民營后的聯想

　　文｜本刊記者 陽光 桃園

　　當“國進民退”大潮壓倒“國退民進”的那片海水，民營資本戀戀不舍地從國企中慢慢退縮，惜別蘊藏巨大制度暴利的待沽資產，成為資本弱勢一族。聯想控股恰此卻引入民營成分，走上了“去國有化”之路，從一家國有控股變更為民營控股企業。

　　9月8日，聯想控股高調宣布，引進民營企業中國泛海作為其戰略投資人，受讓中科院（具體為國科控股）減持的29%聯想控股股份，該部分股份價值總計27.55億元。至此，聯想控股新的股權結構變為國科控股36%（之前是65%）、聯想控股職工持股會繼續持有35%，中國泛海為29%。柳傳志當選為董事長兼總裁，同時，原七人董事會縮減至5人，分別是柳傳志、鄧麥村（國科控股副董事長兼總裁）、曾茂朝（原中科院計算所所長，聯想控股職工持股會副理事長）、盧志強（中國泛海董事長）和朱立南（聯想控股常務副總裁兼聯想投資總裁）。

　　無論中科院此次轉讓股權的真實動機是什么，客觀上都促成了聯想控股創始人、總裁柳傳志多年來欲改革產權結構的宿愿得以實現。

　　“選擇在國退民進漸行漸冷的大背景下進行改制，恰恰是老柳的高明之處，否則如果太熱，關注的人太多，反而不容易成功?！币晃粯I內人士如此分析。

　　“中國大企業要做得長久，必須建立良好的公司治理結構，而前提是要有合理的產權結構，否則只能緣木求魚。柳傳志恰恰解決了最基礎性的問題，說明他深謀遠慮。應該說，無論中科院基于什么因素選擇減持，目前聯想控股的股權結構都是精心設計的，向現有管理團隊的激勵傾斜。從這點上看，我看好聯想控股的未來?！苯?，國務院發展研究中心企業所副所長張文魁對本刊記者表示。

　　聯想控股實現產權變革的同時，也在9月8日宣布了其新的戰略規劃：通過直接投資，實現產業夢想。

　　據了解，聯想控股組建了專門的直接投資團隊，計劃在未來5年內投資約100億人民幣，發展核心資產，使聯想控股資產規模增加一到兩倍，并最終實現整體上市。

　　作為聯想系的投資旗艦，直投部門承擔聯想控股總體融資和資金配備、總體資產布局，以及子公司戰略方向的統一協調與指導等戰略功能，并希望以資本為平臺，通過價值創造，在多個行業內打造出一批領先企業。

　　也就是說，在聯想控股現有的兩家投資子公司（聯想投資、弘毅投資）外，又組建了另一支直投隊伍，這支隊伍不是以子公司的形式，而是聯想控股本身做投資，其一舉一動都體現在聯想控股的資產負債表上，而非分紅。

　　本刊記者走訪了多位業內人士，從內資到外資，從國有到民營，從產業投資基金到國有控股公司，他們在看好其轉制、看好其新戰略的前提下，也對聯想控股的直投未來表示擔憂與困惑。

　　這些擔憂與困惑包括：聯想控股民營化后，開始新投資戰略的實施，那么，錢從哪里來？錢向何處投？如何尋找新核心資產？新的管理團隊是否有足夠的駕馭能力？民營化本身給聯想控股直投隊伍，以及另兩家投資公司怎樣的利弊影響？在股權投資行業近乎狂熱的今天大舉進入，已不是獲取超額收益的最好時機？

　　錢從哪兒來

　　首先，直投隊伍要在五年內投資100億元人民幣，把聯想控股資產規模做大，錢從哪里來？

　　“其實，控股直投不涉及對外募集資金問題，我們是用自有資金做投資，與一般GP有著本質區別。比如聯想投資和弘毅投資，他們更多的也是向外募集資金（包括聯想控股），是第三方基金管理者的角色，而我們不是。這樣的結果，使得我們沒有短期清算的壓力，對于被投企業也可以長期持有?！甭撓肟毓沙崭笨偛?，也是直投隊伍領軍人物的吳亦兵告訴本刊記者。

