南山投資周運南：所見略同 上交所收盤也改革為集合競價

8月6日晚間，上海證券交易所發布通知稱，為進一步維護收盤階段的價格平穩，近日經中國證監會批準，上交所調整收盤交易機制，實施三分鐘收盤集合競價，并對《上海證券交易所交易規則》進行了修訂。此次調整的主要內容是：股票實行收盤集合競價。股票交易的收盤價產生方式調整為通過收盤集合競價產生。收盤集合競價的時間為14:57至15:00。收盤集合競價階段可以申報，不可撤單。行情揭示同開盤集合競價。

通知稱，修訂主要涉及收盤價產生方式的相關條款，對股票交易實施收盤集合競價，基金、債券及債券回購的收盤價產生方式暫不調整。采用競價交易方式的，除本規則另有規定外，每個交易日的9:15至9:25為開盤集合競價時間，9:30至11:30、13:00至14:57為連續競價時間，14:57至15:00為收盤集合競價時間。收盤交易機制及相關調整將自2018年8月20日起實施。

根據筆者的觀察，早在今年6月1日上交所就發布了收盤由連續競價改為集合競價的征詢意見，筆者也曾在6月10日接受媒體采訪時指出“最近上交所正準備將收盤最后3分鐘從連續競價改為集合競價，可能他們也認為這樣形成的收盤價更具公允性，可以有效降低收盤價被操控的概率。”再看看今日上交所通知的第一句，其目的也確實是“為進一步維護收盤階段的價格平穩”。

7月20日，全國股轉通過新聞發布會對新三板交易制度改革滿半年市場運行質量進行了總結:“新三板改革后的新交易制度上線運行半年以來，市場價格發現功能持續改善，掛牌公司股票價格的公允性顯著提升;市場交易秩序明顯規范，異常交易、極端價格大幅減少”。 

其中關于集合競價的總結分析，筆者綜合如下:

一是市場定價功能顯著提升，集合競價股票估值水平持續向好。新交易制度實施以來，已產生集合競價成交價的股票中，估值畸高、畸低的股票數量下降13.47%;一級市場發行價格較發行預案公告日前收盤價的偏離程度收窄，其中偏離程度在10%以內、20%以內的發行預案數量占比為30.33%和41.23%，分別較制度改革前提升4.79個百分點和3.02個百分點;集合競價股票買賣價差有所收窄，平均買賣價差為12.45%，較原協議轉讓股票下降6.19個百分點。

二是集合競價方式下成交價格穩定性明顯提升。新交易制度實施以來，股票當日收盤價較前一日收盤價波動幅度降至10.71%，較原協議轉讓股票下降6.19個百分點，成交價格波動率下降，1月至6月集合競價股票逐月收盤價平均波動幅度始終保持在10%附近，成交價格穩定性持續向好。新交易制度實施后，日內振幅在10%以上且該情形累計發生超過20個轉讓日的異常波動集合競價股票僅出現1只，改革前，這類股票多達172只，異常波動股票數量明顯減少。

三是市場成交效率持續改善。新交易制度實施以來，集合競價股票數量申報成交率升至11.67%，與原協議股票定價申報成交率相比，提升2.21個百分點，從趨勢看，集合競價股票申報成交率整體呈上升趨勢，6月達到12.33%，較1月提升2.35個百分點。集合競價方式下，投資者訂單擁有價格改善機會(即以優于申報價格的價格成交)，新交易制度實施以來，有32.29%的投資者訂單得到了價格改善，平均價格改善幅度(即成交價格優于申報價格的幅度)為4.73%，價格改善效果明顯。

四是原協議轉讓方式下的市場亂象得到有效遏制。集合競價方式下，訂單通過一定競爭形成成交價格，提高了試圖以極端價格成交的操縱成本。新交易制度實施以來，1分錢極端價格成交被完全杜絕;以操縱股價方式進行的非法銷售行為，因操作難度的增加而明顯減少;以定價申報、點擊成交為獲利基礎的“釣魚單”行為，亦因交易方式的改變而被徹底杜絕。

五是成交方式和訂單類型得以簡化，投資者“烏龍”交易行為得以有效避免。集合競價制度實施后，原協議轉讓方式下三種訂單類型變化為一種訂單類型，避免了因訂單類型復雜、投資者誤操作而被搶單的“烏龍”交易行為，投資者利益得到有效保護。

筆者也曾在今年5月的文章中對集合競價在新三板落地4個月的表現進行過歸納，當時認為：

一是集合競價讓新三板二級市場交易逐漸回歸“公開公平公正”的三公本源;

二是集合競價與做市轉讓一起，讓新三板二級市場價格逐漸回歸公允性;

三是集合競價和做市尾盤15分鐘均價為收盤價的新規讓股價操縱成本更高更難;

四是集合競價讓眾多原協議轉讓的中介股老千股等市值維持股的價格迅速回歸真實，保護了更多的對新三板交易不熟采的投資者;

同時也指出了新三板集合競價存在的兩大明顯不足：

一是創新層全天集合競價交易五次，基礎層全天集合競價交易一次，在交易連續性上有明顯不足;

二是在當前二級市場流動性困境面前，集合競價在一定程度上已經影響到了二級市場交易的活躍度、投資者的交易欲望以及成交的可能性。

文章最后筆者大膽推測，未來的新三板在現有的集合競價的較低次數的基礎上，可能會根據市場發展需要逐漸增加集合次數，發展到最高階段，新三板應當會在精選層引入連續競價。最終精選層會跟滬深交易所的A股一樣，每個交易日的開盤和收盤為集合競價時間，其余盤中時間均為連續競價。