三板IPO轉板企業專題研究：她從三板中來

新三板優質企業轉板延續“優秀”：截至最新55家新三板企業成功過會，其中已發行47家。自2017下半年以來，審核整體趨嚴，但仍有部分來自新三板轉板的優質企業，在A股市場延續“優秀”。以拓斯達（300607）、佩蒂股份（300673）、九典制藥（300705）、藥石科技（300725）、奧飛數據（300738）、福達合金（603045）等為例，這些公司是從三板中培育而來的“優質標的”，在A股上市以后股價持續走高。10家轉板企業上市以后至今漲幅高達150%以上。除了受益行業景氣以外，A股上市以后產能擴張帶動業績高速增長，新三板正在發揮其培育新興行業公司的“苗圃”作用。

新三板企業IPO成功的平均轉板收益率達4-5倍：“大發審委”之前，IPO審核的月度平均通過率達87.81%，大發審委以后，通過率下滑明顯，月度平均通過率僅59.45%。2016年至今，共有35家新三板轉板企業已成功發行。采取在新三板停牌前1個月的均價計算，轉板后收益平均高達527.01%。部分由于公司在停牌前采取協議轉讓制度，一定程度上會導致股價波動較大或價格失真的情況，嚴格角度若采取停牌前1個月的區間最高價保守計算其轉板收益率，則轉板前后價格差平均達到361.08%?？紤]到其在新三板采取協議轉讓且交易不活躍的因素，我們發現在新三板交易活躍有連續價格的公司中轉板收益最高的為福達合金，收益高達569.37%。

從“小樹”到“森林”，新三板仍呈現股權市場特性，新三板改革需完善資源配置功能：對比部分轉板企業在新三板和A股市場的行為，可以看到，部分企業在新三板市場上雖成為公眾公司，但從股權分散度、融資規模、股權激勵行為來看，仍保留著一級股權市場的特征，例如IPO成功的新三板企業交易少，股權高度集中，且融資規模較小，除南京證券（601990）以外，其余公司在新三板的融資規模皆在3000萬-5000萬左右，融資用途也只能用于補充流動資金。而在A股公開發行時的融資規模在3-5億左右，是新三板融資規模的10倍，主要用于產能擴建或產品升級轉型。另外值得注意的是，部分企業在轉板A股后會實行股票激勵，典型代表如拓斯達和佩蒂股份，均在上市發行后實施了股票激勵，新三板當前流動性較弱，股權激勵這一公司治理手段的功能或正在下降。新三板改革方向漸明，但市場仍需完善資源配置，在幫助中小企業孵化的同時，增強其二級市場屬性，逐漸恢復其發行、交易、融資功能。

2018年申報輔導企業數量下降，預計未來1-2年仍有好公司“魚躍龍門”：隨著IPO格局的變化，2018年以來申報輔導公司數量驟減，截至目前仍在上市輔導的公司共371家，2018年共45家公司申報了上市輔導，我們觀察到不少今年以來IPO終止或未過會的公司近期又申報了上市輔導，如貝斯達、湘佳牧業等，新三板當前存在一批優質公司表現出估值和業績增速錯配的情形，預計未來1-2年內新三板市場仍會培育出不少優質企業，當前正在輔導的企業典型代表如友寶在線、科菲平、華強方特、君亭酒店等。