　　在9月8日發布會上，吳亦兵發布聯想控股新戰略時，談到聯想控股直投業務有充足資金保障時說，未來五年，計劃將有百億資金用于直投業務。資金來源于三大塊：其一，子公司分紅，股權變化。其二，兩家投資公司即聯想投資和弘毅投資各期基金現金回流（未來五年保守預測為120億元）。其三，直投本身的財務投資回報。

　　我們不妨來分析一下其資金來源的可能性。

　　首先是子公司分紅、股權變化。目前看，主要涉及三家子公司，即聯想集團（控股占比約45%）、神州數碼（占比約18%）、融科智地（占比約100%）。

　　“分紅這塊應該占比最小，其控制力最強的聯想集團，近來一直虧損，很難分紅，而在神州數碼中，聯想控股目前只占18%股份，分紅也不會有多少，包括融科智地，其盤子還比較小?！币晃蝗掏缎腥耸糠治?，至于股權變動，即出售子公司股份獲得現金，也存在很大不確定性。還拿聯想集團為例，盡管柳傳志說，用聯想集團進行股權融資未嘗不可，當聯想集團股價較高、且控股又需用錢時，可以出售一部分股權來融資，聯想集團股價低時，再吸納股份，但這樣的操作理論上可行，但聯想控股缺錢，要賣掉聯想集團股份，只要一動手，市場馬上就可能洞察大股東動向，股價也許一泄千里，瞬間大跌，很難實現高價賣股票融資的愿望，何況聯想集團在香港上市，香港股市的信息流通速度遠遠大于國內A股，因此，很少人愿意冒險這樣融資。更何況，聯想控股在聯想集團中并非占據絕對控股地位，操作不慎，很可能還會面臨失去控制權的風險。數據顯示，9月16日，聯想集團股價3.5港元，現金和銀行存款為18億港元，總市值是330億港元。上市以來，其最高股價是2007年11月的9.2港元，最低是2009年3月的1.32港元。

　　再看神州數碼。目前聯想控股只擁有18%的股份，即使加上弘毅投資8%的股份，也只勉強超過第一大股東賽富的20%股權。而且，目前神州數碼的業績增速遠遠高于聯想集團，聯想控股輕易賣出的可能性不大。

　　至于融科智地，是最可能出售股份的，畢竟幾乎全資擁有，而且有上市計劃，借此引入新股東，實現部分股權融資。但目前融科智地規模尚小，其總裁陳國棟自己也說，雖然早就準備登陸A股，但截至目前，依然沒有時間表。

　　看來，分紅或是股權出售，都不是主要的資金來源。

　　“未來，控股直投用于投資的主要資金來源，當屬兩家投資公司即聯想投資和弘毅投資各期基金的現金回流，即控股作為他們的LP和GP，獲得投資回報，為直投業務提供資金支持。這一比例將占到總規模的2/3?！眳且啾硎?，聯想控股對于兩家基金的投入，已分別達到了八年、六年，通常，一只基金前五年現金流為負的話，那么，現在，這幾只基金現金流已經開始轉“正”了。而且，這兩家投資公司過往業績良好，大概有3倍到8倍的投資回報，能回流的資金很多。

　　即使這樣，五年能不能給聯想控股帶來120億元的回報？

　　目前，兩家基金中，弘毅投資管理資金約200億，聯想投資約6.5億美元（約合50億），各期基金加起來差不多250億左右。

　　吳亦兵計算的依據是，聯想投資的回報是3倍（其第一期基金回報是3倍），弘毅投資回報是4倍到8倍，且在接下來的五年之內退出。

　　我們暫且按照其說的3倍、4倍計算。實際上，目前兩家基金中只能大概測算各自一期基金的現金回報，通常一只基金的存續期是8年、10年，或8+2年、10+2年。目前它們陸續退出的應主要集中在前三期基金上，后面（2008年）募集的第四期基金，無論是聯想投資，還是弘毅投資，都剛剛投資了很小一部分，那么這樣算下來：

