合PC端和移動端媒體資源，根據不同的網絡、生活場景，經大數據分析后，將廣告精準投放到對應的互聯網媒體）。按效果取得收入。本期內，管理費用加大（研發投入和人工成本）。經營活動現金流上升因應收賬款減少所致。

新數網絡基于DSP平臺，為廣告主提供廣告推廣及相干技術服務?？蛻粢杂螒驗橹?，兼顧電商、品牌等行業。公司在ADX及SSP采購廣告曝光，通過大數據挖掘技術，以程序化方式為廣告主采購符合需求的廣告機會。本期內海外業務增加。經營活動現金流增加，是應收賬款的加強管理所致。投資現金流為負。

小結：

12家程序化購買企業均把擴大銷售收入（“規模優先”）作為重要公司戰略。這表現在根據市場需求動態改變收入成分，有時以犧牲高毛利率產品為代價；因研發和吸引高科技人才的需要，大量增加管理費用；增加貸款融資，導致財務費用增加；擴大銷售信用，導致應收賬款增加（行業的營收賬款周轉率從2015年的7.26下降到2016年的4.84）；拓展海外業務。

過去4-5年中程序化購買在中國高速發展演變、演變，從RTB爆發到PMP引領國內市場，再到大數據、人工智能在領域中的應用，自動化不斷代替人工操作環節。根據艾瑞咨詢數據，2016年中國程序化購買市場規模為205.3億，較2015年增長78.5%（新三板12家企業的收入與該數據相當：2015、2016年12家企業的平均營收增長率為92.2%，80.2%）。移動程序化購買的規模也在不斷上漲，2016年占比首次超過50%。

四，宏觀政策

繼2015年新《廣告法》后，工商總局于2016年7月頒布了《互聯網廣告管理暫行辦法》（以下簡稱“辦法”）。“辦法“對互聯網廣告的可識別性、真實性以及程序化購買鏈中的各方參與者的義務和責任做出了規定。持續從嚴的政策有利于規范互聯網廣告的”野蠻生長“，使行業向著穩健的方向發展；尤其是程序化購買細分行業的發展，將大大得益于該”辦法“的出臺。

程序化購買幾年的迅猛發展帶來了一系列嚴峻問題亟待解決，如流量作弊、廣告投放過程不透明等問題使廣告主投放熱情遇冷。問題的出現說明程序化購買在我國的發展還不成熟，面臨諸多的挑戰。一方面，依賴與宏觀政策的引導和行業共識的進化，另一方面，如何解決這些問題也將成為該行業中企業變現的機遇：數據顯示，盤石股份的主營業務中包含網絡廣告反作弊監控一項，而“誠信認證服務“已成為營收占比第三大來源，從2015年的1%升至2016年的近10%。