　　聯想投資按照3倍回報計算，則現金回流：一期3500×3×80%+3500×3×20%×30%=0.9億美元；二期7800x3×80%×60%+7800×3×20%×30%=1.3億美元；三期1.7×3×80%×50%+1.7×3×20%×30%=2.3億美元；四期：3.5×3×80%×30%+3.5×3×20%×30%=3.2億美元

　　聯想投資四期應收回7.7億美元，約52億元。

　　弘毅投資按照4倍算，則現金回流為，一期：3800×4×80%+3800×4×20%×45%=1.4億美元。二期：8700×4×80%×50%+8700×4×20%×45%=1.7億美元，三期：5.8×4×80%×40%+5.8×4×20%×45%=9.5億美元。四期： 13.98×4×80%×25%+13.98×4×20%×45%=16.2億美元。

　　弘毅投資四期應回流28.8億元美元，約合196億人民幣。

　　但是我們這個測算的前提是，未考慮投資成本、管理費等，而且資產定價靜態參照一期基金項目上市發行價格。其實，兩家公司一期基金退出的時點大概是2005——2007年，而這個時期正好是全球資本市場的大牛市，上市資產價格發行價是投資價格的數倍（弘毅投資的中國玻璃發行價是其投資價格的8倍以上）。但這樣的機會是不可復制的，尤其是2005年國內A股股權分置改革啟動，被壓抑16年之久的資產價格得到極大釋放，這是千載難逢的機會，這樣的機會不可能再有。全球PE巨頭KKR平均收益率（IRR）才只有33%左右，所以，國內運作的PE機構過去幾年中獲得超過100%的IRR是不正常的，非常態的，是不可持續的。

　　所以，事實上，兩家公司全部基金的平均回報率達到或保持3、4倍的可能性并不可靠。記得柳傳志曾經在一次會議上說過，聯想投資一期基金的回報是2.5倍，弘毅投資一期基金的回報是3.87倍。

　　兩家投資公司的前期（特別是一期）基金均是在低谷時投入的，其進入被投企業的成本較低，令投資人獲得較大回報。但后來的幾期基金，由于經濟復蘇，企業資產價格回升，定價的市盈率相對較高，再加上目前全球經濟的不確定性，未來退出時未必能一定獲得很高的回報率。

　　但不管怎樣，這一塊應該是直投業務最大的資金來源。

　　還有一塊資金來源則是直投本身，即財務投資回報。目前，這一比例控制在用于核心資產投資所需資金中的25%（100億元中，約5億元用作天使投資，另95億元中，75%用于核心資產收購，25%用作財務投資，以補充流動性）。作為LP，聯想控股有跟投的權利。目前其已經跟投了不少項目，比如星恒電源（跟隨聯想投資）、匹克（跟隨聯想投資）；物美（跟隨弘毅投資）、中聯重科（跟隨弘毅投資）。前者進入到VC、GC領域，后者則涉及上市公司甚至跨國收購。

　　除此之外，還有一些融資手段，比如發債，這在之前也是有過先例的。2008年8月，當時正值弘毅投資設立首期人民幣基金50億元之際，聯想控股作為發起人出資15億元，其中9億元就是通過發債募集的，其選擇地是在香港。而早先聯想控股有關人士也表示，未來，并不排除繼續發債募集，畢竟聯想控股資產負債率只有50%左右，還有很大的借貸空間。但國內相關法律規定，用于PE投資發債，目前只有蘇州創投一家特例，獲批發行5個億，是特例中的特例。但不管怎樣，都不失為一種融資渠道。更何況，如果未來聯想控股自身也能上市，募集資金就會更容易。

　　因此，我們認為，就像柳傳志說的，未來用于新戰略中直投業務的100億元，不應成為主要瓶頸，最關鍵的瓶頸還是能力，尤其是甄別、獲得核心資產的能力。

　　尋找核心資產

　　有了錢，接下來，直投公司就要尋找下一個聯想集團，即新的核心資產。那么，究竟怎樣才算得上聯想控股的核心資產？

　　對此， 吳亦兵的解釋是，核心資產就是像聯想集團一樣的企業。核心資產需要滿足幾個剛性條件：其一，企業領導人目標高遠，企業有堅實的管理基礎，未來發展有較大空間；其二，可以并表或有可能在未來并表；有較大影響力、能影響決策；其三，長期持有，享受長期回報；其四，有一定體量、行業中有影響力的企業。

　　未來核心資產誕生的幾大領域則是：清潔能源和環保、新材料、高科技、金融服務，以及與內需緊密相關的行業。

　　吳亦兵表示，目前控股的主要核心資產是五家子公司，聯想集團所占比例尤大，未來，隨著不斷有新的核心資產納入，將體現出多元化的資產布局與組合，更為安全，也更為穩健與平衡。

　　聯想控股常務副總裁、聯想投資總裁朱立南則表示，未來會在上述幾個新行業中，集中火力選擇2-3家，打造成聯想控股新的核心資產。

　　但問題在于，獲取核心資產談何容易，規?；蚶麧櫠寄軡M足條件的少之有少，一句話，目標公司并不容易找。

　　如果符合控股核心資產條件的企業，通常都是一線企業，包括并表的兩個必要條件：其一，51%絕對控股；其二，25-30%單一大股東，控制公司經營權和財務權。但此類一線企業，絕不會輕易讓人控股收購的。即便有收購機會，也不可能再像當年弘毅投資那樣低的收購成本完成。

　　更多可操作的選擇還是那些二線企業。關鍵是未來，哪類企業最可能成為聯想控股的核心資產，有何特征？

　　本刊認為，可能成為聯想控股核心資產的企業有一些明顯特征，大體分為三類：第一類，是科大訊飛類的。從聯想投資培育而來，聯想控股接手。第二類，有一定體量的二線企業，或是準二線企業，比如蘇州恒星，以及蘇州信托等。第三類，從聯想之星中慢慢培養，等待其成長。

　　準核心資產，無論是科大訊飛，還是蘇州信托，或是蘇州星恒，是否能發展成真正的核心資產，除了其自身具備一定的DNA外，關鍵是聯想控股如何幫助他們成為核心資產。

　　如今，科大訊飛已成為一家公眾公司，如果未來聯想控股接棒，則意味著收購一家上市公司，是否能成為其高科技核心資產，還是未知數。2008年，科大訊飛（002230）在深交所掛牌上市，該公司成立于1999年，主要股東包括：中國科學技術大學科技實業總公司、上海廣信、聯想投資和盈富泰克等。我們注意到，其近期的發展規劃是成為全球最大的中文語音技術提供商，中期規劃是成為全球最出色的多語種語音技術提供商，長期看，則希望成為一家長久的、大規模、創新型國際IT企業集團。這與聯想控股打造高科技領域核心資產的目標比較吻合。關鍵是如何操作，在怎樣一個時點上將一家上市公司納入自己核心資產的范疇。

　　另一家蘇州信托。2008年5月20日，蘇州信托獲中國銀監會批復，引進聯想控股和蘇格蘭皇家銀行為其戰略投資人，公司注冊資本金增至5.9億元人民幣。此次增資擴股完成后，新的蘇州信托股權結構為：蘇州國際發展集團有限公司占股比例70.01%，蘇格蘭皇家銀行公眾有限公司占股比例19.99%，聯想控股占股比例10%。據吳亦兵分析，在這一投資案例中，起初聯想控股只是占了一個比較小的股份，現在在得到江蘇銀監局，以及中國銀監會肯定之后，他們正在開始擴股，將逐漸增大持股比例。不過，其未來能否成為聯想控股打造金融業的核心資產？也還是未知數。畢竟，地方國資把持的金融機構，聯想控股要控股收購的難度可想而知，更何況，現在的聯想控股已今非昔比，已經從國有企業變身為民營企業。

　　還有一家企業是蘇州星恒。1999 年 8 月，由中科院物理所、成都地奧等發起設立；2003 年 9 月，聯想投資進入，后聯想控股也跟進。據朱立南透露，目前聯想投資和聯想控股相加已經控股其51%股權。據悉，該企業中，中科院物理所近 15 年的技術儲備，以及國家多年來在 863 、 973 、發改委等項目的支持給蘇州星恒打下了很好的技術基礎。公司主營業務是大容量、高功率型鋰離子動力電池的生產及銷售，主要應用在電動自行車、照明設備、醫療設備、電動工具等領域。這會否成為新能源領域的核心資產？

　　此外，2007年10月，聯想控股投資部投資了4950萬元給一家房地產公司旭輝集團，如今是其第三大股東。按照現在融科置地作為核心資產的布局，未來如果實現打包上市或并購，能否成為房地產業的核心資產？

　　聯想控股投資的企業還包括，高盛高華（金融）、PEAK（消費），網康科技（高科技IT）、Whiteoptics（節能燈）、NBA（消費）。

　　這些企業中，會否也誕生出核心資產來？

　　如果企業具備了一些核心資產的特質，那么控股直投將如何幫助其打造成真正的核心資產呢？吳亦兵表示，將幫助其進一步完善領導班子，做實做大戰略。比如一家化工企業，其單廠的運作非常好，人均產量是別人的十倍，這個企業由于以前是國企背景，沒有行業并購整合能力?！白罱K經過我們判斷，這個團隊有可能成為一個整合平臺。我們可以幫助這家企業補充隊伍，包括引進更強的CFO，或是幫其建立并進入一個新的子行業，要么幫他配備更多的專業技術團隊等?！?/p>

　　考驗吳亦兵

　　“聯想控股投資部之前也存在，只是一直比較弱，因為沒有好的領軍人物?！币晃辉浀穆撓肟毓扇苏f。

　　如今，在聯想控股新搭建的管理團隊中，有兩位年輕的常務副總裁，即朱立南和吳亦兵，雖然朱排在吳之前，但其主要精力還是集中在聯想投資身上?！拔移綍r80%的精力在聯想投資，20%在聯想控股，只是近期投入后者會多些?！敝炝⒛弦蚕虮究浾咦C實。

　　由此看來，今后聯想控股直投業務的領軍人物非吳亦兵莫屬。但其之前的背景、經歷、過往業績等，是否足以擔當柳傳志交付的重任?

　　先看其簡歷：吳亦兵擁有哈佛大學博士學位， 1996年至2008年，歷任麥肯錫全球資深董事，麥肯錫北京分公司總經理、亞太區并購整合業務總經理等職務。2005年至2008年期間，在聯想集團全職工作，先后擔任首席整合官、首席戰略官、首席轉型官兼首席信息官。吳給人的第一印象也是：聰明、富有才華，視野開闊，表達能力強，邏輯縝密。

　　據上述前聯想人士透露，其實，控股直投的領軍人選，一直是一將難尋。一方面，有過往業績、能干的人，未必認同聯想的文化；另一方面，認同聯想文化愿意加盟的，其業務能力未必強，老柳也未必看得上?！榜R雪征其實是最合適人選。她在聯想系呆了20多年，是創業元老，能力強，又深諳聯想文化。但如果領銜控股直投，就要同時承擔起帶隊伍的重任，那是需要付出很大代價的。而作為一位已到退休年齡的女士，她自己并不想那么累。相比之下，40多歲年富力強的年輕男士更適合。于是，她最終還是選擇了外資 TPG?！鄙鲜鲋槿耸勘硎?，“這次，應該是吳亦兵主動請纓的，關鍵是柳傳志給他這個機會。對于吳能否擔負起控股直投的重任，關鍵還是要看其執行力，做項目的能力，以及對聯想文化的認同能否落地，是否從內心接納?！?/p>

　　在此之前，吳亦兵在聯想更多的是參謀角色，如今角色轉變，需要帶隊伍，自然是一個挑戰。

　　對此，吳亦兵自己的解釋是：“做任何一項新的事情都是一個學習的過程。好在我以前的工作經歷為此打下了很好基礎，因為我在麥肯錫也是帶隊伍的，先是負責麥肯錫北京的業務，后來負責亞太區的并購業務?！?/p>

　　對此，柳傳志的判斷意味深長，間接提示吳亦兵要交學費：“真能投出核心資產來，是需要有真本事的。聯想投資和弘毅投資，分別有八年和六年的歷史，中間經歷了很多曲折，才取得今天這樣的業績，包括經驗和教訓。吳亦兵及他領導的團隊，雖然也有很強的專業背景，但畢竟沒有在直接投資領域的專業背景，還要付學費，還要好好學習，才能投出漂亮的核心資產來?！?/p>

　　此外還有文化上的融合，實際上聯想文化有很大特色，新進入的聯想人未必能完全接受。

　　“聯想文化在本質上是各司其職、各為其能、高度組織化、高度紀律化，個人不需要成全才，同時要忠誠。本質上與VC、PE追求羅賓漢式自由式英雄主義（追求賺錢、財務回報、個人夢想、自主權）是大不一樣的，兩種文化在本質上是沖突的?！鄙鲜鋈耸坷^續分析到，這種體系下，論資排輩會比較嚴重，導致老的聯想人和新人價值取向不完全一致，第一，其創業理想不一樣，第二，其創業理念也不一樣，老聯想更強調軍人風格，強調大公司的組織最重要，而投資領域，包括VC、PE卻是比較個人英雄主義化的。未來，吳亦兵所領導的新團隊是否能真正適應，將聯想文化徹底落地，還是個未知數。

　　其實，對于吳亦兵，壓力和挑戰已經開始了。比如五年需要投出100億元，每年有20億元的投資壓力，作為一個新組建的團隊第一期投資，這是一個相當大的數字。而同期，聯想投資和弘毅投資分別是3500萬美元、3800萬美元，都是比較小的試水基金。

　　“短期內，衡量我們成功與否，關鍵是看能否打造出一支團隊，包括團隊的組織、文化的落地等方面，中長期考核才是交成績單?！?/p>

　　做投資最關鍵的還是時機。目前股權投資行業膨脹速度超越任何一個行業的增長速度，加之在全球經濟危機下，中國作為新興市場的龐大吸引力招致幾乎全球資金流向中國內地。這必然將進一步推高資產價格，獲得暴利的整體行業機會正在消失，整體收益率曲線正在回歸正?；?、均衡化。期望吳亦兵五年內獲得弘毅投資那樣超常收益率是很難實現的。此外，央企和大型金融機構如銀行、保險公司、證券公司等紛紛或明或暗在開始股權投資業務，項目競爭更加激烈，那些增值潛力較大的項目又往往是國有企業，而聯想控股已經不再具備明顯的優勢，尤其是明確限制民營資本的壟斷領域……那么，吳亦兵還有多少機會？

　　不過，作為后來者，吳亦兵自有他的后發優勢，那就是，前人已經趟出了一條路，至少可以充分借鑒，特別是還有聯想投資與弘毅投資的經驗與教訓共享，還有不少次跟投的經歷，這些都提供了很好的成長基礎，起點高。

　　民營化利弊

　　萬物皆有利弊，聯想控股民營化也不例外。

　　首先是利。如果說，當初完成第一次股權改革，聯想控股員工持股會獲得35%的分紅權，是一次突破，解決了640位老聯想人的進退問題。那么，這次股權改革，則發生了質的變化，即聯想控股由一家國家控股公司變成一家民營企業，不僅會解決管理層激勵問題、接班人問題，還對未來的持續發展、自主發展鋪平了道路。

　　我們特別注意到，其董事會架構，由之前的七人縮減為現在的五人。柳傳志代表聯想控股一票 （職工持股會理事長），鄧麥村代表中科院一票，曾茂朝，是最特殊的一票，我們更愿意把他分解為兩個半票，即中科院半票、聯想控股職工持股會半票 （其是職工持股會副理事長），盧志強代表中國泛海一票，朱立南代表聯想控股管理層一票。

　　從目前的席位看，中科院大股東并沒有實際決策權。雖然柳傳志一直強調，聯想控股與第一大股東中科院利益是一致的，但萬一哪天在某一具體事件上出現了分歧，現有架構的董事會席位應該會傾向于柳。2.5（聯想控股）：1.5（中科院）：1（中國泛海），這樣的制度安排，確保在非常狀態下，聯想控股依然能按照柳傳志的想法去做，前進的方向不會逆轉。

　　不利的一面，可能是聯想控股民營身份會降低旗下三支投資隊伍在優質項目選擇上的優勢，尤其是在投資國有企業的時候。過去，弘毅投資收益率最高的項目幾乎都是參與國有企業改制——中國玻璃、中聯重科、石藥集團、藍星集團、巨石集團等等，那時，聯想控股還是國有企業，有資格參與一些僅限于國企之間的交易游戲，加之聯想控股的管理能力和品牌美譽度，地方國資部門和國企本身愿意和聯想、和柳傳志打交道。但現在，情況已然不同。

　　一般來說，在國企改制方面，各地政府更喜歡與國資背景的公司打交道，這樣可以避免國有資產流失的嫌疑，從而避免更多的政治風險及道德風險。

　　弘毅投資總裁趙令歡不同意上述看法，他認為，對其具體操作層面反而會有幫助?！耙郧氨晨柯撓肟毓勺鰢蟾闹?，去做投資時，大家愿意開這個門，并非聯想控股是國有控股企業，而是因為聯想是一家成功的企業，大家想了解的是，作為一家國有控股企業，為什么又會那么民營化，實際上人家是想取這個經?！边@時，趙令歡往往還需要解釋聯想控股是“國有民營”，重點是市場化的機制?，F在看來，更簡單了，連解釋都不用了。

　　朱立南也表示，國企改制更看重的還是聯想帶來的資源，反而會擔心國有控股的身份投資他們以后，會對其產生一些負面影響，比如現在典型的國有股轉持就是一例。聯想控股民營化，在技術上還解決了國有股轉持這一新難題，因為不久前，聯想投資團隊還為此焦急，因為其投資過的一家企業上會時遇到類似的問題，證監會認定聯想控股及聯想投資是國有控股，需要轉持10%的比例給社?；?。至少今后，不會再有類似的困惑，弘毅投資也一樣。

　　但不管怎樣，在當下國進民退的大背景下，聯想控股逆勢而動，究竟是利大于弊，還是弊大于利？對此，智基創投合伙人陳友忠認為，金融危機導致進一步的國進民退，短期內似乎沒什么問題，但中長期看還是問號。

　　國電集團一位中層表示，目前的國進民退是非正常狀況，重點表現在整個壟斷行業。而柳傳志從事的是競爭性領域，這個問題不明顯。其民營化的思路有利之處在于機制活、更規范，而相應地，國有企業激勵機制不到位，在投資領域，很難保持持續業績。

　　大型國企，特別是央企按國資委要求，必須做到行業前三名，否則也要成為被整合對象，所以，客觀上追求規模，縱向橫向擴張。但即使這樣，通常也會圍繞主業，在上下游產業鏈條進行投資，整合兼并，不會亂投資其他行業，即使競爭性行業也是，比如中糧圍繞農業進行整合。所以，作為民企的聯想控股也有自己的發展空間，況且，中科院不控股了，但畢竟還是第一大股東，紅帽子依然在，只是淡化而已。

　　中科院（國科控股）占股60%的國科投資一位高管說，中科院對其持股比例比之前的聯想控股還低，未來也會減持到35%，“這是中科院的一項硬政策，聯想控股就是一個開端。股權結構調整后，保證了長期、持續的好機制，我們看好聯想控股的未來，也會借鑒他們的做法?！?/p>

　　一家知名的地方政府引導基金負責人則表示，總體看，地方政府的大門還是敞開的，每個地方政府不同，有的市場化程度高更開明些，歡迎各類投資機構；有的則保守些，國有運營體系內不接受民營。但對于弘毅投資參與國企改制，還是有機會的，特別是一些地方國企改制。

　　而兩位負責創業板和中小板上會的律師表示，從具體操作層面來看， 如今國有背景機構做投資，遇到了前所未有的難題，即國有股需要轉持，這種情況非常嚴重，導致很多企業已經不再希望國有控股的基金進入了。而聯想控股正好在這時變動，不再屬于國有資產管理范疇了，恰恰解決了國有股轉持這一大問題。因為這樣一來，無論是聯想投資還是弘毅投資，聯想控股作為其主要LP，都呈現混合制，變成民營的，不存在轉持問題了。

　　兩位律師都表示，他們已經建議欲上市企業，今后再找投資人，一定不要再找國有控股的，從這個意義上看，國有股轉持反而間接推動了VC、PE領域的“國退民進”。

　　同行解說吳亦兵的機會

　　相比八年前、六年前，聯想投資和弘毅投資成立之時，一方面當時的品牌VC、PE極少，同行競爭不激烈；同時，當時的好項目也多，企業估值不高?，F在，則是競爭越來越激烈，來自方方面面的投資機構共同爭搶為數不多的好項目，正所謂僧多粥少。

　　從這個角度看，聯想控股直投面臨很大的困境，時機是否不再？還能否取得像聯想投資和弘毅投資那樣的業績？

　　未來又有怎樣新的機會？聯想控股改制成功是否保證其成功的必要條件？實際上，之前也是國有控股背景的深創投也在悄悄改制。因為大家看到，在投資領域，如果激勵機制解決不了，無法從根本上保證持續的業績，從這個角度，柳傳志又開了個先河。

　　總體來看，未來還有新的機會，未來的競爭也將更加激烈，所以前瞻性地解決機制這一根本問題，才能在未來占據一席之地，或保持前茅。

　　松禾資本董事長羅飛表示，無論是國企改制還是產業整合，如今都剩下最后一塊大蛋糕了。之前進行的所謂國退民進，實施對象普遍都是中小企業，未來，剩下的都是大企業了。

　　聯想控股民營化后，更有機會分享最后剩下的大蛋糕，因為聯想控股曾經是國企，之前為其他國企改制提供支持，現在自己也完成了國企改制，更有說服力。純粹的國企背景機構參與改制，反而因為沒有切身經驗而難以成功。

　　羅飛認為，現在的時機很好，短期內是國強民弱，國有資源強勢，但5到10年之后，又一輪國退民進之時，特別是一些競爭性領域，就是聯想控股的機會了。

　　東方富海董事長陳瑋也表示看好聯想控股的未來。聯想控股要轉型，以PE來帶動有很多好處。一般產業背景的大投資控股集團，從國外看，比如INTER、思科等，已經趟出一條路來，即圍繞核心產業，尋找好的技術并進行儲備，擇機進行相關行業整合?！奥撓肟毓赊D型以后，相信會有更多的產業集團步入其后塵，帶動一批大的機構、一些有技術產業背景的大公司等，也會帶動一批人?！?/p>

　　關于時機是否晚矣，陳瑋答道，“不一定。以前，這個行業競爭不夠激烈，未來，各方VC、PE紛紛涌現，競爭會更加激烈，誰的機制好，會有特別的競爭優勢?！?/p>

　　上海股權投資協會副秘書長、同華投資董事王洵也表示，大產業整合的機會才剛剛開始，正是大好時機。而實踐將證明，最終在競爭性領域，國企打不過民企。

　　大成律師所魏君賢特別看好改制后的聯想控股，他認為，聯想的品牌及人脈，以及之前聯想投資和弘毅投資已取得的業績， 足以保證聯想控股未來的投資獲得成功。投資是一個高度人脈化的產業，專業能力倒在其次。而且這么多年來，聯想在各省市地區，特別是地方政府，已經建立起相當的人脈網絡，相比其他一些民營的沒品牌的草根VC、PE，自然會獲得足夠的尊重與機會。投資就是一個關于人的生意。比如馬雪征，之所以能進入TPG，與其在聯想建立的社會網絡資源不無關系。至于本身是否國企也沒太大關系，地方政府對這點也不會過于敏感，畢竟中科院還是其第一大股東。